中债策略周报
分析师：沈凡超中央编号：BTT231联系电话：852-4623 5564邮箱：hector@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 中国债券市场表现回顾： 本周债券市场呈震荡下行走势，周五受离岸人民币汇率大跌影响，不同期限利率债收益率显著回升。30年期、10年期国债收益率下行2.6、1.49bp；5年期、1年期国债收益率分别下行2.85、7bp；国债收益率曲线（30Y-10Y）（10Y-1Y）变动分别为-1.13、5.47bp。 中国债券市场基本面、货币政策与资金面： 基本面和货币政策：1-2月经济数据实现“开门红”，工业增加值、基建和制造业投资同比增速超市场预期，持续修复确定性较强，但房地产投资和居民消费仍偏弱；3月央行维持LPR利率不变。资金面：央行本周开展220亿元逆回购，有390亿元逆回购到期，实现资金净回笼170亿元，隔夜、七天等资金利率窄幅波动；银行间杠杆水平小幅回落，交易所杠杆水平上升。 中国债券市场展望： 基本面和货币政策来看，1-2月经济数据传递经济复苏信号，但偏弱的社零和地产投资数据反应基本面依然薄弱，市场预期仍偏悲观。离岸人民币汇率周五大幅上行500bps，汇率掣肘下MLF和逆回购利率调降概率较低，但准备金率、LPR在4-5月份存在下调可能。 配置上，随着微观主体结构转向交易，短期债市波动或将加大。建议逢低买入长端利率债，30年期、10年期抄底位置分别在2.55%、2.4%左右；此外，中短端（即5年期以下）利率债估值从性价比角度来看较为合理，或存在一定的机会。从中长期来看，货币政策整体宽松和“资产荒”格局下，利率下行趋势不变；30年期对应的低点可能在2.4%上下，10年期国债收益率低点在2.2%附近。 目录 债券市场表现回顾 债市一级发行情况 资金市场情况 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 中债市场本周走势回顾 本周债券市场呈震荡下行走势，不同期限利率债和信用债收益率均下行。 央行本周资金净回笼170亿元；隔夜和7天资金利率窄幅波动，1年期同业存单和长端国债收益率持续下行。 不同市场本周走势回顾 30年期、10年期国债收益率分别下行2.6、1.49bps；5年期、1年期国债收益率分别上行2.85、7bps；国债收益率曲线（30Y-10Y）（10Y-1Y）分别变动-1.1、5.5bps。 资金利率本周窄幅波动，DR007利率周度均值较上周下行1.1bp，R007与DR007利差从11bp上升至16bp。 信用债收益率整体下行，波动幅度在[1bp,6bp]区间，长端（到期在1年之内的）债券收益率的下行幅度大于短端。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 本周利率债发行规模为6457亿元 国债方面，本周发行规模为3730亿元；2024年3月1-22日，发行国债7610亿元，净发行1178亿元。 地方债方面，本周发行规模为1658亿。2024年3月1-22日，发行地方债3822亿元，其中新增一般债257亿元，新增专项债532亿元，再融资债3032亿元，整体净发行1808亿元。 政府金融债方面，本周政金债发行规模为1609亿。本周未披露新增政金债计划。 资金市场情况 资金面统计数据（2024.3.18-2024.3.22） 从资金面来看债券市场 从整体流动性来看： 本 周 资 金 面 维 持 充 裕 ， 资 金 利 率 较 上 周下行，呈窄幅波动形势。 本 周R001、R007收1.9%、2.08%，较 上 周 变 动 为4.2、9.9bp； 本 周DR001、DR007收1.77%、1.86%，较 上 周 变 动 为1、-3.2bp；R007-DR007周 均 值 利 差 环 比 上 行 幅 度 为5bp，在周五收于15.99bp。 