主机厂客户带动冲压业务高增，布局一体化压铸成长可期

博俊科技（300926） 证主机厂客户带动冲压业务高增，布局一 研 券体化压铸成长可期 报 究买入（首次）投资摘要 告公司深耕汽车冲压业务多年，转型白车身总成驱动业绩高增。博俊以 行业:汽车 冲压起家，熟练运用冲压、热成型、焊接、注塑、装配等多种工艺， 日期: 2024年03月08日 为白车身总成产品开拓奠定基础，重庆、常州工厂投产后业务持续放 分析师:仇百良 SAC编号:S0870523100003 分析师:李煦阳 基本数据最新收盘价（元） 26.93 12mthA股价格区间（元） 18.06-37.14 总股本（百万股） 278.83 无限售A股/总股本 91.76% 流通市值（亿元） 68.90 SAC编号:S0870523100001 司 公最近一年股票与沪深300比较 博俊科技沪深300 03/2305/2308/2310/2312/2303/24 127% 深108% 度90% 71% 53% 34% 16% -3% -21% 相关报告： 量。公司2023年前三季度实现营收17.01亿元、归母净利润1.82亿元，同比分别+103.07%、125.21%。产能方面，常州二期及河北工厂将于24Q4投产，重庆沙坪坝项目预计25H2投产，公司业绩有望迈上新的台阶。 理想、吉利等主机厂车型热销带动营收增长，主机厂客户营收占比持续提升。短期来看，理想L7/L8/L9、吉利星越L等热销车型带动整车客户营收增长，问界M7/M9、深蓝S7、理想W01等热门车型也值得期待，23H1理想和吉利营收占比高达50%，前三季度前五大客户中主机厂占四家。中长期看公司在手订单充足，2023-2025年在手订单71亿元。 轻量化布局热成型和一体化压铸，有望打开第二成长空间。热冲压提升车身防撞性能，抗拉强度可达1500Mpa，主要应用于防撞梁等汽车安全件，公司熟练掌握工艺并应用于车身件。一体化压铸可以帮助汽车减重10%，具备提高生产效率、延长续航的优势，公司2500T/3500T/4500T压铸设备投放在成都工厂，9000T设备投放在常州二期。 投资建议 公司白车身业务放量，持续拓展重要客户，传统冲压零部件业务稳定增长，一体化压铸布局有望打开成长空间。我们预计公司2023-2025年分别实现归母净利润3.07亿元、4.43亿元、6.09亿元，对应当前市值市盈率分别为24.42X/16.97X/12.32X。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 原材料价格波动的风险，客户相对集中的风险，产品价格波动的风 险。 数据预测与估值 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1391 2779 3811 5030 年增长率 72.7% 99.8% 37.1% 32.0% 归母净利润 148 307 443 609 年增长率 75.6% 107.9% 43.9% 37.7% 每股收益（元） 0.53 1.10 1.59 2.19 市盈率（X） 50.77 24.42 16.97 12.32 市净率（X） 5.89 4.78 3.73 2.86 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024年03月08日收盘价） 目录 1深耕冲压业务，产能释放推动产销和业绩高增4 1.1纯正的冲压件标的，实控人持股比例较高4 1.2持续拓展冲压件产品品类，白车身业务增长亮眼4 1.3上市后业绩迎来快速释放，23Q3继续实现高增长7 2冲压件竞争格局分散，切入白车身量利齐升8 2.1预计2025年乘用车冲压件市场规模为2407亿元8 2.2车身模块化产品量价齐升推动冲压业务业绩高增8 2.3从Tier1到主机厂，客户层面不断拓展增量市场9 2.4产能加速扩张，新项目紧贴产业集群11 3布局热冲压成型和一体化压铸，汽车轻量化打开想象空间12 