招商期货大宗商品配置周报（ 2024年3月4日-2024年3月8日）：贵金属高歌猛进

期货研究报告|商品研究 贵金属高歌猛进 ——招商期货大宗商品配置周报 （2024年3月4日-2024年3月8日） •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）游洋（Z0019846）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623） 颜正野（Z0018271）马幼元（Z0018356） •联系电话：(+86)13686866941 •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn 2024年3月10日1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 市场表现：商>债>股，农产品、有色领涨，市场情绪一致乐观。 一、大类资产配置方面，本周格局为商>债>股：商品表现最好，债市其次，A股表现有所分化，美股总体下跌。 二、商品内部，纯碱领涨，农产品随后；碳酸锂领跌，黑色随后。受益于黄金现货和商品总体的强势，本周黄金价格创下一年内新高，多品种创下60日新高。结合量价来看，碳酸锂放量下跌，纯碱缩量上涨。 三、本周市场情绪由中性转为乐观，且一致性较强。商品总体的强势或源于背后的情绪支撑。 整体逻辑： 一、海外，通胀仍是美联储考虑的主要问题，去年1-2季度的高基数也影响了本月通胀的同比情况，事实上就环比来看通胀依旧是有韧性的，市场继续下调降息预期。而从经济 表现来看，目前美国正逐步迈入主动补库阶段，短期注入的经济动能可能会使得此后的通胀保持韧性且经济数据偏强，从而继续推后美联储降息的预期。 二、国内，2月CPI涨幅超预期，节日出行和居民消费为主要原因；PPI降幅超预期，主要在于春节淡季、复工复产节奏偏慢，景气度待修复。政策面来看，需要关注三点，分别对应总量、消费和投资：化债进度和公共预算支出、消费品以旧换新、现代化产业体系建设。其中，总量层面，一万亿超长期特别国债发布、全国一般公共预算支出小增、化债方案或有扩围均说明，总量资金将投向科技创新、区域协调发展等更长周期的领域；而跟制造业相关的消费的刺激政策，将有力解决国内产能过剩、消费承接不力的问题，不过也需要跟踪政府层面加杠杆去刺激消费的力度；现代化产业体系建设则主要在于“加快发展新质生产力”，与全要素生产率或技术进步类似，逻辑倾向供给侧改革，聚焦人工智能、新能源、低空经济、制造业技术改造升级等，关注后续产业落地进度。 三、总体而言，预期还未落到现实层面，警惕海外降息预期和国内政策预期打满后的修正。我们维持春节前做的关于大宗商品的三点判断：工业品尚难整体向上走出趋势、中 下游工业品利润仍难走扩、以及工业品强于农产品。 板块逻辑： 1.工业品：1）贵金属：从大类配置的角度看，贵金属值得多配，以对冲战争及货币信用上的风险。维持阶梯式上行态势，震荡到快速上行的过渡需要事件驱动。2）基本金属：铜、铝、锌等传统金属有供应扰动，可以等待回落后做多的机会，但暂难趋势性上涨；而镍和碳酸锂等新能源金属仍处于供需宽松的大背景下，仍然逢高空思路，警惕阶段性补库和供应扰动带来的高弹性反弹。3）黑色：震荡偏弱格局。钢矿基于产业链来看未有供需的大矛盾，但远月平水的情况下容易透过宏观向下打预期；而焦煤可能由于减产力度较大，扭转供需偏松的预期。4）能化：关注原料对板块整体估值的影响。原料端来看，煤、油、气在上半年供需边际均是偏松的，但近期有供应扰动事件。需求没有明显起色的情况下下游也难谈扩利润。 2.农产品：本周板块多数走强，豆粕领涨。蛋白粕上涨，受国际成本端支撑，及国内产业链补库，处于正反馈中，倾向于定性反弹。油脂偏强，交易棕榈油季节性减产及油料阶段反弹。玉米虽然近期政策玉米收储提振市场情绪带动现货价格反弹，但目前供应充裕，随着利好逐步计价，期价震荡偏弱。生猪规模场压栏挺价，震荡偏强；鸡蛋囤货提振价格，震荡偏强。观点仅供参考。 