策略周评汇率波动的影响和行业轮动的脉络

策略周评20240324 证券研究报告·策略报告·策略周评 汇率波动的影响和行业轮动的脉络2024年03月24日 自2022年一季度开始，美联储开启加息周期后，人民币汇率表现出和中美利差强相关关系，在这个区间，几乎每一轮中美利差的上行或下行，都带来了离岸人民币汇率的贬值和升值。 年初以来，在美国通胀和经济维持韧性的条件下，美国十年期国债到期收益率从3.88上升至4.22，中国在PPI尚未转正、房地产投资销售持续下行 的环境下，中国十年期国债到期收益率从2.55下行至2.31，中美利差又接近了去年10月的高点区间，因此，我们可以认为，中期来看，人民币升贬值，是中美经济和利率共同作用的结果。 但短期无论是从中美利差还是美元指数的角度来看，并不能完全解释人民币短期贬值的幅度，例如近一周中美利差从1.99回落至1.91，而离岸人民币汇率从7.21贬值至7.28，我们认为其他原因可能是，第一，外汇交易型 资金可能博弈稳汇率政策的边际变化。可以看到，年初以来离岸人民币汇 率持续保持在7.15-7.23窄幅区间内波动，央行自年初以来持续维持中间价 在7.1附近，政策预期的边际变化可能带来人民币汇率短期波动性加大。第二，随着国内房地产投资和销售数据尚未出现边际拐点，一季度作为数据重要的数据观察和验证窗口，季度末预期落空的资金平仓式交易可能带来资金边际扰动。第三，海外某些制裁议案的提案，对市场风险偏好也构成了影响。 对A股的影响方面，汇率和A股都是逻辑交易的结果，本身并不具备天然的因果关系，只是阶段性受到类似因素的影响，则可能表现为似乎具有因果关系。例如，若经济预期走强，汇率和A股或共同反映经济预期，结果上来看，汇率与A股似乎具有明显的相关性，但自去年10月底至今年一月初，人民币汇率升值并未带来A股的上涨。因此，我们不建议以汇率升贬值来判断A股的走势，需要区分汇率波动的因素是内部经济、货币政策因素还是外部经济、货币政策因素。 总结而言，此轮汇率的波动隐含对内部基本面预期的变化较少，美元的走强、汇率政策的博弈、风险事件的影响都可能构成短期汇率波动的因素，本次人民币汇率的短期波动对A股的影响有限。 行业轮动和风格层面，我们在上周的策略报告《再论红利和成长》中探讨过，中短期市场风格可能持续维持偏成长的风格，从本周市场的演绎来看，涨幅居前的一级行业和主题板块多数为成长风格板块或主题。近期国内人工智能大模型进步速度超预期，可能在未来一段时间持续保持交易热度，在利率和经济预期走平的环境下，预计结构性行情将依然集中于少部分有边际催化的产业投资领域。 具体交易方向来看，中短期风格轮动的视角，延续此前在《再论红利和成长》、《美债利率下行周期中，寻找低渗透率的方向》、《核心资产估值修复的三个方向》等报告中提出的观点，看好“老成长”的估值修复和“新成 长”的崛起。对于“新成长”而言，随着科技革命的不断演进、产业趋势的持续发展以及降息周期的打开，AI+相关板块有望明显受益，此外，主题投资层面，低空经济等产业政策加持的产业投资主题机会可能贯穿全年。 风险提示：国内经济复苏速度不及预期；海外通胀及原油扰动下降息节奏不及预期；地缘政治黑天鹅 证券分析师陈刚 执业证书：S0600523040001 cheng@dwzq.com.cn 证券分析师陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 相关研究 《再论红利和成长》 2024-03-17 《【东吴研究】低空蓝海，成长可期— —低空经济主题研究系列（一）【勘误版】》 2024-03-13 1/4 图1：自2022年一季度开始，美联储开启加息周期后，人民币汇率表现出和中美利差强相关关系（单位：pct； USD/CNY） 3.00 7.607.40 2.00 7.20 1.00 7.006.80 0.00 6.606.40 -1.00 6.20 -2.00 6.005.80 -3.00 5.60 中美利差（美国十年期国债-中国十年期国债到期收益率）USDCNH:即期汇率（右） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图2：汇率和A股都是逻辑交易的结果，本身并不具备天然的因果关系，但阶段性受到类似因素的影响，则可能表现为似乎具有因果关系（单位：USD/CNY；点） 7.40 5000.00 7.35 4800.00 7.30 4600.004400.00 7.25 4200.00 7.20 4000.00 7.15 3800.00 7.10 3600.003400.00 7.05 3200.00 7.00 3000.00 2023-112024-012024-03 USDCNH:即期汇率wind全A（右） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2/4 东吴证券研究所 图3：从本周市场的演绎来看，涨幅居前的主题板块多数为成长风格主题（单位：%） 本周涨幅 2018 16 14 12 10 8 6 4 2 0 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图4：从本周市场的演绎来看，涨幅居前的一级行业多数为成长风格板块（单位：%） 周涨跌幅 12 10 8 64 2 0 2) ( 传媒农林牧渔 综合计算机社会服务 通信电子 国防军工 汽车轻工制造 煤炭建筑装饰 银行公用事业商贸零售机械设备基础化工交通运输石油石化食品饮料电力设备 环保纺织服饰美容护理 钢铁房地产非银金融家用电器有色金属 医药生物建筑材料 (4) 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/4 东吴证券研究所 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身