3.1热冲压提升车身防撞性能，有利于实现轻量化12 3.2布局一体化压铸，成都博俊有望于2024年4月投产15 4盈利预测与投资建议17 4.1盈利预测17 4.2投资建议17 5风险提示：18 图 图1：公司发展历程4 图2：截至2023年10月，公司实控人伍亚林、伍阿凤夫妇 合计持股比例为73.10%4 图3：博俊科技冲压件产品在汽车上的主要应用范围5 图4：白车身业务营收大幅提升（单位：亿元）6 图5：白车身业务毛利大幅提升（单位：亿元）6 图6：博俊科技23Q1-Q3营收17.01亿元，同比增长103% （单位：亿元、%）7 图7：博俊科技23Q1-Q3实现归母净利额1.82亿元，同比增长125%（单位：亿元、%）7 图8：冲压业务贡献主要营收（单位：%）7 图9：冲压业务贡献主要毛利（单位：%）7 图10：博俊科技部分供货车型季度销量情况（单位：辆）.10 图11：汽车轻量化实现路径12 图12：热冲压成形工艺过程及组织演变13 图13：汽车车身典型热冲压零件14 图14：特斯拉车身+电池一体化压铸方案15 表 表1：博俊科技各品类零部件产品概况5 表2：博俊科技车身模块化产品概况6 表3：汽车冲压件国内市场空间测算8 表4：博俊科技冲压业务细分产品收入、成本、毛利率情况.9 表5：博俊科技2020-23H1前五大客户情况9 表6：博俊科技2021-2022年新增大客户销售额（单位：亿元）10 表7：博俊科技主机厂供货及定点车型10 表8：博俊科技投产及在建工厂概况11 表9：博俊科技重要子公司2022年财务概况（单位：亿元） ......................................................................................11 表10：热冲压的技术优势及缺点14 表11：上市募投项目及2023年可转债募投项目中，热成型 在产线构成和应用技术中均有重要作用15 表12：部分车企一体化压铸布局16 表13：主流压铸厂的一体化压铸布局16 表14：分业务营收及毛利预测17 图1：公司发展历程 1深耕冲压业务，产能释放推动产销和业绩高增 1.1纯正的冲压件标的，实控人持股比例较高 博俊科技深耕汽车冲压业务，冲压件向总成拓展、产能陆续释放，业绩持续高增。公司主要产品为面向Tier1的冲压零部件和面向整车厂的车身模块化产品。 公司业务从冲压零部件转型白车身总成为主。2004年开始实控人伍氏夫妇陆续成立模具公司和部件公司，2011年业务开始向昆山搬迁；2017年在昆山本部之外设立重庆博俊和成都博俊，2019年重庆博俊投产，2022年常州博俊投产，公司产品重心转向白车身总成。 资料来源：招股说明书，2023年半年报，投资者关系活动记录表，Wind，上海证券研究所 实控人持股超70%，公司股权集中。截至2023年10月，实控人伍亚林、伍阿凤夫妇合计持股比例为73.10%（双方直接持股48.59%，通过上海富智投资和昆山嘉恒投资间接持股24.51%）。 图2：截至2023年10月，公司实控人伍亚林、伍阿凤夫妇合计持股比例为73.10% 资料来源：Wind，上海证券研究所 1.2持续拓展冲压件产品品类，白车身业务增长亮眼 公司冲压零部件产品以传动类、框架类、其他类为主。传动类分为转向系统、动力系统，框架类分为车门系统、天窗系统、电子系统，其他类分为内饰系统、排气系统等。 图3：博俊科技冲压件产品在汽车上的主要应用范围 资料来源：可转债募集说明书，上海证券研究所 表1：博俊科技各品类零部件产品概况 产品大类应用范围类型产品用途工艺 传动类 转向系统 动力系统 转向管柱、支架、锁套、电控盖 发动机部件、离合器部件、减震器部件、涡轮增压器部件、新能源汽车电池支架 用于保护和固定转向轴，保护司机安全。 主要工艺包括冲压、焊接、车削、铆接、表面处理等。 用于气缸、控制阀、油泵、排放等机构中。 主要工艺包括冲压、铆接、平面磨、表面处理等。 车门系统门锁底板、玻璃升降器、铰 链、锁钩 用于汽车侧门锁及前后盖锁。 