2023年年报点评：精益生产拉动毛利率抬升，外拓出新打造新生态

精益生产拉动毛利率抬升，外拓出新打造新生态 中航重机（600765.SH）2023年年报点评 核心结论 证券研究报告 公司点评|中航重机 2024年03月18日 公司评级增持 股票代码600765.SH 事件：公司发布2023年年报，实现营收105.77亿元，同比+0.07%，同期 前次评级增持 可比口径增长12.77%（考虑卓越出表、增值税政策变化影响）；归母净利润 评级变动维持 13.29亿元，同比+10.7%；扣非归母净利润12.89亿元，同比+8.81%。分 业务看，锻铸业务实现营收85.61亿元，剔除报表合并范围影响因素，同比 +6.22%；液压环控业务实现营收20.17亿元，同比+1.54%。 当前价格16.59 近一年股价走势 中航重机航空装备Ⅲ 精益生产+开拓产能+加码研发，盈利能力稳步提升。2023年，公司毛利率沪深300 9% 31.28%，同比+2.04pct，其中锻铸产品30.06%，同比+1.75pct；净利率 13.21%，同比+0.62pct。大锻生产能力初步成形，产线智能制造提速升级，供应链与精益管理不断强化，盈利能力不断加强。期间费用方面，研发费用 6.61亿元，同比+52.3%，全年新品交付8.9万件，开发新客户28家,开发新品5241项，并与上飞、商飞进一步合作，不断开拓新市场、新产品。 大中小全锻件生产能力成形，下游需求或逐渐回暖。报告期内，公司固定资产46.41亿元，较期初+93.06%，公司收购宏山锻造，进一步补足大型锻件 生产能力；应付账款57.37亿元，较期初+107.74%，合同负债7.13亿元，较期初+17.78%，或表明公司增加采购，积极备产。 “材料-锻造-机加”新生态，股权激励与经营目标彰显增长信心。材料端，建立材料回收循环再生体系，开展钛合金、高温合金等多个牌号研究应用；锻造端，已形成大中小型全锻件生产图谱；机加端，通过收购增资子公司，健全增材制造、减材（机加）的配套体系。此外，公司二期股权激励落地， 24年营收与利润总额预算目标119/18.6亿元，较23年增长12.51%/15.86% 表明公司对未来业绩彰显发展信心。 投资建议：预计公司24/25/26年归母净利润为15.4/18.2/22.4亿元 YoY+15.7%/+18.6%/+23.1%。维持“增持”评级。风险提示：研发不及预期；军品订单不及预期。 核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 10,570 10,577 12,033 14,028 16,086 增长率 20.2% 0.1% 13.8% 16.6% 14.7% 归母净利润(百万元) 1,202 1,329 1,537 1,823 2,243 增长率 34.9% 10.6% 15.7% 18.6% 23.1% 每股收益（EPS） 0.81 0.90 1.04 1.23 1.51 市盈率（P/E） 20.45 18.50 16.00 13.48 10.96 市净率（P/B） 2.35 2.12 1.89 1.67 1.46 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 1% -7% -15% -23% -31% -39% -47% 2023-032023-072023-11 分析师 杨雨南S0800523050002 18518390495 yangyunan@research.xbmail.com.cn 相关研究 中航重机：提质增效拉动毛利率抬升，加码研发投入拓宽市场—中航重机（600765.SH）2023年三季报点评2023-11-02 中航重机：提质增效拉动毛利率抬升，加码研发投入拓宽市场—中航重机（600765.SH）2023年三季报点评2023-10-31 中航重机：大锻业务进度加快，盈利能力不断提升—中航重机（600765.SH）2023年半年报点评2023-08-31 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 5,735 5,192 6,506 7,259 7,524 营业收入 10,570 10,577 12,033 14,028 16,086 应收款项 6,715 8,757 7,310 8,896 11,072 营业成本 7,479 7,268 8,473 9,833 11,223 存货净额 3,316 3,721 4,406 5,113 5,836 营业税金及附加 30 61 48 59 74 其他流动资产 292 165 261 239 222 销售费用 77 92 96 102 129 流动资产合计 16,057 17,835 18,482 21,507 24,653 管理费用 1,191 1,425 1,227 1,417 1,504 固定资产及在建工程 3,133 5,452 5,390 5,674 5,933 财务费用 -22 12 83 76 63 长期股权投资 854 892 410 415 420 其他费用/（-收入） 279 120 189 282 334 无形资产 302 516 550 582 614 营业利润 1,536 1,598 1,917 2,259 2,760 其他非流动资产 739 734 672 703 675 营业外净收支 -2 7 12 13 14 非流动资产合计 5,028 7,594 7,022 7,374 7,642 利润总额 1,534 1,605 1,929 2,272 2,774 资产总计 21,085 25,429 25,504 28,880 32,295 所得税费用 204 208 268 304 372 短期借款 272 1,147 850 1,100 1,250 净利润 1,330 1,397 1,661 1,968 2,402 应付款项 8,855 8,796 7,615 8,937 9,816 少数股东损益 129 69 124 145 158 其他流动负债 403 680 614 566 620 归属于母公司净利润 1,202 1,329 1,537 