本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.77%、1.85%， 较 上 周 变 动 分 别 为4.5bp、-0.6bp； 隔 夜 及 一 周CN HHibor利 率 收 于2.97%、2.89%， 周 环比变动为36.23bp、15.05bp。 资金面统计数据（2024.3.18-2024.3.22） 从资金面来看债券市场 本 周 同 业 存 单 到 期 收 益 率 下 行 ，3个 月和1年AAA同 业 存 单 收 益 率 下 行 至2.1%；2.25%， 下 行 幅 度 为6.13、2.5bps； 利 率 下 行 趋 势 不 改 背 景 下 ，年 内1年 期AAA同 业 存 单 底 点 有 望 突 破2.21%（2023年低点）。 从融资额和杠杆率来看： 本 周 机 构 杠 杆 率 较 上 周 下 滑 ， 银 行 间 质押 式 回 购 成 交 额 在7.1万 亿 元 ， 周 度 均值较上周环比下行544亿元。 本 周 银 行 体 系 日 均 净 融 回 升 至4万 亿 元 ，周度均 值为4.5万亿元 ，高 于 前一周 的4万 亿 元 。 从 结 构 来 看 ， 大 行 继 续 充 当 稳定 器 ， 融 出 量 在4.4-4.6万 亿 元 之 间 ；而股份行整体仍在净融入。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 1-2月经济数据实现“开门红”，工业生产、投资需求好于预期，社零稳步增长，地产数据仍偏弱。 1-2月工业增加值累计同比7%，2年复合增速为4.7%，其中消费品制造业、高技术制造业拉动为明显，两者同比分别录得4.7%、7.5%。前者与春节期间居民较强的出行消费需求有关；此外，1-2月新能源汽车同比增长25.6%。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 1-2月社会消费品零售总额同比增速为5.5%，保持稳步增长。社零增速维持韧性，主要源于春节期间居民部门较强的出行和消费需求—春节期间电影票房、旅游收入总额均创历史新高。但30大中城市商品房销售面积低于历史同期，地产销售仍然偏弱运行，地产后周期产品承压。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 1-2月固定资产投资增速为4.2%，基建投资、制造业投资增速较高，分别为9.0%、9.4%；地产投资为-9%，仍为主要拖累项。 基建方面，地方政府专项债前置发行和万亿特别国债落地形成实物工作量，有望在二季度推动基建投资积极增长。制造业方面，2月设备更新政策落地和高技术制造产业集群催化效应将使制造业投资维持韧性，未来有望成为固定资产投资的主要拉动项。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 房地产开发投资累计同比-9.0%，相较2023年全年同比9.6%小幅反弹新开工、施工、竣工1-2月累计同比-29.7%、-11.0%、-20.2%，反应目前地产弱势状况仍未扭转。但后续如果销售企稳，“三大工程”逐渐落地，低基数背景下地产投资降幅有望收窄。 2月全国城镇调查失业率为5.3%，较前值小幅上行，但显著低于去年同期的5.6%；节后有望企稳回升。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 3月央行维持LPR利率不变，一年期、5年期LPR仍维持在3.45%、3.95%水平。 本周央行开展220亿元逆回购操作，同时有390亿元逆回购到期，实现170亿元资金净回笼；MLF和7天逆回购利率分别维持在2.5%、1.8%。 受瑞士央行降息及欧央行、英国央行降息预期加强影响，本周美元指数大幅上行至104，周五离岸人民币日内跌500个bp至7.28，汇率压力对货币政策掣肘依然存在。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 央行副行长宣昌能表示，法定存款准备金率仍有下降空间 3月21日，在国新办新闻发布会上，央行副行长宣昌能表示，我国货币政策有充足的政策空间和丰富的工具储备，法定存款准备金率仍有下降空间，存款成本下行和主要经济体货币政策转向有利于拓宽利率政策操作的自主性，设立的科技创新和技术改造再贷款将助力高端制造业和数字经济的加快发展。 