下半年人民币汇率或将由弱转强，人民币资产仍具较强吸引力

国际研究 汇率研究 大公国际：下半年人民币汇率或将由弱转强，人民币资产仍具较强吸引力 技术研究部（研究院）|邢磊2023年7月25日 正文 今年以来人民币汇率走势引发市场关注。受中外经济修复预期差、中美货币政策分化、市场预期波动等多方面因素相互交织影响，上半年人民币汇率走势波动较大，总体呈现“升值-震荡-走弱”态势，但总体并未偏离经济基本面。我国经济长期向好的趋势保证了人民币汇率不会出现单边贬值势头，短期外汇市场供需变化以及我国外汇政策及时干预将保证人民币汇率在合理均衡水平范围内双向波动。上半年人民币汇率波动并未削弱人民币资产国际竞争力，境外机构对人民币资产持有水平总体保持稳定，从长期看，离岸人民币债券有望在稳定人民币汇率方面发挥重要作用。 一、上半年人民币汇率呈“升值-震荡-走弱”走势并表现出三方面特征 今年以来人民币汇率波动较大引发各方关注，从上半年走势来看，总体可归纳为三个阶段：第一阶段为年初至2月中上旬，人民币汇率呈现单边升值走势，在岸人民币兑美元中间价从年初6.94最高升至6.71，香港离岸人民币兑美元即期汇率从年初6.92升至6.70，也是今年以来汇率最高点。第二阶段为2月中旬 至5月中下旬，人民币汇率呈现双向震荡格局，在岸、离岸人民币汇率均保持在 6.75～6.96区间震荡。第三阶段为5月中下旬至6月底，人民币汇率持续走弱，呈现连续走贬态势，在岸和离岸人民币汇率最高分别到达7.23和7.26，盘中曾一度突破7.30点位水平。 与以往表现相比，今年人民币汇率走势表现出三方面特征：一是人民币汇率与美元指数走势相关性下降，美元指数下行，人民币贬值。从数据表现来看，截至6月30日，美元指数累计下跌0.38%，CEFTS（中国外汇交易中心）人民币汇率指数累计下降3.59%，人民币对美元汇率中间价累计降幅超过4.0%，其中3月上旬至5月上旬以及5月底至6月末期间这一走势特征最为明显。二是人民币汇 率对主要发达国家货币均不同程度走弱。今年1-6月，人民币除兑美元汇率出现贬值外，对主要发达经济体货币包括欧元、英镑、加元、瑞郎等均出现不同程度走弱。三是今年以来离岸与在岸人民币汇率汇差走阔，主要表现为离岸与在岸人民币汇率汇差为正的时间占比超过2/3，日均汇差和最高汇差均高于2022年全年水平。 二、中外经济修复节奏预期差、中美货币政策分化、市场供求波动等是影响 人民币汇率走势的主要因素 影响因素一，中、外经济修复节奏预期差。今年以来我国经济从疫后初期报复性反弹逐步向趋势性水平回归，二季度以来经济增长放缓，上半年总体经济走势弱于市场预期，对人民币汇率支撑有所减弱。同时，由于欧美国家疫情解封较早，解封后经济缓慢修复阶段已过，且欧美国家在疫情期间实施的大规模财政救济重点直接面向居民部门发放，由此积累的超额储蓄对疫后消费情绪持续高涨形成支撑，从而使其经济表现出超预期韧性，中外经济修复节奏的预期差带来市场情绪波动，人民币汇率贬值预期加大也使人民币汇率承压。 影响因素二，中美货币政策分化。面对经济修复态势的超预期表现，中美货币政策取向再次分化，美联储持续加息并推高加息终点，同时中国为进一步筑牢经济复苏根基，延续稳中偏宽松的货币政策取向，政策利率下行，流动性相对充裕，从而促使中美基准利率负利差扩大，推动资本向其本土回流，进而使人民币兑美元汇率出现一定幅度贬值。 影响因素三，国内和国际市场美元和人民币流动性供需波动。国内方面，今年前五个月我国外汇收支保持顺差，但银行代客结售汇累计值逆差，6月转为顺差，结汇率67.5%，同比微涨0.5%，环比下降4.5%，显示居民和企业对美元需求更大。