多层级REITs市场下的类REITs产品表现

评级技术研究 资产支持证券 多层级REITs市场下的类REITs产品表现 目录 发行概况及特征分析2 特色产品情况4 续发产品情况6 调级产品情况8 市场展望8 分析师 温鑫010-67413308 结构融资部wenxin@dagongcredit.com 客户服务 电话：010-67413300客服：4008-84-4008 Email：research@dagongcredit.com 2022年12月**日 类REITs产品作为在特殊法律及市场政策环境中诞生的兼具权益属性的固定收益产品，短时间内实现了高速发展至趋于成熟，随着首批公募REITs上市发行，我国多层级REITs市场已初具雏形。本文通过对类REITs产品近1年的发行特征、特色产品、续发情况进行分析，探索多层级REITs市场下的类REITs产品表现，预期未来类REITs产品的演进方向。 发行特征：在基础设施类REITs快速发展的带动下，2022年类REITs产品发行规模、发行单数均大幅回升；资产业态以基础设施、商业综合体、租赁住房三大类为主；区域分布根据资产业态有所分化；全国类REITs产品发行最低利率刷新至3.00%；AAAsf信用等级发行利率与同级别中证三年期企业债利差约为0.35%～2.51%。 产品创新：底层资产类型进一步扩充，主要集中在租赁住房、碳中和概念基础设施两个业态；交易结构出现多个单SPV类REITs产品，在实现资产重组和税务筹划的基础上结构更加简洁。 续发产品：2022年为类REITs产品进入首个行权期的阶段性高峰。续发产品通过证券分层、特殊安排的调整，整体加权平均利率有所下降，实现了产品间闭环运作，充分发挥其优质物业融资效力。 调级产品：2022年以来，涉及评级下调的类REITs产品共3单，均为受重要增信主体评级下调的影响，类REITs产品债项级别相应下调。 市场展望：保障性租赁住房、碳中和概念基础设施资产预计将成为类REITs产品增长的两大发力点。类REITs预计将继续发挥公募REITs培育缓冲带、结构创新及资产创新试验田作用，发行规模有望继续回升。 类REITs产品作为在特殊法律及市场政策环境中诞生的兼具权益属性的固定收益产品，随着2014年“中信启航专项资产管理计划”的发行在国内市场拉开序幕，在短短9年内实现了高速发展至逐渐趋于成熟，其在基础资产、交易结构、税务筹划方面的创新探索对公募REITs的顺利推出均发挥了积极作用。2021年，随着首批公募REITs上市发行，我国多层级REITs市场已具雏形，分别为以运营成熟的优质基础设施资产为主的公募REITs市场，存在一定运营周期的资产业态丰富的类REITs市场，处于资产培育期的Pre-REITs市场。虽然类REITs产品发行规模在资产证券化产品发行总额中占比有限，但已成为不动产金融市场、多层级REITs市场中不可或缺的组成部分，在资产准入、结构灵活性、不动产金融需求与供给端的匹配上均有其不可替代性。 发行概况及特征分析 发行规模方面，类REITs产品在2019年达到了第一个发行高峰，经历了2年规模收缩后，2022年再次呈现出明显增长。类REITs产品前期基础资产主要以办公及零售物业、酒店为主，近年来由于房地产行业融资环境的收紧，叠加疫情对商业物业经营的负面影响，2020～2021年类REITs产品发行规模均呈现负增长。基础设施类REITs1于2019年在国内首次亮相，之后随着推进公募REITs在基础设施领域试点工作的开展，基础设施类REITs的发行规模逐年提升，在其快速发展的带动下，2022年类REITs产品发行规模、发行单数均大幅回升。2022年1～11月，各交易市场发行类REITs产品22单，较2021年全年增加5单；发行规模为377.32亿元，较2021年全年发行规模增长23.51%。 