油脂油料季报：美豆新年度天气堪忧 市场底部已经确定

国信期货油脂油料季报 油脂油料 分析师：曹彦辉 从业资格号：F0247183投资咨询号：Z0000597 电话：021-55007766-305160 邮箱：15037@guosen.com.cn 美豆新年度天气堪忧市场底部已经确定 2024年3月24日 蛋白粕方面，国际方面，2季度，市场对于南美大豆丰产的预期已经消化，随着巴西大豆收割过半，上市压力体现，升贴水反弹可能受限。不过值得注意的是阿根廷地区遭遇的降雨是否对产量的影响，阿根廷大豆产量仍有下调的可能，整体南美丰产毋容置疑，但市场已经有所体现，压力已经边际减轻。2季度CBOT大豆市场焦点从南美市场转移到北美市场上来。关注种植面积报告的增幅多寡。如果增幅超预期，美豆短期可能面临调整。如果种植面积不及预期，美豆可能提前再度拉涨。随着美豆春播的展开，种植面积、天气等因素的存在较大不确定因素，这将推动美豆震荡前行。当前CBOT大豆或将围绕1200美分附近震荡反复，等待天气因素发酵带来的推动。2季度国内豆粕供给存在一定变数，预期的宽松能否兑现成为关键，如果进口大豆如期到港，4月下旬国内豆粕供给开始增多。需求方面，由于生猪、禽类养殖利润的修复，豆粕需求在2季度或有增加，可能接近五年平均水平。豆粕库存可能呈现先降后升的局面，豆粕现货基差可能出现先涨后降的情况。从成本角度来看，如果美豆在1150-1250区间波动的话，连粕主力合约在3400一线可能有所阻力，市场或将维持3150-3400之间区间震荡。5月以后美豆天气市开始炒作，连粕市场在成本驱动下或将继续上行。 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 油脂方面，2季度美豆油供给端相对充裕，美豆压榨需求保持高位运行，由于2季度美豆开启天气炒作模式，这使得成本端对美豆油有所提振，需求方面，出口短期或有修复，而受累于rins值下滑，生柴消费平稳运行，增长空间有限，美豆油消费稳中有增，库存或继续回升，与去年差距继续收窄。美豆油在美豆与国际原油推动下或震荡走高。2季度马来西亚棕榈油面临较大的不确定因素，按照厄尔尼诺对棕榈油产量的滞后影响，马来西亚在2023年5月遭遇的强厄尔尼诺天气对2024年产量的损伤可能在4月份后开始体现。目前其影响程度尚不得知，需要市场密切关注。相对而言2季度马来西亚棕榈油出口不容乐观，相较于豆油、葵花籽油价格优势不明显，这使得2季度马棕油出口再度面临疲软局面。马棕油库存低位运行的概率较大，库存增减更多取决于产量增减的多寡。从价格上看，一旦产量损失出现，马棕油或开启新一轮涨势。如果产损不及预期，市场高位修正可能性较大。2季度国内油脂供给端增幅较为明显，主要体现在豆油、菜油方面，棕榈油供给端存在较大的不确定因素。从需求来看，2季度整体需求可能与2023年持平，但豆油需求可能同比增加，棕榈油需求下滑，菜油需求恢复到正常年份水平。油脂库存可能出现先抑后增的局面。从价格来看，受到国际市场的成本驱动来看，棕榈油最强，豆油次之，菜油表现最弱。 第一部分行情回顾 1季度CBOT大豆先抑后扬。1、2月份CBOT大豆呈现大幅下跌的走势，主力合约不断跌破整数关口1200、 1150美分一线，成本线被跌破。期价在1128.5一线止跌企稳。市场的走低更多来自南美大豆丰产压力不断释放。1月随着巴西大豆中西部产区迎来降雨，旱情得到缓解，尽管各家机构不断下调巴西大豆产量，但是由于阿根廷大豆增产大大抵消了巴西大豆产量的减幅，南美产量同比大幅增加。随着巴西大豆收割的开始，巴西大豆升贴水大幅下调，美豆出口转淡，市场冲击较大。美元走强也给市场带来压力。2月USDA月度供需报告偏空出台，23/24年度美豆出口继续下调，库存回升至3.15亿蒲，美豆供给偏紧的局面有所缓和。随后二月农业展望论坛预期24/25年度美豆种植面积提高到8750万英亩，库存大幅回升。这对美豆冲击明显。