年年报点评：收入&业绩超预期，23H2销售费率明显下降

报告摘要： 巨子生物（2367.HK）2023年的年报显示，公司实现营业收入35.24亿元，同比增长49%，净利润14.48亿元，同比增长45%，调整后净利润为14.69亿元，同比增长39%。2023年上半年（H1）的收入为19.18亿元，同比增长39%，净利润为7.82亿元，同比增长39%。

公司持续验证了其在化妆品运营和新品推广的能力。尽管2023年行业环境偏弱，超头部流量压力较大，但巨子生物旗下品牌可复美和可丽金在618和双11期间的线上全渠道GMV分别实现了165%+/70%+和100%+/50%+的增长。同时，公司销售费率在上半年环比下降，从34.6%降至31.8%，表明线上经营效率提升。

按品牌划分，可复美营收27.88亿元，同比增长73%，占比提升至79.1%，主要得益于大单品可复美胶原棒的销量激增以及新增乳液、面膜、面霜等产品的丰富。可丽金营收6.17亿元，同比下降0.3%，占比降至17.5%，收入下滑主要因为22年微商渠道贡献超6成收入，但在23年有所下滑。可丽金的主打产品嘭嘭次抛在促销期间销量显著，胶卷眼霜也在12月推出，以完善抗衰系列。

分渠道来看，直销收入24.21亿元，同比增长73%，占比增至68.7%，其中DTC店铺线上直销收入增长77%。经销收入11.04亿元，同比增长15%，占比降至31.3%。直销收入的快速增长主要由于线上平台布局加速，主打产品占比提升，以及营销投入增加带来的客户流量增加。

盈利能力方面，毛利率为83.6%，略降0.8个百分点，主要因销售成本增加及妆字号产品占比提升。销售费用率为33%，提升3.2个百分点，主要因线上直营收入占比增加导致的费用提升。管理费用率降低至2.7%，研发费用率升至2.1%。净利润率为41.1%，下降1.3个百分点。

对于后续发展，建议关注医美产品审批进度、618大促数据、可复美以外新品或新系列的市场表现等。盈利预测显示，预计24-26年的净利润分别为18.03亿、23.04亿、28.09亿元，对应PE分别为22、17、14倍，维持“买入”评级。

风险因素包括国内消费低于预期、新品审批低于预期、行业竞争加剧等。