图1类REITs产品历年发行趋势（亿元，单） 600 500 400 300 200 100 0 2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年 发行规模40 512.38 单数 382.66 377.32 291.38 277.58 305.5 130.85 131.25 96.05 35 30 25 20 15 10 5 0 2022年1～11月 数据来源：大公国际根据公开资料整理 发行场所方面，交易所市场仍然为类REITs产品的主力场所，2022年1～11月，上海证券交易所发行12单，发行规模占比61.88%；深圳证券交易所发行6单，发行规模占比27.10%； 1为中联基金-浙商资管-沪杭甬徽杭高速资产支持专项计划，于2019年9月24日发行设立。 银行间债券市场发行4单，发行规模占比11.02%。 资产业态方面，以基础设施、商业综合体、租赁住房三大类为主。2022年1～11月，以基础设施为标的资产的类REITs产品9单，发行规模占比43.32%，其中，发电机组、电厂设备等电力基础设施占比最大，道路基础设施次之，基础设施已突破商业综合体成为类REITs资产业态的第一大类。此外，以租赁住房为标的资产的类REITs产品发行4单，发行规模占比11.86%，发行表现也十分抢眼。从近年来类REITs产品资产业态分布的调整中，我们可以明显看到公募REITs在基础设施、租赁住房的试点导向政策，与类REITs资产业态发行趋势形成映射关系，近年来，对于尚未成熟的产品模式创新、尚未满足公募REITs准入要求的资产及运营主体，类REITs产品均能够发挥很好的培育补充作用。 图22022年类REITs产品资产业态发行规模占比情况 混合 4% 未公开 5% 租赁住房 12% 商业综合体 25% 写字楼 9% 基础设施 43% 物流仓储 电力基础设施 26% 道路基础设施 16% 水务基础设施 1% 数据来源：大公国际根据公开资料整理 区域分布方面，商业综合体等经营属性偏重的类REITs产品以一线、新一线城市物业为主，租赁住房以一线、二线城市为主，电力、道路、水务基础设施所属区域分布于新一线、三至五线城市。 图32022年类REITs产品区域分布情况（亿元） - 140 120 100 80 60 40 20 - 一线城市新一线城市二线城市三线城市四、五线城市其他 基础设施商业综合体租赁住房写字楼 28 6 6 22 23 33 65 22 129 9 物流仓储未公开 注：统计涉及22单产品中14个城市的分类，未涉及城市未作列示；北京、上海为一线城市；重庆、杭州、南京、长沙为新一线城市；济南、佛山为二线城市；银川、吴中为三线城市；赤峰、宾阳、乐山、凉山为四线城市；朝阳、遂宁为五线城市数据来源：大公国际根据公开资料整理 由于类REITs的固收属性，权益级可对优先级的本息偿付起到一定的内部增信作用，2022年1～11月发行的22单类REITs产品中权益级规模占比区间跨度较大，最低为0.03%，最高为38.46%，其中权益级规模占比在5.00%以内的类REITs产品有6单，占比在5.00%～20.00% （不含）、20.00%～40.00%（不含）之间的均有8单。债项级别分布方面，优先级信用等级除2单AA+sf外均为AAAsf；6单产品设置了夹层级，夹层级级别在AAsf至AAAsf之间。发行期限方面，以每3年设置一次回售期总期限18年为主。发行利率方面，2022年1～11月整体利率呈下行趋势，全国类REITs产品发行最低利率在2022年三季度被连续刷新，截至2022年11月30日，最低发行利率为3.00%，对应“二发A”、“22上海能科ABN001优先A”两个证券，均为基础设施类REITs；AAAsf、AA+sf及AAsf级别加权平均利率分别为3.57%、5.41%和5.42%，AAAsf级别发行利率与同级别三年期企业债2利差约为0.35%～2.51%。 