固收点评：2月物价解读-核心CPI延续改善

主要数据 2月CPI同比0.7%，前值-0.8%，预期（Wind一致预期，下同）0.34%，环比1.0%；PPI同比-2.7%，前值-2.5%，预期-2.47%，环比-0.2%。 2月CPI和PPI走势分化，春节错位叠加内需复苏，CPI同比转正；PPI则受工业生产传统淡季影响，同比降幅扩大。春节期间出行娱乐消费大幅回暖，2月核心CPI同比连续三个月增长，增速录得2022年2月以来最高。3月份受基数效应减弱、节后物价季节性下行以及汽车降价等因素影响，CPI同比增速预期回落；PPI则受益房地产、基建项目复工，相关行业产品需求增加影响，环比将迎改善。 春节错月叠加消费回暖，CPI同比转正 第一，春节需求增加，CPI环比持续改善；春节错位叠加消费回暖，共同造就CPI同比超预期转正，核心CPI同比增速创2022年2月以来最高；向前看，3月份基数效应减弱，节后物价整体下行，CPI同比增速预期回落。第二，分大类项目看，受春节影响食品烟酒、交通通信、教育文化娱乐价格环比涨幅较大。第三，从食品项来看，环比涨幅扩大，同比降幅大幅收窄，猪肉价格同比下降9个月后转涨。 第四，从非食品项看，出行、文娱价格环比涨幅较大，出行类服务价格同比涨幅较大。 PPI降幅扩大，工业企业利润空间收窄 第一，同比降幅扩大，环比下降主要受生产传统淡季影响。第二，考虑春节因素影响，PPI环比季节性不强。第三，分项看，生产资料价格环比-0.3%，较上月下降0.1 pct；生活资料环比-0.1%，较上月下降0.1 pct；采掘行业价格环比+0.2%，连续两个月正增长；耐用消费品环比持平，改善幅度较大。第四，分行业，原油相关行业价格环比上涨，房地产、基建淡季建材行业价格环比下降。第五，PPI-CPI剪刀差为-3.4%，降幅较上月扩大，工业企业利润空间预期收窄。 风险提示： 政策宽松力度不及预期，流动性超预期收紧。 3月10日，国家统计局发布2024年2月我国CPI和PPI数据。2月CPI同比0.7%，前值-0.8%，预期（Wind一致预期，下同）0.34%，环比1.0%；PPI同比-2.7%，前值-2.5%，预期-2.47%，环比-0.2%。 1春节错月叠加消费回暖，CPI同比转正 CPI环比改善加速，主要受春节需求增长影响。2月CPI环比增长1.0%，较上月升高0.7pct；核心CPI环比增长0.5%，较上月升高0.2 pct，连续两个月上涨；CPI及核心CPI环比增速连续三个月为正，且持续上行。环比持续改善，主要受春节假期因素影响，农产品、出行、娱乐消费相关服务价格上涨较多。与2013、2016、2018、2019、2021年春节日期相近的年份相比，上述五年2月CPI环比增速分别为1.1%、1.6%、1.2%、1.0%、0.6%，均值为1.1%，2024年2月环比1.0%的增速略低于均值。 CPI同比增速超预期，春节错月、消费回暖是主要原因。2月CPI同比增长0.7%，较上月提升1.5 pct，同比增速由负转正，并超预期的0.34%，同比改善超预期。上年2月CPI环比下降0.5%，春节错位导致低基数，对今年2月CPI形成支撑；其中食品烟酒环比下降1.3%，猪肉价格环比下降11.4%，猪肉价格基数走低是主要因素。此外，今年春节居民出行、消费热度大幅回暖，春节档电影票房创历史纪录，旅游人次、花费大幅增长并超2019年，全国发送旅客量大幅增加，其中民航客运量同比翻倍。因此，2月CPI超预期转正除了春节错位与低基数，消费大幅回暖也是重要因素之一。比较与2024年春节错位相似的年份，2013、2018、2021年2月CPI同比增速分别为3.22%、2.9%、-0.2%，三年均值为1.97%，高于2024年增速。 整体看，春节需求增加，CPI环比持续改善；春节错位叠加消费恢复，共同造就CPI同比超预期转正。扣除食品和能源的核心CPI同比上涨1.2%，增速连续三个月为正，录得2022年2月以来最高。向前看，3月份基数效应减弱，节后物价整体下行，CPI同比增速预期回落。 图表1：CPI同比增速超预期转正 图表2：2月CPI环比增速略低于季节性 分大类项目看，受春节影响食品烟酒、交通通信、教育文化娱乐价格环比涨幅较大。环比看，八大类项目价格四涨、一平、三降，涨幅较大的为食品烟酒（+2.2%）、教育文化娱乐（+1.7%）、交通通信（+1.6%），与春节需求加，出行、旅游、娱乐消费大幅回暖相关；生活用品及服务（-0.5%）、衣着（-0.2%）、其他用品及服务（-0.2%）价格环比下降。同比看，八大类项目价格六涨两降，涨幅较大的为教育文化娱乐（+3.9%）、其他用品及服务（+3.0%）、衣着（+1.6%）；同比下降的为交通通信（-0.4%）、食品烟酒（-0.1%）。 图表3：食品烟酒、教育文化娱乐、交通通信环比改善幅度较大 从食品项来看，环比涨幅扩大，同比降幅大幅收窄，猪肉价格同比下降9个月后转涨。