原因在于，一方面今年以来外贸出口下行预期较强，在积压订单集中释放后，外贸出口总额增速逐步放缓，企业外汇收益总额逐步减少，但同时美元指数保持高位以及美联储加息周期延长，美元指数上涨预期较高，企业持有美元可增加外贸汇兑收益，因此结汇意愿下降。另一方面，美国加息周期延长也不断推高了美债收益率，个人和机构投资人对美债投资需求上涨拉动对美元需求增大。国际方面，随着美联储不断加息，部分发展中国家汇率和外债偿付风险逐步上升，部分与中国签署货币互换协议的发展中国家近期用人民币兑换美元偿付外债，部分加大国际市场人民币流动性供给，对人民币汇率形成一定压力。 三、随着国内经济动能逐步加强和央行对外汇市场的适度调控，下半年人民 币汇率有望企稳回升 内外经济预期方面，我国以央行降息为标志的新一轮稳增长政策已陆续启动，下半年国内经济复苏动能有望进一步加强。同时，美国通胀回落，美联储加息已近尾声，下半年美国经济衰退预期增大，中美经济周期错位将延续，下半年美元指数易下难上，对人民币汇率走强形成利好。 境内美元流动性波动方面，随着美国经济衰退预期上升和美联储加息停止，中美利差将逐步收窄，美国金融资产投资吸引力下降，美元回流趋势或将放缓，境内美元流动性市场供需格局有望逐步改善。 央行外汇调控方面，7月以来，央行针对人民币汇率连续贬值趋势已采取多 项措施及时调控，对稳定汇率起到积极作用。7月初多家国有大行纷纷下调美元定期存款利率，在缓解境内银行美元存贷净息差的同时还能有效抑制民间美元囤积现象。7月中旬，央行副行长刘国强在2023年上半年金融统计数据情况新闻发布会上表示人民币汇率虽然有所贬值，但没有偏离基本面，“三个大盘支撑”下不会出现“单边市”，对汇市情绪波动进行积极预期管理。7月下旬，时隔9个月央行又再次上调跨境融资宏观审慎调节参数（从1.25上调至1.5），鼓励企业跨境融资，增加境内美元流动性供给，释放稳汇率信号，缓解人民币贬值压力。 在近期各项政策调控、国内外经济走势和市场预期转变之下，7月人民币汇率已有较明显回升，在岸人民币汇率中间价升破7.2关口后持续震荡回落，下半年影响人民币汇率的空头因素或将逐步减弱，且随着我国经济复苏动能增强和适度的外汇干预措施出台，预计下半年人民币汇率由弱转强的走势将继续夯实，人民币汇率将逐步企稳回升。 四、人民币资产仍具较强吸引力，离岸人民币债券将在长期稳定汇率中发挥重要作用 上半年人民币汇率虽然波动较大并在二季度走弱，但人民币资产仍具有较强竞争力。今年以来，人民币资产并未出现大规模减持，其中，债券市场方面，截至5月末，境外机构通过债券通持有人民币债券规模总计达到3.19万亿元，较 4月回升194亿美元。考虑到期兑付，今年上半年外资净买入境内债券790亿美 元，结束了去年净卖出走势，二季度外资净买入境内债券585亿美元，处于历年同期较高水平。考虑到期兑付情况下，今年以来外资已连续两月净增持境内债券，其中6月净增持超过110亿美元。这一方面说明我国经济长期向好趋势不变，市场对于中国经济长期增长预期较稳定。另一方面也反映出，随着美元国际储备地位的下降和人民币国际化进程的推进，全球金融市场大类资产多元化配置需求逐步上升。人民币资产配置价值提升将对稳定人民币汇率形成长期支撑，其中离岸人民币资产将发挥更加关键作用，其不仅可以为全球投资人提供多元化选择，同时也可以通过市场化方式调节离岸人民币供求。7月19日，财政部公告称将于8 月2日在香港发行120亿元人民币国债，不仅对近期人民币汇率波动起到一定调节作用，同时与央行票据在期限和发行利率方面形成互补，也是财政政策与货币政策联动发力，通过市场化方式调节人民币汇率的有力体现。从长期来看，随着离岸人民币债券市场产品的日益丰富和离岸人民币债券市场规模的扩大，离岸人民币债券将对长期稳定人民币汇率起到重要作用。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。