每日晨报

每日晨报2024年3月21日今日焦点 交银国际研究 全球主要指数 NVDAUS 英伟达 VR、机器人、自动驾驶–Blackwell之外业务不断发展 王大卫,PhD,CFADawei.wang@bocomgroup.com 英伟达GTC于当地时间3月18日如期举行。新产品架构Blackwell符合市场预期：虽然具体的产品效果仍需实践检验，但Blackwell新架构在性能上比之前的Hopper架构有很大升级。Blackwell采用台积电4nm制 主要商品及外汇价格 程，基于Blackwell的B200共有2080亿个晶体管，搭载192GBHBM3e，和之前AMD所发布的MI300的配置相同。GB200集成了两个B200GPU与一个GraceCPU，提供20PFLOPS的FP4算力。基于Blackwell的AI算力将以名为DGXGB200的服务器芯片形态提供给用户，结合36颗CPU和72颗GPU。这些芯片通过NVLink5.0连接，一个超级计算机或可配置8块DGXGB200，确保多达576个GPU之间的无缝高速通信。 年初至今 收盘价升跌%升跌% 恒指 16,543 0.07 -1.69 国指 5,804 0.41 0.62 上A 3,228 0.55 3.51 上B 259 -0.75 11.96 深A 1,890 0.61 -1.70 深B 1,086 0.20 0.44 道指 39,512 1.03 4.84 标普500 5,225 0.89 9.53 纳指 16,369 1.25 9.05 英国富时100 7,737 -0.01 0.05 法国CAC 8,161 -0.48 8.20 德国DAX 18,015 0.15 7.54 资料来源：FactSet 三个月 年初至 软件新产品加高护城河：微服务是软件的关键词。英伟达首次发布推理收盘价升跌%今升跌服务NIM，公司的销售策略是让客户购买基于NVDA服务器（搭载之前 布兰特 87.36 9.61 13.34 几代GPU产品）的推理微服务，价格为每个GPU4,500美元/年。 期金 2,156.30 5.99 4.55 期银 24.93 4.01 4.79 AR/VR/MR，人形机器人，自动驾驶等各类应用纷至沓来：英伟达深化与苹果的合作，NVDAOmniverseCloud将可以连接到苹果VisionPro。公司公布了GR00T项目，旨在为人形机器人提供及一个基础模型。GR00T硬件基于英伟达ThorSoC芯片，搭载Blackwell架构下8比特800TFLOPS算力。英伟达同时发布了下一代车载计算芯片系统DRIVEThor，预计明年投产。公司宣布了与多家中国车企的合作扩展，包括比亚迪、小鹏以及广汽埃安旗下的Hyper品牌。 我们对人工智能需求保持乐观，认为2025年下游需求依然强劲，相较 2024年或仍有20%增长。股价在最近一段时间震荡整理，或在2025年有更明确需求的情况下出现进一步变化。 期铜 8,875.00 4.82 4.71 日圆 151.67 -5.26 -7.05 英镑 1.27 0.34 -0.29 欧元 1.09 -1.09 -1.74 基点变动 三个月 六个月 HIBOR 4.58 0.00 0.00 美国10年债息 4.28 10.90 -2.20 资料来源：FactSet 恒指技术走势 恒生指数16,543.07 50天平均线16,340.46 200天平均线16,906.81 14天强弱指数50.84 沽空(百万港元)17,854 资料来源：FactSet NVDAUS 英伟达 下游需求尚存分歧-英伟达报告客户反馈 王大卫,PhD,CFADawei.wang@bocomgroup.com 我们在之前的报告中认为市场对人工智能的正面情绪或还将继续，且认为英伟达的估值还处在历史低位。我们报告基于下游云服务商的资本开支计划和半导体交货时间周期的特点，判断公司2024年数据中心业务将 保持强劲，各个季度或均环比有所增长。对于2025年，我们预测数据中心业务或继续同比增长20%以上。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 客户对人工智能话题和英伟达公司本身兴趣强烈，但观点存在分歧。我们将路演中客户的观点分为以下三类：1）对2024年人工智能加速芯片 需求存在怀疑；2）同意对2024年需求强劲的判断，但表示2025年芯 片需求加速的能见度不强；3）完全同意2024年需求强劲，且认为2025 年需求继续强劲。 正如我们在2024年展望报告中提到的，我们认为人工智能芯片及其上下游硬件需求仍然是今年市场的主题。 吉利汽车销量增长和毛利率改善带动核心净利润超预期，维持买入 175HK 评级:买入 收盘价:港元8.83 目标价:港元12.50 潜在涨幅:+41.6% 陈庆angus.chan@bocomgroup.com 吉利2023年收入同比增21.1%至1,792亿元（人民币，下同），净利润同比小幅增长1%至53亿元，核心净利润59.6亿，较市场和我们预期高 22/24%，主要是2023年下半年毛利率改善明显。 2023年总销量同比增长17.7%至168.7万辆，其中新能源汽车销量同比增长48.3%，出口销量也表现亮丽，同比增长38.3%，占比也从去年的13.8%提升到2023年的16%。吉利2024年销量目标190万辆较2023年增长13%。 我們預計吉利2024年新能源汽车和出口步伐將會提速。我们将2024年的盈利预测上调约12.8%。維持目标价12.50港元，基于2024年市盈率 17.8倍，与五年平均水平一致。2024年吉利新能源转型持续加速，新产品周期加上出海助力销量增长。维持买入评级。 