舍得酒业23年报点评：符合预期，静待行业拐点

舍得酒业（600702） 公司研究/公司点评 符合预期，静待行业拐点 ——舍得酒业23年报点评 2024-03-20 报告日期： 投资评级：买入（维持） 主要观点： 公司发布2023年业绩： 收盘价（元）84.89 近12个月最高/最低（元）204.55/68.00 总股本（百万股）333 流通股本（百万股）332 流通股比例（%）99.73 总市值（亿元）283 流通市值（亿元）282 公司价格与沪深300走势比较 25% 1% 3/236/239/2312/23 -23% -46% -70% 舍得酒业沪深300 分析师：邓欣 执业证书号：S0010524010001邮箱：dengxin@hazq.com 分析师：罗越文 执业证书号：S0010524020001邮箱：luoyuewen@hazq.com 相关报告 1.业绩符合预期，期待费改长期效果 2023-10-26 2.中报点评：压力之下实现高增，期待长期改善2023-08-21 3.【华安食饮】舍得酒业23Q1业绩点评：业绩符合预期，预收款表现亮眼 23Q4：收入18.4亿（+27.6%），归母4.8亿（-1.9%），扣非4.6亿 （-1.4%）。 23年：收入70.8亿（+16.9%），归母17.7亿（+5.1%），扣非17.2 亿（5.6%）。 收入、利润基本符合市场预期。 收入：中高档量增价减 23年收入70.8亿，同比+16.9%。其中，白酒业务实现收入65.6亿元，同比+16.0%，销量4.35万千升，同比+5.2%，吨价15.07万元 /千升，同比+10.3%。 分价格带看：公司产品结构稳定。23年中高档/普通酒实现收入分别为56.55/9.05亿元，同比+16.0%/16.1%。其中，中高档酒占比同比持平，达86.2%，产品结构稳定。其中，品味舍得预计增速16%左右，舍之道系列、T68增速高于公司整体水平。主要系品味舍得消费场景以商务宴席为主，受宏观经济扰动较大；舍之道、T68消费场景以大众宴席与自饮为主，受宏观经济扰动较小，且有疫后回补效应。 分量价看：中高档量增价减，普通酒量减价增。23年中高档白/普通酒销量分别为1.91/2.44万千升，同比+27.9%/-7.6%；吨价分别为29.6/3.7万元/千升，同比-9.3%/+25.7%。中高档量增价减主要系100-200元价格带的舍之道系列增长更快，拉低中高档酒均价。普通酒量减价增延续过往趋势。 分地区看：省内外并重，经销商规模均出现小幅下滑。23年省内外白酒收入分别为18.8/46.8亿元，同比+16.8%/+15.6%，省内占比提高0.2pct至28.7%。从渠道质量看，23年省内/外经销商数量分别净增加72/425家，平均经销商规模分别为477/207万元，同比 -4.5%/-6.1%。 盈利：产品结构下滑+费用率维持高位，盈利能力有所扰动 23年公司整体毛利率74.5%，同比-3.2pct；销售费率/管理费率同比 +1.4/-0.7pct；归母净利率同比-2.8pct，达25.0%。 从产品结构看：中高档毛利率下降拖累公司整体表现。23年中高档/普通酒毛利率分别为83.2%/49.3%，同比-2.8pct/+0.4pct。中高档毛利率下降，主要系毛利率相对更低的舍之道系列增速更快，导致产品结构下滑所致。 从费用率看：销售费用率维持高位，管理费用率略有下降。23年公司销售费用率/管理费用率分别为18.2%/9.0%，同比+1.4pct/-0.7pct。公司销售费用率维持高位主要系公司持续投入费用帮助渠道去化库存，管理费用率有所降低主要系公司持续内部挖潜提效。 投资建议：公司经营能力强，静待行业拐点，维持“买入” 我们的观点： 在23年次高端白酒行业面临较大压力之际，公司仍努力保持价盘稳定与渠道相对可控，积极帮助渠道去化库存。24春节期间，公司通过返向红包等费用投放，主力产品（品味舍得/舍之道/沱牌）开瓶率大幅提升，库存持续去化，当前渠道库存处于安全红线以内。库存去化提振经销商回款意愿，预计3月下旬集中回款，有望达成Q1回款任务。全年来看，公司在成熟市场做深做透，在新兴市场通过首府战役激发区域消费氛围；夜郎古经历整合后，24有望迎来经营拐点，贡献收入增长弹性。 盈利预测：考虑到次高端价格带需求复苏仍需时间，我们调整2024-2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入81.11/95.51/113.75亿元（前24-25年预测值82.68/101.03亿元），同比+14.5%/+17.8%/+19.1%；实现归母净利润20.55/24.66/30.28亿元（前24-25年预测值22.12/27.59亿元），同比+16.0%/+20.0%/+22.8%；当前股价对应PE分别为13.76/11.47/9.34倍，维持“买入”评级。 风险提示： 需求恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 7081 8111 9551 11375 收入同比（%） 16.9% 14.5% 17.8% 19.1% 归属母公司净利润 1771 2055 2466 3028 净利润同比（%） 5.1% 16.0% 20.0% 22.8% 毛利率（%） 74.5% 75.0% 75.2% 75.9% ROE（%） 24.5% 22.4% 22.3% 22.8% 每股收益（元） 5.35 6.17 7.40 9.09 P/E 18.09 13.76 11.47 9.34 P/B 4.45 3.08 2.56 2.13 EV/EBITDA 12.38 8.52 6.61 4.61 资料来源：wind，华安证券研究所注：数据截至2024年3月19日 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023 