电站资产规模稳步增长，加大境内融资比例

目标价： 现价：预计升幅: 1.32港元 1.17港元 13% 证 券研究报告 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU943 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 更新报告 持有 电站资产规模稳步增长，加大境内融资比例 信义能源（3868.HK） 2024-03-13星期三 投资要点 2023年盈利9.93亿港元，同比增长2.2%： 2023年公司实现收入25.17亿港元，同比增长8.7%；归属股东净利润 重要数据日期 2023-03-12 收盘价（港元） 1.17 总股本（亿股） 82.57 总市值（亿港元） 97 净资产（百万港元） 13,307 总资产（百万港元） 21,134 52周高低（港元） 2.63/0.98 每股净资产（港元） 1.61 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 主要股东 信义能量(BVI)有限公司 (49.03%) 信义集团(玻璃)有限公司 (5.54%) 相关报告首次报告-20201209更新报告-20210310更新报告-20210818 更新报告-20220309/0808 更新报告-20230609 9.93亿港元，同比增长2.2%，基本每股盈利12.56港仙，全年派息6港仙。公司收入增长主要来自新收购电站贡献带来发电量增长，期内公司全年售电量3,817.6GWH，同比增长19.6%；盈利仅小幅增长，主要由于境外利率上升导致融资成本增加，以及所得税开支增加所致。 2024年目标收购电站700-1000MW，规模稳健增长： 2023年，公司完成收购母公司信义光能4个核准容量为636.5MW的平 价项目。截至2023年12月31日，公司共持有及运营太阳能电站总核准容量为3,650.5兆瓦，其中平价项目占比约52.8%。目前信义光能拥有1.9GW（其中1.4GW为平价项目）可供公司未来收购项目。2024年，公司目标向信义光能及独立第三方收购700-1000MW平价项目。于2024年2月28日，公司行使认购期权向信义光能收购8个共790MW太阳能电站项目，预期2024年底公司电站规模将达到4.35GW。光伏组件价格的持续下行将有利提升项目收益率，并支撑公司电站规模增长。 财务保持稳健，加大境内融资占比： 2023年上半年开始拓展国内银行借贷，长债利率低于3%，较离岸借贷 利率有明显优势。截至2023年底，13.3%的银行借贷总额以人民币计价，净负债率42.3%，显着低于行业平均，财务保持稳健。公司未来将主要通过境内银行融资满足其新收购事项的资金需求，加大境内融资占比。 目标价1.32港元，给予持有评级： 我们更新公司目标价至1.32港元，相当于2024年和2025年9倍和7.6 倍PE，目标价较现价有13%的上升空间，给予持有评级。 百万港元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业额 2,315 2,517 3,049 3,498 3,857 同比增长(%) 0.8% 8.7% 21.1% 14.7% 10.3% 净利润 971 993 1,215 1,431 1,544 同比增长(%) -21.2% 2.2% 22.3% 17.8% 7.9% 每股盈利（港仙） 13.33 12.56 14.71 17.33 18.70 PE@1.17HKD 8.8 9.3 8.0 6.8 6.3 每股股息（港仙） 17.00 18.00 19.00 20.00 21.00 股息率 14.5% 15.4% 16.2% 17.1% 17.9% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 请务必阅读投资评级定义和免责条款 报告正文 2023年盈利9.93亿港元，同比增长2.2%： 2023年公司实现收入25.17亿港元，同比增长8.7%；归属股东净利润9.93亿港 元，同比增长2.2%，基本每股盈利12.56港仙，全年派息6港仙。 公司收入增长主要来自新收购电站贡献带来发电量增长，期内公司全年售电量3,817.6GWH，同比增长19.6%；盈利仅小幅增长，主要由于境外利率上升导致融资成本增加，以及所得税开支增加所致。 2024年目标收购电站700-1000MW，规模稳健增长： 2023年，公司完成收购母公司信义光能4个核准容量为636.5MW的平价项目。 截至2023年12月31日，公司共持有及运营太阳能电站总核准容量为3,650.5兆瓦，其中平价项目占比约52.8%。目前信义光能拥有1.9GW（其中1.4GW为平价项目）可供公司未来收购项目。 2024年，公司目标向信义光能及独立第三方收购700-1000MW平价项目。于2024 年2月28日，公司行使认购期权向信义光能收购8个共790MW太阳能电站项目，预期2024年底公司电站规模将达到4.35GW。光伏组件价格的持续下行将有利提升项目收益率，并支撑公司电站规模增长。 图1：公司项目核准总容量（MW） 4350 3605.5 3014 2494 1834 1494 954 954 5000 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 20172018201920202021202220232024E 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 财务保持稳健，加大境内融资占比： 2023年上半年开始拓展国内银行借贷，长债利率低于3%，较离岸借贷利率有 明显优势。截至2023年底，13.3%的银行借贷总额以人民币计价，净负债率42.3%，显着低于行业平均，财务保持稳健。公司未来将主要通过境内银行融资满足其新收购事项的资金需求，加大境内融资占比。 