2024年2月份金融数据点评：新增社融回落反应需求仍弱，债牛未尽

│ 新增社融回落反应需求仍弱，债牛未尽 作者 分析师：王宇鹏 证券研究报告 2024年03月17日 ——2024年2月份金融数据点评 事件： 2024年3月15日，央行发布2月金融数据。2月末M2余额299.56万亿元,同比增长8.7%，增速分别与上月持平、比上年同期低4.2pct。M1余额 66.59万亿元,同比增长1.2%，增速分别比上月末和上年同期低4.7pct和 4.6个pct。2月末社会融资规模存量为385.72万亿元，同比增长9%，较1月的9.5%回落0.5pct。2月份社会融资规模增量为1.52万亿元，累计1-2月增量为8.06万亿元，比上年同期少1.1万亿元。2月对实体经济发放的人民币贷款增加9773亿元。 事件点评： M2同比持平M1同比回落，增速剪刀差再走扩 当前M2与M1增速剪刀差再度走扩，其中M2增速持平，一方面由于居民超额储蓄现象再度升温，一方面受益于财政性存款同比大幅多减对M2增速形成额外支撑。而当月M1同比增速大幅回落，主因是春节移位效应导致，1月M1同比增速上升4.6pct至5.9%之后，2月如预期回落4.7pct至1.2%。 实体信贷整体弱于季节性，企业中长贷为主要支持 2月居民信贷由正转负，除春节错位因素外，对比往年2月春节信贷仍创同期新低。我们认为当前地产销售持续走弱、居民收入信心不足导致出游旅行追求性价比等因素是仍是主因。2月企业短贷季节性回落，但中长贷维持高景气度，主要受益于设备更新等稳增长政策发力加持，此外与国债增发以及PSL助力“三大工程”有关。 社融同比增速回落，非银金融机构贷款高增 2月末社会融资规模存量同比增长9%，较1月的9.5%回落0.5pct。其中，非银金融机构贷款以及企业中长期贷款为主要支撑项目。而非银金融机构贷款出现罕见高增，占比当月新增人民币贷款30%，或与2月A股表现较为低迷资金入市有关。当前企业债券新增融资低迷，或与贷款利率较低挤压部分企业发债融资有关。 宽货币预期升温，债牛未尽 在宽货币预期引导下，收益率有望进一步下行。此外，高频数据反映出基本面维持弱修复趋势，需求端回暖仍需较长时间，叠加机构配债需求仍存，长端收益率或仍有进一步下行空间。当前债市波动较多，主要受到前期涨幅过快、止盈盘需求较强的影响。若央行货币政策进一步发力，有望再续债牛。 执业证书编号：S0590522020002邮箱：wyp@glsc.com.cn 联系人：吴嘉颖 邮箱：wjiaying@glsc.com.cn 固定收益 固定收益点评 风险提示：宽货币节奏不及预期，政府债券发行节奏加快对利率债供给产生影响。 相关报告 1、《2024年政府工作报告学习解读：——聚焦高质量发展，穿越周期》2024.03.05 2、《经济内生动能仍弱，明年债市或重回“牛陡”： ——2023年11月份经济数据点评》2023.12.15 1.事件 2024年3月15日，央行发布2月金融数据。2月末M2余额299.56万亿元,同比增长8.7%，增速分别与上月持平、比上年同期低4.2pct。M1余额66.59万亿元,同比增长1.2%，增速分别比上月末和上年同期低4.7pct和4.6pct。2月末社会融资规模存量为385.72万亿元，同比增长9%，较1月的9.5%回落0.5pct。2月份社会融资规模增量为1.52万亿元，累计1-2月增量为8.06万亿元，比上年同期少1.1万亿元。2月对实体经济发放的人民币贷款增加9773亿元。 2.事件点评 2.1M2同比持平M1同比回落，增速剪刀差再走扩 2月末M2余额299.56万亿元,同比增长8.7%，增速分别与上月持平、比上年同期低4.2pct。M1余额66.59万亿元,同比增长1.2%，增速分别比上月末和上年同期低4.7pct和4.6pct。当前M2与M1同比增速剪刀差再度走扩，其中M2增速持平，一方面由于居民超额储蓄现象再度升温，一方面受益于财政性存款同比大幅多减对M2增速形成额外支撑。而当月M1同比增速大幅回落，主因是春节移位效应导致，1月M1同比增速上升4.6pct至5.9%之后，2月如预期回落4.7pct至1.2%。 展望后续，随着两会后宽财政政策基调确定，预计3月起政府债务融资开始提速，财政收入有所加快，而财政存量资金透支对M2增速的支撑作用将逐步减弱，M2同比或进入下行趋势。此外，受地产供需两弱与民营企业投资意愿较弱等影响，企业活化动力有待加强，预计M1同比回落趋势难以扭转。 图表1：2月M2与M1同比剪刀差再度大幅走扩（%）图表2：社融增速持平，M2增速再回落（%） M2-M1 M1:同比 M2:同比 10.10 8.60 1514 社融存量同比M2同比 13 10 12 511 10 0 9 -5 2020-122021-062021-122022-062022-122023-062023-12 8 2020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-10 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 居民户非金融企业财政存款非银金融机构 图表3：2月当月存款同比新增情况，居民与非金融企业大幅多增（亿元） 60,000 40,000 20,000 0 -20,000 -40,000 -60,000 资料来源：Wind，国联证券研究所 2月资金利率中枢与1月基本持平，略高于OMO7天政策利率，与春节季节性因素及央行防资金空转有关。2月SHIBOR7天平均利率为1.85%，较1月的1.84%小幅微升0.01pct；2月DR007平均利率为1.85%，较1月的1.86%小幅回落0.01pct。2月初虽然实施降准释放1万亿元长期资金缓解流动性，但受到春节取现需求及央行防资金空转等因素扰动，当前市场利率略高于政策利率，总体围绕着政策利率波动。 