不过巴西大豆升贴水在1月底开始止跌反弹。3月随着CFTC基金空头获利平仓的加快，CBOT大豆止跌反弹，尽管南美丰产压力依旧，但是市场交易重心开始向北美转移。此外国际原油价格的高涨，美豆油的走高也给美豆带来提振。美元回落也对美豆有所推动。与之相比，1季度国内豆粕走势强于CBOT大豆市场。市场呈现先抑后扬的走势，其见底反弹的时间明显要快于美豆。2月随着巴西大豆升贴水的反弹以及人民币的疲软，进口成本止跌回升，豆粕期货率先止跌反弹。随着春节消费的增加，国内豆粕2月也出现明显的修复，但现货价格、基差依然表现弱于期货。3月随着CBOT大豆的走高，国内进口大豆不及预期的体现，国内豆粕期现货市场开始大幅走高，豆粕现货库存回落，现货、基差止跌反弹。 1季度国际油脂大幅走高，其中马棕油走势强劲，涨幅达12%。1月马棕油因洪水导致产量下滑，尽管出口不及预期，但由于产量降幅超过需求，库存降幅过大，这对价格形成支撑。2月马棕油产需双降，库存小幅回落，期价呈现宽幅震荡的走势，3月，随着吉隆坡会议市场普遍看好东南亚棕榈油需求，期价开始再度拉涨，随后MPOB报告显示2月马棕油库存降幅超预期。3月尽管马棕油进入增产周期，但由于斋月前需求旺盛，库存预期下滑。与此同时国际原油走高，马棕油高点不断刷新。相比之下，美豆油走势跟随美豆先抑后扬，期价在1、2月受到美豆走低的拖累震荡下滑，2月底期价止跌反弹，原油与美豆走高对其支撑明显。国内油脂走势强于国际油脂。连棕油走势最强，豆油次之，菜油最弱。春节前消费增加，国内油脂去库存支撑期价。春节后随着马棕油的上行，国内油脂在去库存中不断走高。三大油脂供需基本面差异化显著，棕榈油因进口倒挂采购偏低而去库最明显，而菜油则因进口菜籽、菜油量较大而承压走势偏弱。 表：2024年一季度国内外主要油脂油料期价变化 品种 (指数) 2023/12/29 2024/3/21 涨跌 涨幅% 品种 (指数) 2023/12/29 2024/3/21 涨跌 涨幅% 美豆 1295.25 1214.25 -81 -6.25% 连豆二 4236 3982 -254 -6.00% 美豆粕 384.9 347.3 -37.6 -9.77% 连粕 3361 3372 11 0.33% 美豆油 48.37 49 0.63 1.30% 连豆油 7512 7868 356 4.74% 马棕油 3709 4166 457 12.32% 连棕油 7078 8086 1008 14.24% 美原油 71.52 79.18 7.66 10.71% 郑菜粕 2831 2764 -67 -2.37% 生猪 14500 16560 2060 14.21% 郑菜油 7976 8426 450 5.64% 数据来源：文华财经国信期货 第二部分蛋白粕 一、南美大豆影响减弱产量仍有下调趋势 进入4月份，全球大豆市场将迎来巴西大豆上市高峰。巴西国家商品供应公司（CONAB）表示，截至3月17日，巴西2023/24年度大豆收获进度为61.9%，高于一周前的55.8%，但是低于去年同期的62.5%，这也是本年度迄今首次低于去年同期进度。从2023年12月开始，随着巴西主产区旱情的体现，各家结构不断下调巴西大豆产量，从最初的1.60亿吨以上已经下调至1.5亿吨上下，当前各家机构对于巴西大豆产量预估分歧较大，USDA当前预估最大，3月预估为1.55亿吨。从历年USDA对于巴西大豆产量的调整来看，USDA对于巴西大豆的产量明显要慢于当地机构。主要是USDA对于巴西大豆产量的调整一般要以实际上损失体现后才进行下调，而巴西国家商品供应公司3月对巴西大豆产量预估仅为1.469亿吨，这使得该机构预估与USDA预估创历年最大差距。从天气预报显示来看，巴西未来两周天气均有持续的降雨，持续的降雨对于收割大豆并不友好，收割进度可能放缓。从目前来看，USDA未来继续下调巴西大豆的概率较大，而巴西当地机构对于巴西大豆产量下调的空间可能减弱。 