1,823 2,243 流动负债合计 9,530 10,623 9,079 10,602 11,686 长期借款及应付债券 623 2,356 2,362 2,380 2,402 财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 其他长期负债 137 195 160 164 173 盈利能力 长期负债合计 760 2,551 2,522 2,544 2,575 ROE 12.2% 12.1% 12.5% 13.2% 14.2% 负债合计 10,290 13,174 11,601 13,146 14,260 毛利率 29.2% 31.3% 29.6% 29.9% 30.2% 股本 1,472 1,471 1,482 1,482 1,482 营业利润率 14.5% 15.1% 15.9% 16.1% 17.2% 股东权益 10,795 12,255 13,903 15,734 18,035 销售净利率 12.6% 13.2% 13.8% 14.0% 14.9% 负债和股东权益总计 21,085 25,429 25,504 28,880 32,295 成长能力营业收入增长率 20.2% 0.1% 13.8% 16.6% 14.7% 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业利润增长率 34.7% 4.0% 19.9% 17.8% 22.2% 净利润 1,330 1,397 1,661 1,968 2,402 归母净利润增长率 34.9% 10.6% 15.7% 18.6% 23.1% 折旧摊销 284 335 524 591 681 偿债能力 利息费用 -22 12 83 76 63 资产负债率 48.8% 51.8% 45.5% 45.5% 44.2% 其他 -818 -1,151 -1,324 -1,239 -1,605 流动比 1.68 1.68 2.04 2.03 2.11 经营活动现金流 774 594 944 1,396 1,541 速动比 1.34 1.33 1.55 1.55 1.61 资本支出 -415 -2,613 -467 -898 -960 其他 -503 496 534 17 28 每股指标与估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 投资活动现金流 -918 -2,116 67 -881 -932 每股指标 债务融资 -219 667 317 374 -243 EPS 0.81 0.90 1.04 1.23 1.51 权益融资 -225 19 -14 -136 -101 BVPS 7.01 7.75 8.78 9.92 11.37 其它 180 276 0 0 0 估值 筹资活动现金流 -265 962 303 238 -344 P/E 20.45 18.50 16.00 13.48 10.96 汇率变动 P/B 2.35 2.12 1.89 1.67 1.46 现金净增加额 -408 -561 1,314 753 265 P/S 2.33 2.32 2.04 1.75 1.53 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 行业评级 超配：行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10%以上中配：行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10%到10%之间低配：行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10%以上 公司评级 买入：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20%以上增持：公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%到20%之间中性：公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5%到5%卖出：公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5% 西部证券—投资评级说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市 场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 联系地址 联系地址：上海市浦东新区耀体路276号12层 北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C 联系电话：021-38584209 免责声明 本报告由西部证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告仅供西部证券股份有限公司（以下简称“本公司”）机构客户使用。本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前，系本公司机密材料，如非收件人（或收到的电子邮件含错误信息），请立即通知发件人，及时删除该邮件及所附报告并予以保密。发送本报告的电子邮件可能含有保密信息、版权专有信息或私人信息，未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播、复制、转发或以其他任何形式使用，发件人保留与该邮件相关的一切权利。同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时、安全、无遗漏、无错误或无病毒，敬请谅解。 本报告基于已公开的信息编制，但本公司对该等信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断，该等意见、评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与