风险提示： 金融系统恐慌，中东战争爆发。 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.中长期：美国经济依旧强劲，虽然通胀有所反复，但是经济增长稳定，未见滞涨危机；中美趋于合作，黄金代替配置美元的基础存在减弱迹象，建议减配贵金属多头。 2.短期：短期市场交易降息预期。 4 基本金属 1.中期：国内复苏预期和美联储降息预期下，供需基本面的紧张临界点逐渐逼近，中期看好有色金属。 2.短期：国内风险偏好上行，美国PCE如期下行，旺季逐渐来临，金属驱动向上。 4 黑色 原料 1.中长期：炉料全球供需由偏紧转为中性。美联储降息、美国经济软着陆预期往返摆动决定市场节奏。2.短期：现货市场尚未完全恢复，钢厂补库较为零星。关注铁水恢复速度。 2 成材 1.中长期：钢材需求；钢材产能充分，观测后续扩大内需政策效果以及海外需求。美联储降息、美国经济软着陆预期往返摆动决定市场节奏。2.短期：现货市场尚未完全恢复，但边际微观数据略偏弱。垒库速度放缓幅度略逊于预期，基建坏消息不断。 2 化工 油品 1.中长期：海外炼厂提负，二三季度预期去库存，全球库存仍处于偏低水平，往上弹性取决于欧佩克自愿减产执行力度及地缘政治发酵情况。2.短期：低库存，供需双弱，但短期地缘政治事件频发及欧佩克减产执行期，油价震荡偏强为主,关注欧佩克自愿减产执行力度。 3 烯烃链 1.中期：塑料前三季度供需平衡，逢低做多为主，PP仍处于扩产周期，逢高做空产业利润（MTO/PDH)。2.短期：上游库存去化偏弱，基差偏弱，弱现实震荡为主，往上受制于进口窗口；做空PDH利润持有。 3 芳烃链 1.中期：TA仍处于扩产周期，中期逢高做空产业链利润，绝对价格跟随成本波动，PX中长期供需偏紧，中长期逢低做多PX裂解利润。MEG中长期仍处于供需格局有所改善，价格重心逐步上移。 2.短期：PX累库，PTA去库不及预期，MEG去库，盘面震荡为主（跟随成本波动）。 3 建材类 1.中长期：V供需双增，但边际有所改善，震荡为主；玻璃供需双增，逐步去利润；纯碱处于扩产周期，供需双增，逐步去利润为主，逢高做空利 润为主。2.短期：v库存高位，供需偏弱，基差偏弱，但估值偏低及出口窗口打开，震荡为主；玻璃产量高位，库存累积，产销偏弱，震荡偏弱为主；纯碱累库存，基差贴水收窄，产量回升，短期震荡为主。后期关注下游复工情况。 3 农产品 油脂 1.中长期：供需双增，市场预期棕榈增产不足，关注后期厄尔尼诺天气对棕榈减产兑现。2.短期：油脂偏强，交易棕榈油季节性减产及油料阶段反弹。 4 养殖原料 1.中长期：国际供给处于扩产能中，若后期无实质天气扰动，中期驱动向下。美玉米增产，库销比回升，下方成本支撑，区间震荡；国内产量增加，种植成本支撑，区间震荡。2.短期：蛋白粕上涨，受国际成本端支撑，及国内产业链补库，处于正反馈中，倾向于定性反弹。玉米虽然近期政策玉米收储提振市场情绪带动现货价格反弹，但目前供应充裕，随着利好逐步计价，期价震荡偏弱。 3 禽畜 1.中长期：生猪供应充裕，成本下移，价格先抑后扬。鸡蛋产能逐步恢复，替代增加，成本下降，价格重心下移。2.短期：生猪规模场压栏挺价，震荡偏强；鸡蛋囤货提振价格，震荡偏强。 3 备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。 2.强度打分：1-5分别表示低配-偏低配-中性-偏多配-多配。中期配置打分反映板块在中期的强弱，用于商品指数增强及提示中期机会，不构成短期投资建议。5 南华农产品指数南华有色指数南华商品指数南华能化指数中债总财富指数 全资产周度价格表现 0.4% 0.8% 1.6% 1.6% 1.9% 1纯碱 -5.1 -2.9 -2.9 -2.0 -1.9 -1.4 -1.4 -1.4 -1.4 -1.3 一周领涨▲一周领跌▼ 2豆粕 3黄金 4豆二 5燃油 6白银 7菜粕 8锌 9棕榈油 10菜油 1碳酸锂 8.0 4.8 4.5 4.4 4.4 4.2 3.8 3.6 3.4 3.3 2焦炭 3焦煤 4玻璃 5螺纹钢 6红枣 7PTA 8锰硅 9沥青 10玉米淀粉 沪深300 0.2% 中证1000 道指 -0.9% -0.6% 资产配置方面，本周农产品、有色领涨，黑色、美股领跌。 