国常会听取优化房地产政策、提升中小微企业融资便利水平等举措汇报 重点关注进一步优化房地产政策，包括供给端推动城市房地产融资协调机制落地见效，也包括需求端继续松地产，“有效激发潜在需求，加大高品质住房供给”，核心仍在核心一二线。 3月19日，国务院办公厅印发的《扎实推进高水平对外开放更大力度吸引和利用外资行动方案》 方案内容包括扩大市场准入，提高外商投资自由化水平；加大政策力度，提升对外商投资吸引力；优化公平竞争环境，做好外商投资企业服务；畅通创新要素流动，促进内外资企业创新合作；完善国内规制，更好对接国际高标准经贸规则等，对巩固外资在华发展信心有较强积极意义。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 习近平总书记近日在湖南考察时强调，坚持改革创新求真务实，奋力谱写中国式现代化湖南篇章 总书记提出，湖南要牢牢把握自身在构建新发展格局中的战略定位，坚持稳中求进工作总基调，坚持高质量发展不动摇，坚持改革创新、求真务实，在打造国家重要先进制造业高地、具有核心竞争力的科技创新高地、内陆地区改革开放高地上持续用力。 湖南要扛起维护国家粮食安全的重任，抓住种子和耕地两个要害，加快种业、农机关键核心技术攻关。坚持大农业观、大食物观，积极发展特色农业和农产品加工业，提升农业产业化水平。 3月22日，国家能源局印发《2024年能源工作指导意见》 《指导意见》提出，加快培育能源新业态新模式。加强新型储能试点示范跟踪评价，推动新型储能技术产业进步。编制加快推动氢能产业高质量发展的相关政策，有序推进氢能技术创新与产业发展。 深入落实双碳目标任务，大力推进非化石能源高质量发展，巩固扩大风电光伏良好发展态势，稳步推进水电核电开发建设，加快培育能源新业态新模式，持续推动重点领域清洁能源替代。 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望：1-2月经济数据实现“开门红”，但居民购房、消费需求仍偏弱 1-2月工业增加值、基建和制造业投资同比增速超市场预期，持续改善确定性较强，社零整体增速维持韧性，但房地产投资和居民消费仍偏弱，近期地产销售高频数据显示居民购房需求仍有较大修复空间。往后看，1-2月经济数据传递复苏信号，但偏弱的社零和地产投资数据反应基本面依然薄弱，市场悲观预期难以快速扭转，债市下行大趋势不变。但二季度地方债和特别国债供给可能会对资金面带来压力。 货币政策展望：未来仍有降息空间，近期存款利率下调或是降1年期LPR的前置信号 短期来看，离岸人民币汇率仍在7.2上下波动，汇率掣肘下，上半年调降MLF和逆回购利率的概率较低。近期多地下调存款利率下调或是调整1年期LPR利率的前置信号；考虑到当前实际利率仍偏高，经济基本面仍偏弱，LPR、准备金率存在下调可能，下一个降息/降准时点或在4-5月份期间。 债券市场展望： “资产荒”格局下，债市上涨行情或将延续，但短期波动将加大，主要风险点源于特别国债、二季度地方债供给以及微观交易主体对利率债配置力度下滑；往后看，美联储或将在6月开启首次降息，随着汇率压力解除，债券收益率下行空间将进一步打开。配置上，随着微观结构变为交易驱动，债市对高频经济数据和增量政策的敏感度或将提升。30年期、10年期合意抄底位置分别在2.55%、2.4%左右；此外，中短端利率债估值从性价比角度来看较为合理，或存在一定的机会。从中长期来看，货币政策维持宽松和“资产荒”格局下，利率下行趋势仍不变，30年期对应的低点可能在2.4%，10年期国债收益率低点在2.2%。 免责声明 所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的内容和信息乃从可靠来源搜集，浙商国际金融控股有限公司(“浙商国际”)并不保证其准确性、完整性或者正确性。浙商国际亦不会对任何人士因倚赖此演示文稿全部或任何部分内容而引致
