港股公司点评：门店盈利能力改善，新市场开拓顺畅

事件 2024年3月27日，公司公告23年业绩，收入30.5亿元/+51.0%， 经调整净利润878万元、扭亏，经调整EBITDA3.0亿元/+118%。 点评 新市场、拓店、订单增长为收入增长主要驱动力。拓店维度，截 至23年底，公司门店已覆盖29个城市/+13个，门店总数768家 /+30.6%，开店速度较22年（+25.6%）加快，全年净开门店180 家，其中北京及上海市场净开店39家，新增长市场净开141家、占净开店数78%。单店维度，同店销售额增长8.9%，每家门店日均销售额12580元/+9.9%，其中北京及上海12881元/-5.1%、新 增长市场12285元/+36.4%，日销主要由新增长市场的单量增长驱 港币(元)成交金额(百万元) 动，23年北京及上海、新增长市场每家门店日均订单量分别为143 单/+2.1%、147单/+42.7%；北京及上海、新增长市场客单价分别为90元/-7.1%、84元/-4.3%，主因同期团购订单占比高及新市场初期堂食、自提订单占比高，预计后续仍有提升空间。 收入增长强劲+运营效率提升，推动盈利能力改善。23年餐厅层面 EBITDA利润率18.9%/+3.1pct，其中2H23为19.1%，餐厅层面经营利润率13.8%/+3.7pct，其中2H23为13.9%，公司整体经调整EBITDA利润率9.9%/+3.0pct。盈利能力改善主因1）人力成本改善，23年餐厅层面员工薪酬占收入比26.9%/-0.7pct,公司层面员工薪资占收入比（不含股权激励）7.3%/-1.0pct；2）营销活动效果提升，广告及推广开支占收入比5.2%/-0.6pct；3）租金相关开 82.00 74.00 66.00 58.00 50.00 42.00 34.00 230328 230628 230928 231228 成交金额达势股份恒生指数 400 350 300 250 200 150 100 50 0 主要财务指标 支占收入比下降，23年为10.1%/-0.6pct，受益收入增长及租赁优惠条款谈判能力增强。 计划24年新开约240家，新建央厨。公司24年计划新开约240 家门店、相关资本开支3.7亿元，截至2024/3/22已净开55家新店、在建35家、已签约或获批88家，178家Pipeline占到全年新开计划的78%、进度良好；25、26年计划新开300~350家。计划4Q24在武汉新开一家中央厨房以供应中部地区门店，预计相关资本开支2000万~2500万元，计划北部地区中央厨房搬迁升级，相关资本开支2000万~2500万元。 盈利预测、估值与评级 公司于披萨品类竞争优势较突出，目前处于快速拓店期，预计 24E~26E经调整净利0.41/1.07/2.64亿元、同比 +364%/162%/147%，维持“买入”评级。 风险提示 股票流动性风险，限售股解禁，客单价下降风险。 项目2022A2023A2024E2025E2026E 营业收入(百万元)2,0213,0513,9835,2146,661营业收入增长率25.41%50.97%30.57%30.89%27.76%归母净利润(百万元)-223-27-79-13144归母净利润增长率NANANA83%1182.67%摊薄每股收益(元)——-0.61-0.101.10每股经营性现金流净额—4.127.338.4813.32ROE(归属母公司)(摊-29.56%-1.27%-3.92%-0.66%6.68% 薄) P/ENANANANA44.83 P/BNA3.693.193.193.19 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 1,611 2,021 3,051 3,983 5,214 6,661 货币资金 657 544 587 612 391 771 增长率 45.9% 25.4% 51.0% 30.6% 30.9% 27.8% 应收款项 89 77 122 163 210 271 主营业务成本 426 550 837 1,087 1,423 1,818 存货 37 67 73 124 134 196 %销售收入 26.4% 27.2% 27.4% 27.3% 27.3% 27.3% 其他流动资产 2 0 432 432 432 432 毛利 1,186 1,471 2,214 2,896 3,790 4,843 流动资产 784 689 1,215 1,331 1,168 1,671 %销售收入 73.6% 72.8% 72.6% 72.7% 72.7% 72.7% %总资产 24.8% 21.1% 29.3% 29.4% 24.2% 29.8% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 427 496 626 788 1,050 1,233 员工薪酬开支 703 785 1,179 1,487 1,879 2,206 %总资产 13.5% 15.2% 15.1% 17.4% 21.7% 22.0% %销售收入 43.7% 38.8% 38.6% 37.3% 36.0% 33.1% 无形资产 1,892 2,007 2,196 2,300 2,507 2,592 租金及折摊 254 322 518 656 831 1,044 非流动资产 2,379 2,581 2,931 3,198 3,666 3,934 %销售收入 15.7% 15.9% 17.0% 16.5% 15.9% 15.7% %总资产 75.2% 78.9% 70.7% 70.6% 75.8% 70.2% 水电广告、门店运维及其他 352 452 594 754 982 1,253 资产总计 3,163 3,270 4,146 4,529 4,834 5,605 %销售收入 21.9% 22.4% 