品种方面，纯碱领涨，农产品随后；碳酸锂领跌，黑色随后。 纳斯达克-1.2% 南华黑色指数-1.2% -2%-1%-1%0%1%1%2%2%3% 一年-新高 品种 板块 幅度值创纪录 时间 黄金 有色 0.11%2024/3/8 品种 板块幅度值创纪录 时间 60日-新低 60日-新高 品种 板块幅度值创纪录 时间 纸浆能化0.49%2024/3/8 白银有色1.05%2024/3/6 原油能化1.36%2024/3/4 橡胶能化1.90%2024/3/8 碳酸锂有色3.28%2024/3/4尿素能化1.43%2024/3/5菜籽农产品1.36%2024/3/8棕榈油农产品1.01%2024/3/8 鸡蛋农产品0.28%2024/3/8 热轧卷板黑色-0.47%2024/3/6 铁矿石黑色-0.97%2024/3/4 生猪农产品0.33%2024/3/8 螺纹钢黑色-0.12%2024/3/8 PVC能化0.30%2024/3/4 玻璃能化-0.30%2024/3/7 线材黑色-0.04%2024/3/8 沥青能化-0.11%2024/3/8 燃油能化0.28%2024/3/8镍有色0.27%2024/3/4苹果农产品0.24%2024/3/7 黄金有色0.11%2024/3/8 LPG能化0.23%2024/3/5 铜有色0.26%2024/3/8 豆粕农产品0.16%2024/3/8 聚丙烯能化0.08%2024/3/4 菜油农产品0.02%2024/3/8 备注：幅度值代表本周新高/新低相较上一次新高/新低的变化百分比 2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月月度折线图趋势预警 美元指数102.6102.9104.1103.4 摩根大通制造业PMI49.050.050.3 海外 10年期美债利率4.04.14.24.1 红皮书商业零售销售 3.9 5.3 3.6 3.1 制造业PMI 49.0 49.2 49.1 国内 10年期国债利率 30大城市地产销售量同比城市地铁客运总量 2.6 -0.1 7529.6 2.5 0.0 7496.1 2.4 -0.7 6101.9 2.3 -0.7 7706.1 韩国出口当月前20日同比12.6-1.0-7.8 中国出口集装箱运价指数874.91191.91440.71332.3 贸易 干散货运价指数2537.61617.11650.42260.5 原油运价指数 1143.6 1398.8 1263.0 1173.8 CRB指数 516.2 511.2 522.0 525.7 商品 黄金商品指数 铁矿石商品指数原油商品指数 477.6 962.8 554.4 481.0 963.9 564.1 482.0 900.2 585.6 497.7 857.8 607.1 铜商品指数 生猪商品指数 68505.7 265.4 68303.3 259.9 68666.2 258.9 69221.4 264.6 对应指标当下所处趋势用红绿灯进行预警，红灯表示上涨趋势，绿灯表示下跌趋势，灯越大代表趋势越大。 市场结构方面，当前市场情绪已由中性转向乐观，且一致性较强。 4,400 南华工业品指数市场情绪度 4,400 南华工业品指数市场一致性 4,2004,200 4,0004,000 3,8003,800 3,6003,600 3,4003,400 3,200 3,200 3,000 22-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-01 3,000 22-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-01 注：市场情绪度和一致性指标数值越高，显示市场越乐