固定收益周报：汇率冲击持续性弱，债牛不改

证券 研 究主要观点 汇率冲击持续性弱，债牛不改 ——固定收益周报（20240318-20240324） 报日期: 告 2024年03月26日 过去一周国债期货为震荡行情，大多数期限现券收益率下降。 分析师:张河生 Tel:021-53686158 E-mail:zhanghesheng@shzq.comSAC编号:S0870523100004 相关报告： 《关注3月中旬央行是否降息》 ——2024年03月12日 《不确定背景下债市短期获利了结冲动强》 ——2024年03月05日 《降息助力债市继续上涨，警惕风险在积聚》 ——2024年02月27日 固定收益周报 过去一周（20240318-20240324）国债期货横盘震荡，一周下来微跌，其中10年期国债期货活跃合约较3月15日下跌0.04%。从现券来 看，除了6个月期国债收益率有所提升，其他期限国债收益率均下降，其中10年国债活跃券过去一周收益率下跌1.49BP至2.3051%。 城投债与商行二级资本债利差收窄。 城投债利差过去一周各期限都收窄。其中评级越低，利差收窄的幅度越大。比如AAA城投3年品种利差收窄3.02%，但是AA-城投3年品种利差收窄5.02%。商行二级资本债利差过去一周总体呈收窄趋势，如各评级1M、3M、6M、9M、1Y品种利差均收窄。 城投债成交活跃度提升。 城投债成交活跃度有所上升：过去一周所有省市的城投成交3818 笔，高于前一周的3260笔。城投债周成交在20笔以上的活跃省份达 至21个，低于前一周的22个，主要包括沿海5省（广东、江苏、浙 江、山东、福建）、中部7省（湖北、湖南、江西、河南、安徽、山西、河北）、4大直辖市、西部5省（四川、云南、广西、新疆、陕西）。 二永债成交活跃度下降。 二永债成交活跃度下降：过去一周成交3370笔，低于前一周的 4429笔。其中城商行二永债成交活跃度略微提升，大行与股份行二永债成交笔数均下降。 资金面略微宽松，杠杆相对平稳。 资金面略微宽松，DR007截至3月22日较3月15日下跌3.22BP至1.8639%，高于政策利率（7天逆回购利率1.80%）；代表非银的R007过去一周上升9.91BP，R007与DR007利差扩大。公开市场操作方面，央行过去一周净回笼170亿元。 另外，债市杠杆过去一周相对平稳，银行间质押式回购余额5日 均值由3月15日的7.15万亿略微下降至3月22日的7.10万亿元，隔 夜占比5日均值从3月15日的88.87%上升至89.10%。 1-2月消费与地产产业链表现不好，制造业与基建投资好转。 1-2月社会零售额累计同比增长5.5%，较2023年1-12月下降 1.7%，环比增长0.0%，可见消费并未好转。房地产产业链表现也不佳，1-2月商品房销售面积累计同比下降20.5%，房地产投资累计同比下降9.0%，新开工、竣工面积、施工面积等累计同比均为负增长。 不过制造业投资累计同比增速继续提升，1-2月累计同比增速达到 9.4%，较2023年1-12月提升2.9%；基建投资累计同比增速也提升至 9.0%，较2023年1-12月提升0.8%。相应的制造业与电热水工业增加 固定收益周报 值累计同比增速也有所提升。 汇率贬值对债市冲击小，债券牛市逻辑未变。 3月18日1-2月份投资、消费等数据公布后债市随后两天上涨， 18-19日10年国债活跃券收益率下跌3.99BP，10年国债期货上涨 0.24%。20日1年期与5年期LPR并未下降，降息落空，债市略微调整，10年国债活跃券收益率提升1.50BP，10年国债期货下跌0.17%。3月22日，人民币兑美元即期汇率突然大幅贬值0.40%，引起国内资本市场下跌，股市与债市当日均有所下跌，沪深300指数下跌1.01%，10年国债活跃券收益率上升2.0BP，10年国债期货下跌0.25%。 人民币的贬值与美元的走强有一定关系，3月21日美联储议息会议之后，美元指数在21-22日总共提升0.99%，同时期欧元与英镑分别贬值1.05%与1.49%，人民币仅贬值0.40%，表现相对坚挺。我们认为人民币兑美元贬值可控，对国内债市持续影响较弱。展望后市，我们认为国内债市表现主要取决于内部因素，经济基本面表现较弱，降息或降准的可能性仍然存在，利率债牛市逻辑不改。 投资建议 利率债拉长久期，适当提升杠杆。 由于资产端收益率与资金成本的差额收窄，5、10国债收益率与IRS7天的差额较3月15日分别收窄3BP、3BP，可以适当降低杠杆。 在具体期限选择上，我们认为债牛逻辑未变，建议拉长久期，超长端（大于10年）品种值得着重配置。 城投债集中在成交活跃的区域，下沉可适当选择若干省份。 城投债投资还是选择成交活跃的14个省市，如沿海的江苏、浙江、广东、山东，中部的湖北、湖南、安徽、江西、河南，西部的四川以及4大直辖市。如若下沉，可选择东部的福建，中部的山西、河北以及西部的陕西、广西、云南等。 二永债以大行为主，股份行为辅，谨慎下沉。 商业银行的二级资本债与永续债配置选择大行为主，股份行为辅，不建议下沉。 风险提示 经济复苏超预期；稳增长政策超预期； 降息落空或者时间点滞后。 固定收益周报 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6 个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性 级事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值或投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见或推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负责，投资者据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，也不应当认为本报告可以取代自己的判断。