单四季度利润同比增长76%，盈利能力同环比提升

证券研究报告|2024年03月20日 核心观点公司研究·财报点评 2023公司扣汇兑后利润总额同比增长40%，分红比例约60%。福耀玻璃2023 年实现营收331.61亿元，同比+18%；实现归母净利润56.29亿元，同比+18%；扣汇兑口径利润总额为63.47亿元，同比增长40%。单季度看，公司2023Q4收入93.35亿元，同比22%，环比+6%；归母净利润15.03亿元，同比+76%，环比+17%。扣除汇兑后利润总额17.87亿，环比下滑3%，同比提升75%。总结来看，2023Q4福耀实现营收93.35亿，同比 +21.88%，营收表现超越行业4.46pct（23Q4国内汽车产量同比+17.43%），汽车玻璃ASP全年提升5.94%至213元/平，行业升级逻辑持续兑现。 公司2023Q4在纯碱等价格下降、产能利用率提升背景下，盈利能力同环比提升。2023年公司毛利率为35.39%，同比增长1.36pct；归母净利率为16.97%，同比增长0.05pct。单季度看，公司2023Q4毛利率为36.54%，同比+3.69pct，环比+0.23pct；净利率为16.10%，同比+4.94pct，环比 +1.43pct。四季度纯碱（重质纯碱中间价Q4下滑9.15%）等原材料价格下降，公司产能利用率持续提升，盈利能力大幅提升。 高附加值新品周期叠加产能新一轮扩张周期，汽车玻璃产品量价双升。量端，23年公司汽车玻璃销量140百万平方米，按每辆车4平米折算，相当于装配3504万辆汽车，同比增长10%，23年全球汽车销量8724万辆，测算公司汽车玻璃全球市占率40.2%，同比+0.2pct。此前福耀公告，1）拟对福建子公司投资32.5亿元建设年产约2050万平方米汽车安全玻璃 项目。2）拟设立合肥子公司投资57.5亿元建设年产汽车安全玻璃约2610万平方米项目和两条浮法玻璃产线。24年公司预计资本支出81亿元，同比23年实际支出45亿元增长82%。价端，汽玻单平米价格由16年152元提升至23年213元，CAGR为4.9%，23年智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、抬头显示玻璃、超隔绝玻璃、轻量化超薄玻璃、镀膜可加热玻璃、钢化夹层玻璃等高附加值产品占比同比+9.54pct。伴随高附加值玻璃渗透，我们测算汽车玻璃行业单车价值量20-25年CAGR预计8%以上。 风险提示：海外疫情不确定性影响公司汽玻业务和SAM整合进度。 投资建议：维持“买入”评级。公司是全球汽车玻璃龙头，智能化大趋势下，汽车玻璃有望1）单车玻璃用量（面积）从4平米增长到6平米；2）单平米价值量提升（镀膜、隔热、包边、HUD、调光、5G通信等），从600元提升至2000元以上。后续汽车玻璃、网联化打开新天地，行业ASP有望持续提升。我们微调盈利预测，预计公司24-26年归母净利润62/71/84亿（原预测24/25年61/73亿元），给予公司24年目标估值52-57元（对应22-24xPE），低估值、高分红标的（21-23年分红比例维持60%+），维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 28,099 33,161 38,753 43,958 51,220 (+/-%) 19.0% 18.0% 16.9% 13.4% 16.5% 归母净利润(百万元) 4756 5629 6163 7075 8373 (+/-%) 51.2% 18.4% 9.5% 14.8% 18.3% 每股收益（元） 1.82 2.16 2.36 2.71 3.21 EBITMargin 16.4% 18.3% 19.6% 20.3% 20.5% 净资产收益率（ROE） 16.4% 17.9% 18.2% 19.3% 20.9% 市盈率（PE） 24.0 20.2 18.5 16.1 13.6 EV/EBITDA 20.7 17.1 14.5 12.3 10.7 市净率（PB） 3.93 3.62 3.36 3.10 2.84 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 汽车·汽车零部件 证券分析师：唐旭霞0755-81981814 tangxx@guosen.com.cnS0980519080002 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值 收盘价42.35元 总市值/流通市值110523/110523百万元 52周最高价/最低价46.48/32.16元 近3个月日均成交额482.78百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《福耀玻璃（600660.SH）-三季度营收历史新高，盈利能力同环比提升》——2023-10-18 《福耀玻璃（600660.SH）-二季度毛利率同环比提升，汽车玻璃产品量价双升》——2023-08-20 《福耀玻璃（600660.SH）-一季度营收同比增长8%，汽车玻璃单车价值量持续提升》——2023-04-28 《福耀玻璃（600660.SH）-单四季度营收同比增长19%，汽车玻璃量价双升》——2023-03-17 《福耀玻璃（600660.SH）-单四季度净利润同比增长49%-106%，汽车玻璃产品量价双升》——2023-01-19 福耀玻璃（600660.SH） 单四季度利润同比增长76%，盈利能力同环比提升 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 2023公司收入再创历史新高，扣汇兑后利润总额同比增长40%。福耀玻璃2023 年实现营收331.61亿元，同比+18%；实现归母净利润56.29亿元，同比+18%；实 现利润总额67.16亿元，同比增长20%；汇兑收益3.69亿元，上年同期汇兑收益 为10.45亿元，扣汇兑口径的利润总额为63.47亿元，同比增长40%；计提子公司FYSAM汽车饰件有限公司长期资产减值准备1.47亿元，上年同期计提1.06亿元，扣除汇兑损益、子公司FYSAM计提长期资产减值准备影响，2023年公司利润总额同比增长40%。 