图：巴西大豆收割进度图：巴西大豆产量持续下调 数据来源：粮油商务网国信期货数据来源：粮油商务网国信期货 一般巴西大豆出口集中在4-6月，月均在1000万吨以上。巴西全国谷物出口商协会（ANEC）最新称，巴西在3月份将出口1513万吨，高于此前估计的1452万吨大豆。2023年3月，巴西出口1,444万吨大豆。进入3月，中国进口大豆压榨盘面出现利润窗口，采购开始明显增加。由于巴西2024年增加生物柴油的掺兑比例，因此巴西大豆国内大豆压榨增加显著，如果巴西大豆产量不及预期，那么可供巴西大豆出口的份额可能被收缩。这也是巴西大豆升贴水在1月底开始止跌反弹的原因所在。从巴西大豆升贴水来看，2024年走势明显要较2023年提前下跌，提前反弹。其止跌的时间点与各家机构大幅下调巴西大豆同步，与此同时，2024年巴西大豆升贴水的下跌幅度也远不及2023年，一方面是由于CBOT大豆价格比2023年同期偏低，另一方面，巴西大豆产量从同比增加转向同比下降也促成了升贴水的止跌反弹。一般而言，随着巴西大豆集中上市，巴西大豆贸易商为了加快销售，会调降升贴水促销售。对于2024年2季度，巴西大豆升贴水大幅下调概率不大，维持在-50~0美分/蒲式耳的概率较大。因为与2023年相比，巴西豆农库存压力明显减轻。 图：巴西大豆升贴水图：阿根廷大豆产量也存在下调预期 数据来源：粮油商务网国信期货数据来源：Worldagweather国信期货 值得注意的是，2季度阿根廷大豆产量可能存在下调的风险，3月中旬阿根廷大豆产区迎来暴雨，这使得生长期的大豆遭遇暴雨侵袭，部分机构已经出现下调的预期。2017年同期阿根廷3月份也同样遭遇强降雨，这使得部分产区出现洪涝，这对产量有所影响。从天气预报来看，4月初阿根廷再度面临强降雨，这使得阿根廷大豆可能遭遇收割延误的局面。 对于2季度，市场对于南美大豆丰产的预期已经消化，随着巴西大豆收割过半，上市压力体现，升贴水反弹可能受限。不过值得注意的是阿根廷地区遭遇的降雨是否对产量的影响，阿根廷大豆产量仍有下调的可能，整体南美丰产毋庸置疑，但市场已经有所体现，压力已经边际减轻。 二、美豆新年种植面积增长预期强烈天气或有隐忧 图：二月论坛种植面积与最终面积预估图：3月种植意向报告与其他面积报告对比 数据来源：USDA国信期货数据来源：USDA国信期货 进入3月底，美豆新年度种植面积的炒作即将开始。由于2月农业展望论坛上预估美豆24/25年度种植面积为8750万英亩，同比增加390万英亩。从历史来看，2月农业展望论坛上的种植面积预估均比最终 的种植面积高估，尤其是体现在近六年的市场上。当前市场备受关注3月底USDA公布美豆种植意向报告。从近10年数据看，3月种植意向大概率低于2月数据。而近年来6月种植面积报告以及最终面积报告也均低于3月报告，可见近年来，3月种植意向报告有被高估的可能。目前当前市场预期24/25年度美豆种植面积可能在8650万英亩上下。 从2024年美国农作物春季保险价格来看，美玉米为4.66美元/蒲，最高为2011年的6.01美元/蒲， 美豆为11.90美元/蒲。2022年14.33美元/蒲为20多年来最高，美豆与美玉米价格均较高点有较大幅度 的回落。这使得大豆、玉米种植性价比都不高。从比价来看，目前美豆11月合约与美玉米12月合约比价依然在2.5以上，这对大豆较为有利。目前市场普遍认同24/25年度美豆种植面积增加，而美玉米种植面积下滑。 图：美豆与美玉米比价图：美豆与美玉米种植面积对比 数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货 2月USDA农业展望预估24/25年美豆单产在52蒲/英亩。不过从目前美国农业产区的天气情况来看，情况不容乐观。受到厄尔尼诺的影响，美国大豆产区有33%处于干旱的情况下，尤其是大豆第二产区衣阿华地区遭遇越严重的旱情。尽管3月底衣阿华地区或有降雨出现，但整体行情依然不容小觑。一般而言强厄尔尼诺天气后短时期后转成拉