货币政策拐点上的一次“近鸽远鹰”决议

这次联储的会议决议应该说是在货币政策转向的过程中相当重要的一次，有必要详细分析。总体来说这次利率决议是超预期的鸽派，同时对美元、和美债收益率都是一个明显的阶段性利空，在5月的利率决议之前，大概率美元、和美债收益率都要经历一波下跌调整。 这里面有几个主要的关键点： 第一，我们现在看到美联储对经济的判断是更加强劲，同时对通胀的判断也是更偏上行，但是很有意思的是在这个组合下，他给出了一个“年内降息仍然是合适的”这样的结果。 第二，我们发现近期降息的预期明显是增强了但是其实远期降息的概率实际上是在下降的。 第三，更重要的是如我们预判的明确提出了缩表QT减缓来对冲流动性压力。QT减缓未来或将早于首次降息。 一、经济超预期、通胀超预期、但需要降息 这样的判断下其实潜在的矛盾，会在后期买下导致联储再次重新修正的隐患。在这样的一个组合判断下你给出了这样一个决定，实际上是相当的有内在矛盾的:主要就来自于既然经济增长还是这样强劲那么其实是没有必要去降息的，同时通胀比上次12月预期还要更高，这个时候降息的压力其实也是更大的。所以会后包括前財长Summers在内的很多市场大佬批评联储的操作。同时需要注意观察下图的联储判断：其实联储的长期中性利率目标（LongerRun）是略微上调了0.1个百分点，也就是远期降息的目标有所下降了。这个都为未来的利率内在矛盾埋下了隐忧。 所以在这个结果下给出了这样一个判断，实际上我们认为更多可能隐含的是在大选年政治上的压力所造成的结果。因为大家都知道川普的胜选概率越来越大，随着胜选概率的增加那么川普一直强调的，如果他当选就要把鲍威尔换掉的压力也是存在的。如果经济的增长背后的驱动是这个潜在的降息，后面的这种降息的表述会越来越强，至少在2024大选年里面有这个力挺民主党去获得大选的胜利。 二、近期降息预期增强的同时、远期降息预期反而下降 这里面的原因主要我们认为是今年的降息带来的这种前面我们提到的内部矛盾，实际上可能是在后面体现为2025年甚至是2024年下半年就要重新进行修正。也就是市场上已经预判到了联储可能在这次的决议上 是有一些内在的犯错的可能性的。从下图点阵图vs.OIS曲线可以看出市场在短期降息上比美联储更激进 （低于曲线）、但长期降息曲线上比美联储更保守（在曲线之上）。 这里面一方面是市场或许已经意识到了内在矛盾的远期修正，一方面应当也是美联储利率远期中性利率预期的调整被更长投资久期的投资者在交易。但是在更加短期的交易周期内，明显是利率决议后，距今3个月后的降息预期-也就是6月的预期更加强烈了，这波修正降息过快逻辑的美元美债调整应当趋近顶部了。美元和美债收益率在6月前筑顶下跌的是大概率的（前文也强调过美元在降息周期启动前有一波底部约100左右的下跌《降息预期是否确定美元、美债长期拐点已出现》）。 三、明确提出了缩减QT对冲流动性压力 前文我们明确给出过提示（《当结束缩表领先于首次降息逐渐成为可能》）缩表QT结束可能早于首次降息，为流动性缓解提供对冲。于是这次会议后，后期流动性会边际的充裕，同时美债的利率上升的压力大幅度的减少。没有意外（可能是大选所带来的财政扰动）的话，基本上美债收益率4.3应该是年内的高点，难有更高的位置。短期内也就是在下一次5月利率决议甚至是6月利率决议的时候，可能美债的收益率都是一个大概率的下调的过程，对应的美元的下跌也是比较明确。美元100仍然是底部这个逻辑，和我们之前报告里面分析的美元会回调的逻辑其实是延续一脉相承的。 尤其是这次的3月欧央行、日央行和美联储的利率决议之后，我们去看这个美欧的利差以及美国加上日本的综合利差以后，得到的结果其实是对美元是明显的偏利空了，那么这个利空可能后在会在后续慢慢发酵，最终体现为美元的最终体现为美元的从104回调到100的一波波动，波段性的下跌同时我们要看到流动性里面非常重要的环节，就是在联储回答提问阶段的表述：“我们大致认为一旦隔夜的回购稳定在0或接近0，随着资产负债表的缩减，我们应该期待准备金与之几乎相应的减少，这就是我们的想法”。 其实解读这段话的意思简单来说当市场上认为的流动性的一个缓冲工具，也就是隔夜逆回购逐渐趋于减 少，到0以后、因为这个是一个大概率的事件，后期联储准备金就会相应的随着资产负债表而减少。换句话说资产负债表缩多少，然后存款准备金就缩减多少。同时减缓QT的速度，相应的给市场保证一个充足的流动性。这个时候其实后面流动性边际宽松的一个过程。 最后对于美元来说，其实也是一个短期的边际利空最后在这样的其实综合去看美联储欧央行和日央行综合的利率决议之后，基本上我们可以看到的是一个美联储要比其他的央行都更加鸽派的一个表达，得到的结果就是美元的阶段性回调以及带来的风险资产偏风险偏好上升，同时带来相应的金融属性强的资产相应的上涨。