19.5% 18.9% 18.8% 18.8% 短期借款 180 0 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） -108 -84 -35 17 115 357 应付款项 125 127 154 340 307 520 %销售收入 n.a n.a n.a 0.4% 2.2% 5.4% 其他流动负债 544 669 863 1,139 1,491 1,905 财务费用 88 78 55 82 108 140 流动负债 849 795 1,017 1,480 1,798 2,425 %销售收入 5.4% 3.9% 1.8% 2.1% 2.1% 2.1% 长期贷款 0 200 200 200 200 200 其他长期负债 1,356 1,521 830 830 830 830 负债 2,205 2,516 2,047 2,509 2,827 3,455 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 958 753 2,099 2,020 2,007 2,150 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 651 655 879 879 879 879 营业利润 -216 -234 -134 -91 -18 191 未分配利润 291 130 1,220 1,141 1,128 1,271 营业利润率 -13.4% -11.6% -4.4% -2.3% -0.3% 2.9% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 负债股东权益合计 3,163 3,270 4,146 4,529 4,834 5,605 税前利润利润率 -478 n.a -201 n.a 20.1% -91n.a -18n.a 191 2.9% 比率分析 所得税 -7 22 29 -12 -4 48 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 n.a n.a 1269.4% n.a n.a 25.0% 每股指标 净利润 -471 -223 -27 -79 -13 144 每股收益 — — — -0.61 -0.10 1.10 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 — — 16.14 15.51 15.41 16.51 归属于母公司的净利润 -471 -223 -27 -79 -13 144 每股经营现金净流 — — 4.12 7.33 8.48 13.32 净利率 n.a n.a n.a n.a n.a 2.2% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 回报率 现金流量表(人民币百万) 净资产收益率 -49.18% -29.56% -1.27% -3.92% -0.66% 6.68% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 -14.89% -6.81% -0.64% -1.75% -0.27% 2.56% 净利润 -471 -223 -27 -79 -13 144 投入资本收益率 -9.34% -9.72% 17.77% 0.65% 3.92% 11.39% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 368 116 563 94 120 148 主营业务收入增长率 45.95% 25.41% 50.97% 30.57% 30.89% 27.76% 非经营收益 EBIT增长率 22.55% 58.20% 147.25% 598.00% 209.87% 营运资金变动 132 46 0 371 261 505 净利润增长率 -71.89% 52.74% 88.05% -197.95% 83.27% 1182.67% 经营活动现金净流 332 298 536 954 1,105 1,735 总资产增长率 19.40% 3.38% 26.80% 9.24% 6.73% 15.95% 资本开支 -185 -211 -316 -835 -1,206 -1,206 资产管理能力 投资 0 0 -428 0 0 0 应收账款周转天数 0.9 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 其他 3 3 12 0 0 0 存货周转天数 26.3 33.9 30.2 32.7 32.7 32.7 投资活动现金净流 -182 -207 -732 -835 -1,206 -1,206 应付账款周转天数 83.9 82.3 60.4 81.8 81.8 81.8 股权募资 569 0 524 0 0 0 固定资产周转天数 88.1 82.2 66.2 63.9 63.4 61.7 债权募资 -177 -148 -218 0 0 0 偿债能力 其他 -149 -77 -89 -94 -120 -148 净负债/股东权益 91.78% 156.26% 21.08% 20.67% 31.83% 12.01% 筹资活动现金净流 243 -225 217 -94 -120 -148 EBIT利息保障倍数 -1.2 -1.1 -0.6 0.2 1.1 2.5 现金净流量 399 -112 43 25 -221 380 资产负债率 69.71% 76.97% 49.37% 55.40% 58.49% 61.64% 来源：公司年报、国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 形式的复制、转发、转载、引用、