单季度看，公司2023Q4收入93.35亿元，同比22%，环比+6%；实现归母净利润 15.03亿元，同比+76%，环比+17%。利润总额18.21亿，同比22Q4的10.02亿提升82%，环比23Q3的15.75亿提升16%，考虑汇兑后利润总额17.87亿，环比23Q3的18.39亿下滑3%，同比22Q4的10.2亿提升75%。 总结来看，2023Q4福耀实现营收93.35亿，同比+21.88%，营收表现超越行业4.46pct（23Q4国内汽车产量同比+17.43%），汽车玻璃ASP全年提升5.94%至213元/平，行业升级逻辑持续兑现。 图1：福耀玻璃营业收入及同比增速图2：福耀玻璃单季度营业收入及同比增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：福耀玻璃归母净利润及同比增速图4：福耀玻璃单季度归母净利润及同比增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司2023Q4毛利率同比+3.69pct，环比+0.23pct。2023年公司毛利率为35.39%，同比增长1.36pct；归母净利率为16.97%，同比增长0.05pct。单季度看公司2023Q4毛利率为36.54%，同比+3.69pct，环比+0.23pct；2023Q4净利率为16.10%，同 比+4.94pct，环比+1.43pct。四季度纯碱（重质纯碱中间价Q4下滑9.15%）等原材料价格下降，公司产能利用率持续提升，盈利能力同环比大幅提升。 图5：福耀玻璃毛利率和净利率图6：福耀玻璃单季度毛利率和净利率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 受汇兑损益影响，2023Q4公司四费率环比-2.19pct。公司2023年四费率为14.30%，同比增长1.02pct；其中销售/管理/财务/研发费用率分别为 4.64%/7.50%/4.23%/-2.07%，同比-0.17pct、-0.13pct、-0.21pct、1.53pct。单季度看，公司2023Q4四费率为15.63%，同比-1.70pct，环比-2.19pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.82%/7.69%/4.45%/-1.33%，同比变动 -0.27pct、-0.08pct、-0.23pct、-1.12pct，环比0.15pct、0.56pct、0.35pct、 -3.25pct，受汇兑损益影响，2023Q3公司财务费用率波动较大。 图7：福耀玻璃四项费用率变化情况图8：福耀玻璃单季度四项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2023Q4福耀营收增速超国内汽车行业4.46pct。2013年以来，福耀玻璃年度营收增速和分季度营收增速波动走向大体和国内车市行业一致，其营收增速绝对值基本维持一定程度高于行业，2023Q4国内汽车行业产量同比增加17.43%，公司营收同比增加21.89%，表现超国内汽车行业4.46pct。 图9：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃营收增速年度对比图10：汽车/乘用车产量增速和福耀玻璃营收增速季度对比 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 量端：开启新一轮产能扩张周期，全球市占率有望持续提升 2023年，公司汽车玻璃销量140.16百万平方米，按每辆车4平米玻璃折算，相当于装配了3504万辆汽车，参考marklines数据，2023年全球汽车销量8724万辆，测算公司汽车玻璃全球市占率40.2%，同比+0.2pct。 表1：福耀汽车玻璃销量和全球市占率情况 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 汽车玻璃销量（百万平方米） 112.64 117.66 109.09 103.21 118.46 127.14 140.16 YOY 4.46% -7.28% -5.39% 14.78% 7.33% 10.24% 每辆车使用玻璃平米数 4 4 4 4 4 4 4 装配汽车销量（万辆） 2816 2942 2727 2580 2962 3179 3504 全球汽车销量（万辆） 9266 9265 8901 7705 8038 7947 8724 公司汽车玻璃全球市占率 30.39% 31.75% 30.64% 33.49% 36.84% 39.99% 40.16% 资料来源：公司公告，marklines，国信证券经济研究所整理（注：1、全球汽车销量参考marklines数据；2、按每辆车使用4平米折算公司汽车玻璃装配的汽车销量，测算数据仅供参考） 当前公司汽车玻璃产能基地覆盖国内、美国、俄罗斯，其中国内现有产能3250 万套，美国现有产能550万套（15%研发产能），俄罗斯现有产能130万套。根据公司公告，公司后续将在美国、合肥、福清继续扩建汽车玻璃产能。 当前公司浮法玻璃产能基地覆盖国内、美国，其中国内现有产能135万吨，美国 产能26万吨。根据公司公告，公司后续将在美国、合肥等地扩建浮法玻璃/光伏玻璃产能。 表2：福耀玻璃国内汽车玻璃现有产能基地 汽车玻璃基地 投产时间 下游辐射的主要汽车产业群基地 产能（万套/年） 福清本部 1987年23年公告，暂无时间规划 出口市场、金龙、东南汽车等出口市场、金龙、东南汽车等 400规划扩产2050万平方米，约400万套 福耀长春 2001年 一汽系、沈阳金杯系、哈飞汽车等 300 福耀重庆 2002年 长安系（自主系、长安福特、长安铃木）、红岩汽车等 300 福耀上海 2003年 上海系（上海通用、上海大众等