2023年年报点评：钒价主导业绩表现，2024年业绩有望受益钒价回升

事件：钒钛股份于2024年3月25日晚发布2023年年报，实现营业收入143.8亿元，同比下降4.7%，归母净利润10.6亿元，同比下降21.3%；归母扣非净利润为10.5亿元，同比下降19.3%。2023Q4单季度归母净利润1.9亿元，同比增长61.3%，环比下降29.1%。 钒价下跌拖累业绩表现。2023年五氧化二钒价格逐季下跌，2023Q1-2023Q4五氧化二钒均价分别为13.7/11.2/10.3/8.6万元/吨。2023年钒产品收入52亿元，同比下降10%；产量折五氧化二钒4.98万吨，同比增长6.1%；销量为5.0万吨；毛利率27.45%，同比下降4.6pct；年均售价（不含税）为10.4万元/吨，同比下降12%，成本下降至7.6万元/吨，同比下降6%，主要系原料成本下行。 钛业务盈利整体稳定。2023年钛白粉收入34.3亿元，同比下滑6.0%；毛利率10.6%，同比增长3.0pct；钛白粉销量25.5万吨，同比增长6.5%；钛白粉产品年均售价1.3万元/吨，同比下跌12%，毛利率10.6%，同比增长3.0pct，主要系成本降幅超过产品价格降幅所致。钛渣销售8.2亿元，同比下滑6.5%；钛渣销量19.3万吨，同比增长7.8%；毛利率0.8%，同比下滑2.4pct。 2024年公司储能领域钒产品预计销量同比增长82%。2023年公司钒产品在储能领域产销量超过8800吨五氧化二钒当量。继2023年与战略合作伙伴大连融科顺利完成合作计划后，2024年公司加大钒储能领域用钒的投放量，与大连融科签订年度供应16000吨钒原料的战略协议，较2023年同比增长约82%。 储能用钒预计同比大增，钢铁用钒降幅或有收窄，有望拉动钒价回升。目前钒渣加工成氧化钒的产能利用率已超过80%，钒供应量大幅增加难度加大。据我们统计，2023年钒电池储能电站招标项目规模超900MW/3864.5MWh，容量同比增长119%；另有开工钒电池项目超过442MW/2252MWh，容量同比增长753%； 预计2024年钒电池交付量将同比大增。钢铁领域中螺纹钢需求或持续下降，但制造业用钢或有增加，钢铁用钒用量降幅或有收窄，钒价中枢有望上移。 盈利预测、估值与评级：假设2024/2025/2026年五氧化二钒均价10.5/11.0/11.5万元/吨，预计2024/2025年归母净利润为12.1/13.7亿元（较前次预测下调39%、38%），新增2026年预测为15.3亿元，同比增长14%/14%/12%，对应当前股价的PE分别为24/21/19倍。我们认为受益于全钒液流电池的发展，公司钒制品价值有望重估，维持“增持”评级。 风险提示：钒、钛等产品价格大幅回落风险；电解液合作项目进度不及预期风险。 公司盈利预测与估值简表 图1：公司2023Q4单季度归母净利润环比回落 图2：近年来五氧化二钒价格走势 表1：公司单季度主要财务指标 表2：公司主要财务指标表