需求放量支撑业绩增长，高分红保障投资收益

2024年03月27日佛燃能源(002911.SZ) 需求放量支撑业绩增长，高分红保障投 燃气投资评级买入-A维持评级 6个月目标价15元 股价(2024-03-26)13.32元 证券研究报告 公司快报 999563352 资收益 事件： 交易数据总市值(百万元)13,159.27流通市值(百万元)12,774.57总股本(百万股)987.93流通股本(百万股)959.0512个月价格区间10.78/13.5元 公司发布2023年年报，2023年公司实现营业收入255.4亿元，同比增长34.96%；实现归母净利润8.44亿元，同比增长28.87%；实现扣非归母净利润7.1亿元，同比增长0.24%，公司业绩实现稳健增长，归母净利润及扣非归母净利润之间差额主要受公司2023年收到广州元亨能源有限公司关于广州南沙弘达仓储有限公司业绩补偿影响，确认非经常性损益1.20亿元。 下游用气需求持续放量支撑公司业绩稳健增长： 城燃为公司核心主业，拥有佛山市内除南海区外所有地区管道燃气特许经营权以及部分佛山市外管道燃气特许经营权。根据公司年报，2023年公司实现燃气销气量45.69亿方，同比增长18.16%，其中居民用气占比约4.16%，工商业用户占比80.21%，电厂用户占比15.65%。2018年以来佛山市工业煤改气持续推动下公司销气量实现显著提 升，从2018年的17.02亿方增长至2023年的45.69亿方，年复合增速达到21.8%，随着工业煤改气逐步完成，公司后续气量增长主要来自于燃气电厂投产。根据2022年印发的《佛山市能源发展“十四五 规划》，目标到2025年全市天然气发电总装机达到约450万千瓦，未 来将加快推进华电顺德西部生态产业园分布式能源站二期、佛燃三水水都分布式能源站、顺德均安热电联产、大唐佛山高明燃气发电（二期）等天然气发电电厂项目的建设，将进一步推动用气需求提升。根据《佛山市天然气高压输配系统规划（2020-2035）》，到2025年天然 气消费规模59-72亿立方米/年，整体消费规模预计较2020年提升 35.8-48.8亿方/年，后续公司将继续受益于下游用气需求不断提升。 成本端持续优化，城燃毛差修复可期： 根据公司年报披露的已签订重大采购合同，公司气源主要采购自中海油，2021年以来受海外气价大幅上涨影响公司成本有所提升，根据隆众资讯披露的中海油2024年华南地区夏季合同方案，当JKM价格在8.05-10.05美元/mmbtu之间，电厂到厂价约2.99元/方、城燃3元/方；当JKM价格高于10.05美元/mmbtu，电厂到厂价上浮5%、城燃3.15元/方；当JKM价格低于8.05美元/mmbtu，电厂到厂价下浮5%、城燃2.85元/方。2023年经历了海外气价的大幅下行，2024年一月下旬以来JKM价格跌至10美元/mmbtu以内，公司城燃业务有望实现气源优化。同时，公司分别与切尼尔能源公司、碧辟（中国）投资有限公司、中化新加坡国际石油有限公司等签订多年长协，集中自2023年起开始履约，对于公司气源成本优化有望产生积极作用。 佛燃能源 沪深300 19% 9% -1% -11% -21% 2023-032023-072023-112024-03 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.7 10.9 16.0 绝对收益 9.4 17.5 4.0 周喆 分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe1@essence.com.cn 朱心怡分析师 SAC执业证书编号：S1450523060001 zhuxy@essence.com.cn 朱昕怡联系人 SAC执业证书编号：S1450122100043 zhuxy1@essence.com.cn 优质的城市燃气运营商，隐2023-07-07藏的氢能科技先行者（更正） 优质的城市燃气运营商，隐2023-07-07 藏的氢能科技先行者 相关报告 积极开拓氢能第二增长曲线： 公司积极拓展加氢站及隔膜压缩机领域，加氢站方面公司已建成顺风加氢站、南庄制氢加氢一体化站及明城综合能源供应站。同时公司与天高公司创始人共同出资创立佛燃天高，整合双方资源优势，向氢能压缩机领域拓展，2023年实现隔膜压缩机交付101台，隔膜压缩机具有不污染压缩介质、密封性好、压缩效率高、易实现高压压缩等优势，为加氢站的核心设备，氢能作为国家能源体系未来重要发展方向，公司隔膜压缩机业务有望受益于未来加氢站建设进程加快，将成为潜在的第二成长曲线。 分红比例提升保障投资收益： 根据公司公告，2023年公司拟每10股派发现金红利6元（含税）， 合计派发现金红利5.93亿元，分红比例达到70.3%，按2024年3月 26日收盘价计算股息率为4.56%，高现金分红比例保障投资收益。同 时公司于2023年发布限制性股票激励计划，要求2023-2025年每股收益分别不低于0.75/0.82/0.9元，每年每股收益增速均在9%以上，业绩增长动力充足。 投资建议： 我们预计公司2024-2026年的收入分别为291.28亿元、345.69亿元、386.79亿元，增速分别为14.1%、18.7%、11.9%，净利润分别为9.87亿元、11.42亿元、12.98亿元，增速分别为16.9%、15.7%、 13.7%，维持买入-A的投资评级，给予2024年15xPE，6个月目标价为15元。 