小鹏汽车4季度亏损好於预期，但销量增长前景依然挑战重重，维持沽出 9868HK 评级:沽出 收盘价:港元39.80 目标价:港元29.96↑ 潜在涨幅:-24.7% 陈庆angus.chan@bocomgroup.com 4季度小鹏汽车营收130.5亿元（人民币，下同），环比上升53.0%，略低于市场和我们预期5%。4季度毛利率6.2%，环比上升8.9百分点，好於市場和我們预期的4.5-5%，4季度公司净亏损13.5亿元，non-GAAP净亏损17.7亿元，好于市场和我们预期，主要受惠毛利率和费用支出好于预期。 小鹏汽车指引2024年1季度交付量为21,000-22,500辆，环比下降62.6-65.1%，低于预期。 小鹏上周周销量2,183辆，春节后略有改善，但销售量增长面临压力。G6只维持在~500辆的水平。小鹏在1季度加大各车型的优惠力度，但效果不明显。下月车展，小鹏将会发布子品牌Mona，3季度先向ToC交付，几个月后会面向ToB。我们重申我们的观点：在15万级别规模以及成本控制能力上，新势力不如比亚迪等传统车企。Mona的主要销量增长来源可能更多是来自滴滴的订单。 我们略上调2024年销量/收入预测。根据我们的收入预测调整，上调目标价至29.96港元/7.66美元（XPENGUS），对应2024年远期市销率 1.2倍（不变）。维持沽出。 同程旅行4季度业绩因并表旅业胜预期；上调2024年OTA收入增速至20%+ 780HK 评级:买入 收盘价:港元18.78 目标价:港元24.00↑ 潜在涨幅:+27.8% 孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com 2023年4季度业绩：收入同比增110%，其中交通/住宿增95%/73%，其他收入236%，主要因旅行社业务并表。调整后净利润率15%，调整后营销费用同比增74%，因市场恢复下营销活动增加。 展望：我们预计传统OTA业务（剔除并表旅业业务影响）1季度收入同比增22%（酒店/交通收入分别增14%/21%），全年OTA收入增20-25% （此前预期15-20%，公司指引25-30%），OTA利润率保持稳中略有提升的趋势。预计1季度公司整体收入同比43%，全年收入增47%，其中并表旅业贡献总收入的19%。 估值：考虑合并旅业影响以及OTA增速预期上调，我们上调2024年收入及利润预测28%/7%，基于18倍2024年市盈率不变，将目标价从 22.0港元上调至24港元。公司在下沉市场具备优势，出境产业链布局虽在早期，预计收购旅业后将带来资源协同及长期增长空间，维持买入。 腾讯音乐音乐会员维持强劲增势，在线音乐成本优化好于预期 TMEUS 评级:买入 收盘价:美元11.04 目标价:美元13.00↑ 潜在涨幅:+17.8% 赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com 2023年4季度业绩超预期。腾讯音乐4季度收入为69亿元人民币（下同），同比降7%，主要因社交娱乐业务调整。毛利率为38%，同比优化5个百分点。经调整净利润为17亿元，同比增12%。 在线音乐收入超预期5%。音乐订阅维持强劲增势，同比增45%，广告收入4季度受电商大促拉动加速增长。 展望：我们预计2024年1季度/全年音乐订阅收入+37%/25%，1季度/全年会员净增590万/1560万，月度ARPPU同比维持提升趋势。我们预计非订阅收入2024年+24%，社交业务环比企稳，2024年收入降35%。 估值：我们小幅上调2024年经调整净利润预期。基于可比音乐及版权公 司平均2024年市盈率20倍，上调目标价至13美元/50港元（1698HK）。音乐付费对标长视频付费率仍有提升空间，毛利率长期有望向唱片公司40-50%优化。股东回馈持续，剩余约3.3亿美元股票回购额度。 维持买入。 金山软件4季度游戏收入不及预期，WPS将开启AI商业化，维持中性 3888HK 评级:中性 收盘价:港元23.55 目标价:港元26.00↓ 潜在涨幅:+10.4% 孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com 4季度收入同比增9%至23.1亿元人民币，较我们预期低2%，主要因游戏低于预期。游戏收入同比持平，较预期低8%，WPS超预期4%，收入同比增18%。调整后净利润同比增38%至5.6亿元，较预期高6%。 《剑网3无界》开启测试，该游戏今年上线之前预计游戏总收入表现稳定。WPS收入增长主要受订阅增长推动。 考虑游戏短期表现将低于预期以及WPS业务信创业务调整影响，我们下调2024年收入6%，微调利润预测。我们将估值调整至2024年，将目标 价从31港元下调至26港元，维持中性评级。 李宁2023年业绩不达预期，1Q24表现及全年指引乏力 2331HK 评级:中性 收盘价:港元21.45 目标价:港元21.00↑ 潜在涨幅:-2.1% 吕浩江,CFA,CESGAedward.lui@bocomgroup.com 2023年净利润未达预期：公司净利润同比下降22%，销售额增速从2023年上半年的13%放缓至2023下半年的1%。 2024年第一季度零售流水持平；2024年指引低于预期：管理层预计2024 年销售额同比增长中个位数，净利润率预期为10～20%低段。 为一线城市中的大型门店进行资产减值拨备：过去两年，李宁主要在一二线城市扩张，但随着竞争加剧，李宁在一线城市的大型直营门店人流量下降。 私有化？不排除可能性：李宁先生没有排除任何方案，而是表示会考虑所有能提高股东回报的方案。 股价为何在绩后涨？我们将股价的表现归因于：（1）私有化可能性；（2）空头回补；或（3）渠道库存问题已经结束，市场可能认为指引过于保守。 维持中性评级，目标价21.0港元：我们仍然担心李宁在单一品牌战略下的长期增长前景和较低的ROE。我们将每股盈利和目标价微调至21.0港元。 华润电力装机进度在今年加快，股息率仍有吸引力 8