展望后续，政府债供给压力或将增大资金利率波动，不过当前央行宽货币基调确立，市场对二季度降息仍有预期，若降息落地，预计资金利率将跟随降息同步回落，二季度流动性将维持合理充裕。 图表4：2月资金利率整体围绕政策利率波动（%）图表5：进入2月后资金利率维持宽松平衡态势（%） 2.6 DR007OMO7天 3.0 SHIBOR:隔夜SHIBOR:1周SHIBOR:1个月 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 2.5 2.0 1.5 1.4 1.0 1.2 0.5 2022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2.2实体信贷整体弱于季节性，企业中长贷为主要支持 2月新增人民币贷款中居民部门减少5907亿元，同比多减7988亿元，环比多减 15708亿元。其中居民短贷减少4868亿元，中长贷减少1038亿元，整体不及预期。 2月居民信贷由正转负，部分原因受到春节错位因素影响，但是对比往年2月春节信贷情况可以发现，当月居民短贷和中长贷均创同期新低。我们认为当前地产销售持续走弱、居民收入信心不足导致出游旅行追求性价比等因素是仍是主因。具体来看，2月地产销售面积持续走弱，大幅低于往年同期，目前整体购房信心尚未扭转。而2月汽车销售同比小幅高增，对居民中长期贷款略有拉动但尚无法对冲地产的负面影响。展望后续，我们认为当前地产供需两端政策持续发力，有助于地产实现软着陆，预计随着年内地产逐步出清完毕，后续居民购房信心有望逐步回暖，利好居民部门融资。 图表6：2月居民融资大幅弱于季节性，拖累社融（亿元） 居民户：短端居民户：中长端 15,000 12,000 9,000 6,000 3,000 0 -3,000 -6,000 2021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-01 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表7：2月地产销售持续低位，同比不及往年（万平）图表8：2月汽车销售对于信贷的拉动有所增强（辆） 700 600 500 400 300 200 100 100,000 2019 2022 2020 2023 2021 2024 2019 2022 2020 2023 2021 2024 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 0 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 20,000 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 2月新增人民币贷款中企业部门增加15700亿元，同比少增400亿元，环比少增 22900亿元。其中企业短贷增加5300亿元，同比少增485亿元；中长贷增加12900 亿元，同比多增1800亿元；票据融资同比减少1778亿元。2月企业短贷季节性回落，但中长贷维持高景气度，主要受益于设备更新等稳增长政策发力加持，此外与国 债增发以及PSL助力“三大工程”有关。2月票据利率有所走高，冲量现象降温。展望后续，伴随着两会定调财政政策适度积极发力，以及一万亿超长国债加持，预计伴随着基建投资项目升温，企业端融资将持续高景气度。 图表9：2月企业融资主要依靠中长期贷款支持，受益于稳增长政策支持（亿元） 企业：短贷企业：中长贷票据融资 55,000 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 -5,000 -10,000 2021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-01 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表10：2月票据利率有所走高，票据冲量现象边际降温（%） 4.0 20192020202120222023 2024 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 资料来源：Wind，国联证券研究所 2.3社融同比增速回落，非银金融机构贷款高增 2月末社会融资规模存量为385.72万亿元，同比增长9%，较1月的9.5%回落 0.5pct。2月份社会融资规模增量为1.52万亿元，累计1-2月增量为8.06万亿元， 比上年同期少1.1万亿元。其中，非银金融机构贷款以及企业中长期贷款为主要支撑项目。 从分项上来看，2月对实体经济发放的人民币贷款增加9773亿元，同比少增8411亿元。其中居民信贷出现回落，企业中长期贷款持续高景气度；而非银金融机构贷款新增4045亿元出现罕见高增，占比当月新增人民币贷款30%，或与2月A股表现较为低迷资金入市有关。 2月政府债券净融资6011亿元，同比少增2127亿元。当月政府债尚未发力，后 续受益于地方债加快发行以及1万亿元超长特别国债发行影响，后续政府债融资或对社融持续拉动。 其他主要社融分项中，2月企业债券融资增加1642亿元，同比少增2020亿元，与当前贷款利率较低挤压部分企业发债融资有关。 2月未贴现银行承兑汇票减少3688亿元，信托贷款增加571亿元，委托贷款减 少172亿元，整体非标融资减少3289亿元。 图表11：2月社融存量增速剔除政府债券后持续回落（%） 社融存量增速社融存量（剔除政府债券）增速社融存量（剔除政府债券和企业债券）增速 8.97 8.51 7.68 14 13 12 11 10 9 8 7 2021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-102024-02 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表12：2月非银金融机构新增贷款大增