风险提示：下游用气需求不及预期、海外LNG价格波动风险、海外长协执行不及预期，居民气顺价不及预期、下游燃气电厂建设进度不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 18,923.1 25,538.0 29,127.5 34,568.9 38,678.5 净利润 655.3 844.5 986.9 1,142.3 1,298.3 每股收益(元) 0.66 0.86 1.00 1.16 1.32 每股净资产(元) 5.51 6.63 4.23 4.57 4.97 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 20.1 15.6 13.3 11.5 10.1 市净率(倍) 2.4 2.0 3.2 2.9 2.7 净利润率 3.5% 3.3% 3.4% 3.3% 3.4% 净资产收益率 12.1% 12.9% 23.7% 25.3% 26.5% 股息收益率 3.3% 4.5% 5.3% 6.1% 6.9% ROIC 12.4% 13.5% 16.1% 19.7% 19.8% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 18,923.1 25,538.0 29,127.5 34,568.9 38,678.5 成长性 减:营业成本 17,047.3 23,580.5 26,469.1 31,507.7 35,204.7 营业收入增长率 39.8% 35.0% 14.1% 18.7% 11.9% 营业税费 33.8 38.3 43.7 51.8 58.0 营业利润增长率 18.4% 35.4% 12.8% 9.9% 13.6% 销售费用 81.6 95.6 109.0 121.0 135.4 净利润增长率 10.2% 28.9% 16.9% 15.7% 13.7% 管理费用 299.5 360.0 410.6 477.1 580.2 EBITDA增长率 17.3% 23.7% 16.6% 13.3% 10.7% 研发费用 286.4 336.8 393.2 449.4 502.8 EBIT增长率 10.6% 28.3% 21.0% 14.7% 11.6% 财务费用 166.8 158.5 233.4 341.9 349.2 NOPLAT增长率 6.4% 23.2% 20.6% 21.2% 11.6% 加:资产/信用减值损失 -123.9 -20.9 -20.9 -20.9 -20.9 投资资本增长率 13.1% 1.1% -0.8% 10.9% -2.9% 公允价值变动收益 - -200.4 - - - 净资产增长率 14.9% 15.1% -30.7% 8.9% 9.3% 投资和汇兑收益 85.1 551.9 82.9 82.9 82.9 营业利润 1,001.4 1,356.3 1,530.5 1,682.1 1,910.2 利润率 加:营业外净收支 -107.6 -2.7 -2.9 -8.4 -8.1 毛利率 9.9% 7.7% 9.1% 8.9% 9.0% 利润总额 893.8 1,353.6 1,527.5 1,673.7 1,902.1 营业利润率 5.3% 5.3% 5.3% 4.9% 4.9% 减:所得税 249.2 425.8 443.0 418.4 475.5 净利润率 3.5% 3.3% 3.4% 3.3% 3.4% 净利润 655.3 844.5 986.9 1,142.3 1,298.3 EBITDA/营业收入 8.1% 7.4% 7.6% 7.2% 7.2% EBIT/营业收入 6.0% 5.7% 6.1% 5.9% 5.8% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 112 92 88 76 70 货币资金 1,429.5 2,066.6 2,330.2 2,765.5 3,094.3 流动营业资本周转天数 -24 -25 -28 -23 -21 交易性金融资产 67.8 184.6 184.6 184.6 184.6 流动资产周转天数 70 64 69 66 66 应收帐款 780.2 1,118.9 1,686.3 1,287.8 2,021.9 应收帐款周转天数 16 13 17 15 15 应收票据 - 11.5 3.4 5.7 6.5 存货周转天数 9 11 8 9 9 预付帐款 395.3 948.0 794.2 1,160.1 1,008.7 总资产周转天数 273 228 220 196 185 存货 639.3 852.1 477.4 1,283.1 704.2 投资资本周转天数 138 109 96 85 78 其他流动资产 266.6 311.5 276.9 285.0 291.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 12.1% 12.9% 23.7% 25.3% 26.5% 长期股权投资 188.3 331.8 331.8 331.8 331.8 ROA 4.4% 5.3% 6.0% 6.4% 7.1% 投资性房地产 - - - - - ROIC 12.4% 13.5% 16.1% 19.7% 19.8% 固定资产 6,107.2 6,991.9 7,217.7 7,410.1 7,569.0 费用率 在建工程 1,347.2 1,090.2 1,290.2 1,490.2 1,690.2 销售费用率 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 无形资产 2,175.9 2,133.8 2,060.6 1,987.4 1,914.3 管理费用率 1.6% 1.4% 1.4% 1.4% 1.5% 其他非流动资产 1,394.5 1,516.3 1,421.1 1,416.1 1,408.2 研发费用率 1.5% 1.3% 1.4% 1.3% 1.3% 资产总额 14,791.7 17,557.2 18,074.5 19,607.4 20,224.8 财务费用率 0.9% 0.6% 0.8% 1.0% 0.9% 短期债务 845.9 1,002.1 4,487.8 5,580.1 5,