图42022年类REITs产品发行利率分布情况 0.07 0.065 0.06 0.055 0.05 0.045 0.04 0.035 0.03 0.025 2022-3-30 AAAsf AA+sfAAsf 2022-5-19 2022-7-8 2022-8-27 2022-10-16 2022-12-5 数据来源：大公国际根据公开资料整理 特色产品情况 产品创新方面，2022年出现多只特色产品，底层资产类型进一步扩充，主要集中在租赁住房、碳中和概念基础设施两种业态，包括银行间首单住房租赁类REITs、全国首单光伏基础设施类REITs、全国首单权益型风电类REITs等。 租赁住房具有一定民生属性，旨在解决新市民、青年人等群体住房问题。2022年2月8日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会（以下简称“中国银保监会”）发布《关于保障性租赁住房有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理的通知》，明确保障性租赁住房项目有关贷款不纳入房地产贷款集中度管理，鼓励银行业金融机构按照依法合规、风险可控、商业可持续的原则，加大对保障性租赁住房发展的支持力度。2022年2月15日，中国银保监会、住房和城乡建设部联合发布《关于银行保险机构支持保障性租赁住房发展的指导意见》，提出要构建多层次、广覆盖、风险可控、业务可持续的保障性租赁住房金融服务体系。2022年3月 2指中证三年期AAA企业债即期收益率。 18日，证监会发文表示，正在会同相关部委，研究推动保障性租赁住房REITs试点工作，尽快推动项目落地。2022年4月，北京首都开发股份有限公司作为核心企业的“融信通达（天津）商业保理有限公司2022年度飞驰-林语第一期定向资产支持票据”在银行间市场成功发行， 该项目规模为9亿元，基础资产为长租公寓，其中优先档8.99亿元，该项目成为银行间首单住房租赁类REITs产品。 表 1 2022 年特色类 REITs 产品情况（单位：亿元、年） 项目名称 规模 期限 项目特色 交易场所 融信通达(天津)商业保理有限公司2022年度飞驰-林语第一期定向资产支 9.00 15 银行间市场首单住房租赁类REITs产品 银行间 持票据一创天恒-国家新媒体产业园区世界集住房租赁资产支持专项计划 13.00 18 上交所首单单SPV类REITs、全国首单科创文创园区租赁住房类REITs 上交所 渤海汇金-济南城投-泉城更新1期租赁住房资产支持专项计划 1.20 18 深交所首单单SPV租赁住房类REITs 深交所 招商-葛洲坝内遂高速长江经济带资产支持专项计划 60.13 20 全国首单出表型高速公路基础设施类REITs 上交所 金茂华福-长沙金茂广场北塔二期绿色资产支持专项计划（碳中和） 12.70 18 全国首单碳中和写字楼类REITs 上交所 光证资管-光控安石商业地产第4期资产支持专项计划 44.00 18 续发型类REITs 深交所 国家电投-铝电公司能源基础设施投资绿色资产支持专项计划（类REITs） 6.32 15 全国首单光伏基础设施类REITs 上交所 国家电投集团山西清洁能源有限公司2022年度第一期绿色定向资产支持票据(类REITs) 5.51 22 银行间市场首单新能源兼光伏类REITs 银行间 上海能源科技发展有限公司2022年度第一期绿色定向资产支持票据(类REITs) 9.37 19 全国首单权益型风电类REITs 银行间 粤开证券-鼎钜万盛经开资产支持专项计划 5.80 9 全国首单单SPV水务基础设施类REITs 上交所 数据来源：大公国际根据公开资料整理 碳中和概念基础设施类REITs产品，例如风电、光伏等，在2022年实现了多项首单突破。根据清华大学发布的《中国中长期低碳发展战略与转型路径研究》，中国要在2060年实现碳中 和目标，2020年至2050年能源系统需要新增投资约138万亿元。面对巨大的资金投入需求，打通类REITs资本渠道有利于拓宽整个行业的融资维度。2022年7月，国家电投所属铝电投资有限公司（简称“铝电公司