环比看，CPI食品价格上涨3.3%，较上月升高2.9pct，影响CPI上涨约0.59pct。春节期间需求增加，叠加部分地区雨雪天气影响供给，鲜菜、猪肉、水产品和鲜果价格分别+12.7%、+7.2%、+6.2%和+4.3%，合计影响CPI上涨约0.58pct。同比看，CPI食品价格下降0.9%，降幅比上月收窄5.0pct，影响CPI下降约0.17pct。猪肉价格连续9个月同比下降后转为上涨0.2%；鲜菜、水产品价格分别由上月-12.7%、-3.4%，转为+2.9%、+4.1%；薯类、鸡蛋、食用油、牛羊肉和鲜果价格降幅在4.1%-12.2%之间。 图表4：食品环比涨幅扩大，同比降幅大幅收窄 图表5：春节月食品价格环比整体上涨 从非食品项看，出行、文娱价格环比涨幅较大，出行类服务价格同比涨幅较大。环比看，CPI非食品价格上涨0.5%，环比增速较上月提升0.3pct，影响CPI上涨约0.44pct。春节期间出行、文娱消费大幅增加，飞机票、交通工具租赁费、旅游、电影及演出票价格涨幅在12.5%—23.0%之间，合计影响CPI上涨约0.30 pct；国际油价上行，国内汽油价格由上月下降1.0%转为上涨2.0%，影响CPI上涨约0.07个百分点。同比看，CPI非食品价格上涨1.1%，同比涨幅较上月扩大0.7pct，影响CPI上涨约0.89pct，服务价格尤其是出行类服务价格上涨较多。 服务价格上涨1.9%，较上月升高1.4 pct，影响CPI上涨约0.76 pct，其中旅游、飞机票和交通工具租赁费价格分别上涨23.1%、20.8%和17.4%。 图表6：非食品价格同比、环比涨幅均扩大 图表7：旅游价格大幅上涨 2PPI降幅扩大，工业企业利润空间收窄 PPI环比下降，同比降幅扩大。2月PPI同比增速-2.7%，降幅较上月扩大0.2 pct，低于预期的-2.47%；环比增速-0.2%，与上月持平。PPI环比下降主要受生产传统淡季影响。 考虑春节因素影响，PPI环比季节性不强。与春节日期相近的2013、2016、2018、2019、2021年相比，上述五年2月PPI环比增速分别为0.2%、-0.3%、-0.1%、-0.1%、0.8%，均值为0.1%，2024年2月环比-0.2%的增速低于均值。分项看，生产资料价格环比-0.3%，较上月下降0.1 pct；生活资料环比-0.1%，较上月下降0.1 pct。采掘行业价格环比+0.2%，连续两个月正增长；耐用消费品环比持平，改善幅度较大。 图表8：PPI同比降幅扩大，环比持续下降 图表9：春节日期相似年份2月PPI分项环比增速（%） 分行业，原油相关行业价格环比上涨，房地产、基建淡季建材行业价格环比下降。环比看，工业生产者出厂价格下降的行业数量多于上涨的行业。30个主要行业中，下降的有20个，持平的有3个，上涨的有7个。国际原油价格上行，带动石油和天然气开采业（+2.5%）、化学纤维制造业（+0.7%）、石油煤炭及其他燃料加工业（+0.2%）等相关行业价格上涨。需求改善，有色金属冶炼和压延加工业价格上涨0.2%。北方气温偏高，采暖用煤需求减少，加之非电用煤需求季节性偏弱，煤炭开采和洗选业价格下降0.7%。春节假期房地产、基建淡季，钢材、水泥等行业需求减少，黑色金属冶炼和压延加工业、水泥制造价格分别下降0.4%、1.4%。锂离子电池制造、新能源车整车制造、计算机通信和其他电子设备制造业价格分别下降0.5%、0.4%、0.1%。同比看，不同行业间分化较大。30个主要行业中，下降的有22个，上涨的有8个。化学原料和化学制品制造业（-6.6%）、黑色金属冶炼和压延加工业（-4.9%）、石油煤炭及其他燃料加工业（-4.8%）、电气机械和器材制造业（-4.5%）等四个行业降幅较上月扩大，合计影响PPI同比下降约1.17 pct，对PPI的下拉作用比上月增加0.19 pct。煤炭开采和洗选业（-14.7%）、非金属矿物制品业（-7.7%）、计算机通信和其他电子设备制造业（-2.1%），合计影响PPI同比下降约0.92pct。有色金属冶炼和压延加工业价格由上月上涨0.6%转为下降0.2%。石油和天然气开采业价格上涨4.2%，涨幅扩大0.8个百分点。 图表10：原油相关行业价格环比上涨，建材、公用事业相关价格下降 PPI-CPI剪刀差扩大。2月PPI-CPI剪刀差为-3.4%，降幅较上月扩大1.7 pct，工业企业利润空间预期收窄。 图表11：PPI-CPI剪刀差扩大1.7个百分点 3展望：核心CPI延续改善 2月CPI和PPI走势分化，春节错位叠加内需复苏，CPI同比转正；PPI则受工业生产传统淡季影响，同比降幅扩大。春节期间出行娱乐消费大幅回暖，2月核心CPI同比连续三个月增长，增速录得2022年2月以来最高。3月份受基数效应减弱、节后物价季节性下行以及汽车降价等因素影响，CPI同比增速预期回落；PPI则受益房地产、基建项目复工，相关行业产品需求增加影响，环比将迎改善。 4风险提示 政策宽松力度不及预期，流动性超预期收紧。