主要工艺包括冲压、铆接、表面处理等。 框架类 天窗系统框架、导轨用于天窗的固定和运动。 主要工艺包括冲压、表面处理、注塑、铆接等。 电子系统 音响框架、显示器框架、雷达支架 汽车主动安全的重要部分，用于观测汽车行驶时前方的路况及车辆，支架起到固定及调节作用，此外还包括信息交流装置设备框架及固定装置。 内饰系统手刹部件、排档部件、脚踏部 件、饰件 主要为手刹等部件，通过钢丝拉线连接到后制动蹄上以对车辆进行制动。 其他类 排气系统排气外壳、端锥、排气筒确保排气功能的运转、固定和美观。 主要工艺包括冲压、焊接、铆接、表面处理等。 - 其他车灯部件、管路部件、电子秤部件 资料来源：可转债募集说明书，上海证券研究所 白车身业务营收、毛利均有大幅提升。白车身业务2022年实 现营收5.40亿元，实现毛利1.10亿元，在冲压业务中的营收占比 由2021年的37.90%提升至47.12%，毛利占比由2021年的21.40%提升至49.16%。实现营收快速增长的主要原因是常州博俊开拓新客户、重庆博俊客户模块化订单增加，成本端原材料价格下降叠加重庆博俊产能释放，从而毛利贡献也大幅提升。 图4：白车身业务营收大幅提升（单位：亿元）图5：白车身业务毛利大幅提升（单位：亿元） 车身模块化其他冲压件车身模块化其他冲压件 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 20212022 2.50 6.06 3.86 5.40 2.36 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 1.13 1.10 0.22 0.79 20212022 资料来源：2022年年报问询函回复公告，上海证券 研究所 资料来源：2022年年报问询函回复公告，上海证券 研究所 白车身业务是指车身模块化及仪表台骨架等总成。公司自 2018年开始拓展车身模块化业务，相继成功开发了侧围，后侧围内板，地板，前纵梁总成及防撞梁，仪表台骨架等模块化产品。 产品图示 表2：博俊科技车身模块化产品概况 侧围 后侧围内板 地板 前纵梁总成及防撞梁 仪表台骨架 资料来源：可转债募集说明书，上海证券研究所 1.3上市后业绩迎来快速释放，23Q3继续实现高增长 2022年/2023年前三季度，公司分别实现营收13.91/17.01亿元，同比分别+72.68%/103.07%。23Q3单季度实现营收6.79亿元，同比+83.74%、环比+11.67%；公司主要客户理想、吉利等整车厂的相关车型销量较好，助推公司营收持续提升。 2022年/2023年前三季度，分别实现归母净利润1.48/1.82亿元，同比分别+75.61%/125.21%，净利率分别为10.63%/10.68%。23Q3单季度实现归母净利润0.86亿元，同比+103.51%，净利率为12.72%，环比+2.71pct。公司费用管控较好，期间费用率降至 近几年最低水平，2023年前三季度期间费用率为8.52%。 图6：博俊科技23Q1-Q3营收17.01亿元，同比增长103%（单位：亿元、%） 图7：博俊科技23Q1-Q3实现归母净利额1.82亿元，同比增长125%（单位：亿元、%） 营业收入（亿元）同比 13.91 103% 73% 1817.01 120% 2.0 归母净利润（亿元）同比 1.82 140% 16 100% 14 1280% 10 60% 8 640% 4 20% 2 00% 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 1.48 76% 125%120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 20202021202223Q1-Q3 20202021202223Q1-Q3 资料来源：Wind，上海证券研究所资料来源：Wind，上海证券研究所 冲压业务贡献主要营收和毛利