2024E 2025E2026E 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 8094 12417 1441518455 营业收入 7081 8111 9551 11375 现金 2422 4840 679710090 营业成本 1806 2030 2369 2743 应收账款 264 637 159473 营业税金及附加 1015 1136 1337 1593 其他应收款 51 1300 291341 销售费用 1290 1517 1786 2104 预付账款 26 122 11882 管理费用 636 673 793 944 存货 4424 4597 59316260 财务费用 -28 -48 -97 -136 其他流动资产 907 921 11181209 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 3022 3009 29892968 公允价值变动收益 22 0 0 0 长期投资 19 19 1919 投资净收益 8 8 10 11 固定资产 1600 1594 15851571 营业利润 2304 2723 3268 4013 无形资产 417 437 452467 营业外收入 34 0 0 0 其他非流动资产 986 958 934911 营业外支出 8 0 0 0 资产总计 11116 15426 1740521423 利润总额 2330 2723 3268 4013 流动负债 3401 5755 58837628 所得税 558 667 801 983 短期借款 0 0 00 净利润 1772 2056 2467 3030 应付账款 655 473 449618 少数股东损益 1 1 1 2 其他流动负债 2746 5282 54347010 归属母公司净利润 1771 2055 2466 3028 非流动负债 153 153 153153 EBITDA 2418 2769 3271 3977 长期借款 39 39 3939 EPS（元） 5.35 6.17 7.40 9.09 其他非流动负债 114 114 114114 负债合计 3554 5908 60367782 主要财务比率 少数股东权益 328 329 331332 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E 股本 333 333 333333 成长能力 资本公积 838 738 738738 营业收入 16.9% 14.5% 17.8% 19.1% 留存收益 6062 8117 996612237 营业利润 3.1% 18.2% 20.0% 22.8% 归属母公司股东权 7233 9188 1103813309 归属于母公司净利 5.1% 16.0% 20.0% 22.8% 负债和股东权益 11116 15426 1740521423 获利能力毛利率（%） 74.5% 75.0% 75.2% 75.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 25.0% 25.3% 25.8% 26.6% 会计年度 2023 2024E 2025E 2026E ROE（%） 24.5% 22.4% 22.3% 22.8% 经营活动现金流 716 2599 26554128 ROIC（%） 22.2% 20.8% 20.7% 21.2% 净利润 1772 2056 24673030 偿债能力 折旧摊销 173 103 110111 资产负债率（%） 32.0% 38.3% 34.7% 36.3% 财务费用 1 0 00 净负债比率（%） 47.0% 62.1% 53.1% 57.0% 投资损失 -8 -8 -10-11 流动比率 2.38 2.16 2.45 2.42 营运资金变动 -1191 449 88998 速动比率 1.06 1.33 1.42 1.58 其他经营现金流 2931 1607 23802032 营运能力 投资活动现金流 -335 -82 -80-79 总资产周转率 0.68 0.61 0.58 0.59 资本支出 -870 -90 -90-90 应收账款周转率 29.34 18.00 24.00 36.00 长期投资 693 0 00 应付账款周转率 3.17 3.60 5.14 5.14 其他投资现金流 -158 8 1011 每股指标（元） 筹资活动现金流 -576 -99 -616-757 每股收益 5.35 6.17 7.40 9.09 短期借款 0 0 00 每股经营现金流（摊 2.15 7.80 7.97 12.39 长期借款 14 0 00 每股净资产 21.71 27.58 33.13 39.95 普通股增加 0 0 00 估值比率 资本公积增加 25 -99 00 P/E 18.09 13.76 11.47 9.34 其他筹资现金流 -616 0 -616-757 P/B 4.45 3.08 2.56 2.13 现金净增加额 -196 2418 19583292 EV/EBITDA 12.38 8.52 6.61 4.61 资料来源：wind，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：邓欣，华安证券研究所副所长、消费组组长兼食品饮料、家用电器、消费首席分析师。经济学硕士，双专业学士，10余年证券从业经验，历任中泰证券、中信建投、安信证券、海通证券，曾任家电、医美、泛科技消费首席分析师等，专注于成长消费领域，从产业链变革视角前瞻挖掘投资机会。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未