水电承压影响业绩，新能源板块高速增长

事件 公司发布2023年业绩公告，全年实现营业收入442.62亿元，同比增长1.31%；权益持有人应占利润30.84亿元，同比增长16.48%；普通股股东应占利润26.60亿元，同比增长7.23%。 燃料成本下降，火电盈利显著修复 收入端：受22年底出售部分资产影响，公司2023全年完成售电量549.87亿千瓦时，同比降低18.97%，但存量煤电发电水平有所提高，年利用小时数达到5246小时，同比上升563小时。成本端：在煤价下降和高长协比例的双重作用下，公司燃料成本明显降低，全年平均单位燃料成本为285.51元/MWh，同比降低12.46%。公司2023年火电板块实现净利润13.15亿元，实现扭亏为盈，对应度电盈利约0.023元/KWh。 新能源装机规模快速扩张，为业绩增长贡献主要动能 2023年公司完成国家电投集团及其附属公司旗下一系列清洁能源项目公司收购，包含已投产装机容量合计913.78万千瓦，其中风电装机为374.31万千瓦，光伏发电装机为529.97万千瓦，上述项目于23年10月并表，贡献净利润约2.37亿元。公司电站自建与资产收购并举，其新能源装机规模快速扩张，持续为公司贡献新的成长动力。截止2023年底，其清洁能源合并装机规模达到3393.88万千瓦，占比约75.39%，同比上升约10.45pct。 据我们计算，截止23年底公司风光装机规模超2700万千瓦，同比提高接近90%，2023全年完成风电售电量184.97亿千瓦时，同比提高69.23%，完成光伏发电售电量146.07亿千瓦时，同比提高49.43%。 风光装机规模快速扩张下，新能源板块已成为公司业绩增长的主要动能。 2023年公司风电板块实现净利润31.16亿元，同比提高约82.50%，光伏发电板块实现净利润15.04亿元，同比提高约46.91%，新能源板块贡献净利润占比达到约101.90%。公司规划到2025年清洁能源装机占比超90%，相比于当前装机比例仍有较大的增长空间，公司依靠股东资源和火电机组优势，资产注入与自建电站并行，发展目标有望加速实现，从而为公司贡献持续增长动力。 水电板块承压影响业绩，今年盈利有望修复 公司水电厂所在流域降雨量同比下降，导致其水电电量出现显著下滑，2023年水电利用小时数为2166小时，同比下滑1205小时，合计完成售电量117.11亿千瓦时，同比降低35.49%，在此情况下，水电板块业绩显著承压，全年实现净利润-8.26亿元，处于亏损状态。展望今年，1月公司完成水电售电量9.12亿千瓦时，同比提高36.90%，表现出明显的恢复趋势，若水电板块得到修复，有望带动公司整体业绩提增。 盈利预测与估值 考虑公司存量资产盈利状况及新能源装机增长节奏，我们调整盈利预测（原预测值为24-25年分别实现归母净利润64.09、84.26亿元），预计2024-2025年公司归母净利润分别为51.12、65.26亿元，同比分别增长92.14%、27.66%，预计仍保持较高增速，对应PE分别为7.02、5.50倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，煤炭价格波动风险，电力价格波动风险，来水低于预期风险，资产注入进度不及预期风险，新能源装机规模扩张不及预期，新能源消纳情况不及预期风险，风速不及预期风险等