目标价1.32港元，给予持有评级： 我们更新公司目标价至1.32港元，相当于2024年和2025年9倍和7.6倍PE，目标价较现价有13%的上升空间，给予持有评级。 风险提示： 项目收购延迟，派息低于预期，补贴回款速度不及预期 PE PB 发电行业 代码 简称 市值货币股价(亿港元) 2022A2023E2024E2025E2022A2023E 香港中华煤气HKD6.09 1,136 21.721.220.820.4 港灯-SS HKD4.80 424 14.414.214.1 中电控股 HKD65.051,643 177.917 粤海投资 HKD4.90 320 平均 6865.HK 福莱特玻璃 光伏 0968.HK 平 表1：行业估值 0003.HK2638.HK 公用事业 0002.HK0270.HK 资料来源：Wind、Bloomberg、国元证券经纪（香港）整理 财务报表摘要 损益表 财务分析 百万港元,财务年度截至12月31日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 收入2,315 2,517 3,049 3,498 3,857 盈利能力 銷售成本(681) (808) (1,006) (1,154) (1,350) 净利率(%) 42% 39% 40% 41% 40% 毛利1,634 1,709 2,043 2,344 2,507 其他收入29 13 10 8 7 营运表现 其他收益淨額(19) (5) (6) (7) (8) 实际税率(%) 23% 23% 23% 23% 23% 财务收入2 7 7 7 7 股息支付率(%) 113% 48% 50% 50% 50% 融资成本(270) (362) (362) (362) (362) 存货周转天数 - - - - - 行政开支(72) (57) (107) (122) (135) 应付账款周转天数 375 375 375 375 375 所得税(298) (303) (371) (437) (471) 应收账款周转天数 699 699 699 699 699 税前利润1,272 1,298 1,585 1,868 2,015 ROE(%) 8% 8% 9% 10% 10% 净利润974 995 1,215 1,431 1,544 ROA(%) 5% 5% 5% 6% 6% 归属股东净利润971 993 1,215 1,431 1,544 财务状况 折旧及摊销599 611 624 636 649 净负债/股本 0.3 0.4 0.5 0.5 0.6 增长 收入/总资产 0.12 0.12 0.13 0.14 0.14 总收入(%)1% 9% 21% 15% 10% 总资产/股本 1.70 1.59 1.65 1.70 1.76 净利润(%)-21% 2% 22% 0% 0% 收入对利息倍数 121.9 514.0 518.7 496.0 455.8 资产负债表 现金流量表 百万港元,财务年度截至12月31日百万港元,财务年度截至12月31日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 现金 1,791 645 714 597 914 应收账款 3,408 4,313 4,673 5,362 5,912 融资成本 269 355 355 355 355 应收附属公司款项 1 1 0 0 0 营运资金变化 (1,333) 696 (614) (440) (83) 其他流动资产 0 12 (0) 0 0 所得税 (330) (303) (371) (437) 0 流动资产 5,200 4,970 5,386 5,959 6,827 营运现金流 2,899 547 1,893 1,629 2,362 固定资产 13,573 15,008 17,034 18,397 18,581 使用权资产 688 741 778 817 858 资本开支 (1,547) (1,547) (1,392) (1,392) (1,392) 其他固定资产 479 414 435 457 480 非流动资产 14,740 16,163 18,247 19,670 19,918 其他投资活动 16 0 0 0 0 总资产 19,940 21,134 23,633 25,629 26,745 投资活动现金流 (1,530) (1,547) (1,392) (1,392) (1,392) 应付账款 679 405 699 830 723 短期银行贷款 2,892 3,637 4,364 5,237 6,284 负债变化 1,240 1,500 1,200 1,300 1,200 其他短期负债 1527 132 141 150 160 股本变化 3 8 0 0 0 流动负债 5,099 4,173 5,204 6,216 7,167 股息 (857) (857) (857) (857) (857) 长期银行贷款 2,061 2,634 3,114 3,114 3,114 其他融资活动 (962) (669) (689) (689) (889) 其他负债 1,018 1,019 972 1,174 1,272 融资活动现金流 (576) (18) (346) (246) (546) 非流动负债 3,079 3,653 4,085 4,288 4,386 总负债 8,178 7,826 9,289 10,504 11,553 现金变化 793 (1,018) 155 (10) 424 少数股东权益 9 11 11 12 12 股东权益 11,753 13,297 14,333 15,114 15,180 期初持有现金 1,105 1,791 666 714 597 负债及权益总额 19,940 21,134 23,633 25,629 26,745 汇率变动 (107) (107) (107) (107) (107) 每股账面值(港仙） 1.58 1.61 1.74 1.83 1.84 期末持有现金 1,791