大健康兼外围市场驱动收入增长，结构持续优化扩增盈利

2024年03月22日 公司点评 公买入/维持 司 研百亚股份(003006) 究 大健康兼外围市场驱动收入增长，结构持续优化扩增盈利 走势比较 20% 太10% 23/3/24 23/6/4 23/8/15 23/10/26 24/1/6 24/3/18 平0% 洋(10%) 证(20%) 券(30%) 股百亚股份沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(亿股)4/4 公总市值/流通(亿元)70/70 公司发布2023年度业绩公告，收入利润增速亮眼：全年实现营业收入 21.44亿元/+33.00%，归母净利润2.38亿元/+27.21%，扣非归母净利润 2.16亿元2.16/+20.33%，基本每股收益0.56元/+27.27%。 其中，23Q4营业收入6.68亿元/+38.39%，归母净利润0.56亿元/-8.65%， 扣非归母净利润0.44亿元/-25.19%，基本每股收益0.13元/-8.44%。 大健康产品驱增收入，外围市场快速成长。产品端，自由点产品收入18.90亿元/+41.15%，贡献总收入的88.15%，尤其是主打有机纯棉、敏感肌、益生菌的大健康产品收入增速更快，占卫生巾比重达26.17%，是公司收入增长的主要驱动。渠道端，公司持续精进“川渝市场精耕、国内有序拓展、电商建设并举”的营销策略，电商渠道上紧抓各重大营销节点，发力直播电商，取得优秀的销售成绩，自由点连续多月位居抖音卫生巾TOP1品牌，电商全年收入7.48亿元/+101.52%，收入贡献约3成；线下渠道则发力外 围市场，推进全国化，全年核心五省收入10.37亿元/+13.45%，外围省份 2.38亿元/+21.23%。 司 12个月内最高/最低价 (元) 证 券相关研究报告 研究 报证券分析师：刘洁冰 告电话：19521279561 E-MAIL：liujb@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523090001 21/12 盈利结构持续优化，品牌投入逐渐变现：公司盈利向好，主系益生菌为主 的中高端系列产品快速增长，片单价持续提升，驱动公司整体盈利空间扩大。2023全年整体毛利率为50.32%/+5.21pct，自由点毛利率达54.84%，净利率为11.12%/-0.47pct，销售/管理/研发/财务费率分别为31.20%/+6.70pct、3.36%/-0.48pct、2.52%/-0.18pct、-0.21%/+0.02pct；单季度来看，23Q4毛利率53.20%/+6.24pct，净利率8.36%/-4.27pct，销售/管理/研发/财务费率为38.77%/+12.26pct、2.95%/+0.02pct、1.96%/+0.50pct、-0.15%/+0.05pct。一方面，公司加大研发投入，支撑新品推出和老品迭代，2023年新增专利28项；另一方面，重视品牌兼渠道建设，大力投入营销支撑新品上市和新市场新渠道的快速打开，全年 6.69亿元销售费用中，营销推广类费用达4.01亿元，占59.94%。 投资建议：公司作为西南老牌卫生巾龙头，近年来借助大健康新品和大力营销投放，不断拓展渠道、推进全国化，线上线下均取得亮眼的成绩，展望未来，卫生巾行业属于小额刚需产品，具备局部升级的潜力，今年大健康产品的优秀表现也有所验证，随着公司未来拓展新产线、纳入新省份，有望进一步持续扩增收入，同时，公司的品牌壁垒逐渐铸就提升费用投放效率，产品结构不断优化提升盈利空间，我们预计公司24-26年营业收入28/34/41亿元，归母净利润3.09/3.78/4.67亿元，对应EPS（摊薄） 0.72/0.88/1.09元，当前股价对应PE为23/18/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：新品研发和推广遇阻；竞争激烈超预期，原材料成本大幅上涨；新产线投产进度不理想等。 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）2,144 2,770 3,388 4,065 营业收入增长率(%)33.00% 29.18% 22.30% 20.00% 归母净利（百万元）238 309 378 467 净利润增长率(%)27.21% 29.85% 22.34% 23.27% 摊薄每股收益（元）0.56 0.72 0.88 1.09 市盈率（PE）27.07 22.57 18.45 14.96 资料来源：Wind，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 302 356 713 1,115 1,612 营业收入 1,612 2,144 2,770 3,388 4,065 应收和预付款项 212 216 254 298 342 营业成本 885 1,065 1,349 1,631 1,942 存货 178 173 186 202 217 营业税金及附加 15 19 25 31 36 其他流动资产 398 469 480 491 502 销售费用 395 669 907 1,143 1,385 流动资产合计 1,090 1,214 1,632 2,106 2,673 管理费用 62 72 92 111 130 长期股权投资 19 19 19 19 19 财务费用 -4 -4 -10 -20 -31 投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -8 -10 0 0 0 固定资产 447 491 491 491 491 投资收益 7 9 8 9 10 在建工程 62 21 21 21 21 公允价值变动 -2 5 0 0 0 无形资产开发支出 66 65 65 65 65 营业利润 217 281 358 439 543 长期待摊费用 0 0 0 0 0 其他非经营损益 -4 -1 -2 -2 -2 其他非流动资产 1,137 1,287 1,706 2,180 2,746 利润总额 212 280 356 437 541 资产总计 1,732 1,884 2,303 2,777 3,344 所得税 25 41 46 58 74 短期借款 0 0 0 0 0 净利润 187 239 310 379 467 应付和预收款项 188 231 298 364 438 少数股东损益 0 0 1 1 1 长期借款 0 0 0 0 0 归母股东净利润 187 238 309 378 467 其他负债 263 267 308 337 363 预测指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 负债合计 451 498 606 701 801 预测指标 股本 430 429 429 429 429 毛利率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 278 266 266 266 266 毛利率 45.11% 50.32% 51.31% 51.85% 52.24% 留存收益 594 703 1,013 1,391 1,858 销售净利率 11.62% 11.11% 11.17% 11.17% 11.48% 归母公司股东权益 1,280 1,387 1,696 2,075 2,541 销售收入增长率 10.19% 33.00% 29.18% 22.30% 20.00% 少数股东权益 1 0 1 1 2 EBIT增长率 -11.65% 26.09% 28.90% 20.47% 22.28% 股东权益合计 1,281 1,387 1,697 2,076 2,543 净利润增长率 -17.83% 27.21% 29.85% 22.34% 23.27% 负债和股东权益 1,732 1,884 2,303 2,777 3,344 ROE 14.63% 17.18% 18.24% 18.24% 18.36% 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROA 10.82% 12.64% 13.43% 13.63% 13.95% 现金流量表（百万） 3078 3580 4352 5289 6455 ROIC 14.63% 16.47% 17.71% 17.40% 17.30% 投资性现金流 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) 0.44 0.56 0.72 0.88 1.09 经营性现金流 234 331 350 396 487 PE(X) 31.39 27.07 22.57 18.45 14.96 投资性现金流 -74 -136 6 7 9 PB(X) 4.64 4.69 4.12 3.37 2.75 融资性现金流 -116 -145 0 0 0 PS(X) 3.69 3.04 2.52 2.06 1.72 现金增加额 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座 深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号 广州市大道中圣丰广场988号102室 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，公司统一社会信用代码为： 91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。