掌握动压油膜核心技术，兼具成长性和国产替代逻辑

公司深度 崇德科技(301548.SZ) 证券研究报告 机械设备｜通用设备掌握动压油膜核心技术，兼具成长性和国产替代逻辑 2024年03月03日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 主营收入(亿元) 4.11 4.50 5.75 7.74 10.10 净利润(亿元) 0.63 0.91 1.20 1.57 2.17 每股收益（元） 1.05 1.51 2.00 2.61 3.61 评级买入 评级变动维持 交易数据 每股净资产（元） 5.76 7.29 9.29 11.90 15.51 当前价格（元） 48.16 P/E 45.69 31.79 24.08 18.43 13.34 52周价格区间（元） 36.68-79.78 P/B 8.36 6.61 5.18 4.05 3.10 总市值（百万） 2889.60 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 684.97 总股本（万股） 6000.00 投资要点： 流通股（万股） 1422.30 公司长期专注于动压油膜滑动轴承的研发。公司自成立以来就专注于 涨跌幅比较 动压油膜滑动轴承的研发和生产，经过多年的技术积累，公司自主研 崇德科技 通用设备 发的动压油膜滑动轴承产品已经成为重大装备、高精设备如重型燃气 26% 6% -14% -34% -54% 2023-09 2023-12 % 1M 3M 12M 崇德科技 10.99 -25.69 -- 通用设备 14.33 -13.48 -16.69 袁玮志分析师 执业证书编号:S0530522050002 yuanweizhi@hnchasing.com 相关报告 1崇德科技（301548.SZ）公司点评：聚焦动压油膜滑轴，下游需求旺盛、国替逻辑坚挺 2023-11-20 轮机、大型汽轮机、风力发电设备、高效压缩机、高速电机、泵及齿 轮箱等装备的关键基础零部件，在主要技术参数上均不低于RENK、Waukesha、Miba、Kingsbury、Michell等国际知名企业同类产品，主要性能指标已达到国际先进水平。 公司下游客户主要集中在能源发电、工业驱动、石油化工及船舶领域，多数均为高端制造行业，兼具成长性和国产替代的多重逻辑。公司的 动压油膜滑动轴承主要分为组件和总成，下游需求主要聚焦于能源发电、工业驱动、石油化工及船舶等领域，兼具成长性和国产替代的多重逻辑。以能源发电为例，风电行业尤其是海风具有较高的成长性，风电齿轮箱轴承的“以滑代滚”是未来超大功率风电齿轮箱设计最具潜力的解决方案，公司目前已经实现小批量供货。核电受益于审批回归常态化的发展，未来的成长性有保证；核电主泵轴承作为核电设备的关键组成部分，高可靠性要求使其技术水平和准入门槛较高。无论是目前我国主流的二代、三代核电技术，还是正在突破的高温气冷堆四代技术，其冷却剂循环驱动设备的滑动轴承一直依赖进口，国内滑动轴承存在着很大的进口替代空间，公司自主开发的各类动压油膜滑动轴承已广泛应用于国内外已建造和在建核电站中。 公司掌握了动压油膜滑轴从研发设计到生产制造再到检测试验的核心技术和工艺，并合作研发了应用于风电滑轴产品的激光熔覆技术和工艺，具备较宽阔的护城河。公司掌握了动压油膜滑轴从研发设计到生 产制造再到检测试验的全过程核心技术，主要包括研发设计核心技术、生产制造核心技术及检测试验核心技术等3大类共计28项。根据招股 说明书，公司目前拥有172项专利，其中发明专利36项，公司先后主 持或参与了14项滑动轴承领域相关国家标准的起草。此外，公司正与亚琛科技合作研发激光熔覆工艺技术，公司目前已经掌握了铜锡合金、铜铝合金等特殊材料滑动轴承复合技术，形成了铜锡合金、铜铝合金的改性配方及熔覆工艺，应用此类技术和工艺的产品已经成功应用于 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 低速重载风电轴承。 盈利预测。公司拥有动压油膜高速滑轴的核心自研技术，具备较强的技术壁垒。下游的风电、核电、火电和工业驱动等领域需求旺盛、国产替代逻辑坚挺，此外通过与股东方斯凯孚的合作打开海外市场也值 得期待，我们预计公司2023-2025年营收5.75/7.74/10.1亿元，归母净利润1.2/1.57/2.17亿元，eps为2/2.61/3.61元，对应PE为24/18/13倍。给予24年25-30倍PE，目标价格区间65.25-78.3元，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：新项目建设进度不及预期，新产品研发不及预期，下游需求不及预期，铜粉和巴氏合金等原材料价格波动。 内容目录 1聚焦动压油膜滑动轴承，扩产正当时5 1.1聚焦动压油膜滑轴，多领域应用5 1.2业绩稳步增长，23年前三季度表现优异6 1.3斯凯孚产业资本入股，扩产正当时8 1.4掌握动压油膜滑轴核心技术，合作研发激光熔覆工艺9 2动压油膜滑轴：滑轴中的中高端细分成长性领域11 2.1中高端滑轴，仍处于成长期11 2.2竞争格局分散，下游非标定制化需求居多13 2.3匹配国内制造业升级，国产替代逻辑坚挺14 3下游需求旺盛、兼具成长性和国产替代，掌握滑轴核心工艺技术15 3.1核电：技术壁垒高、国替逻辑坚挺，受益核电审批常态化15 3.2风电：大兆瓦趋势+降本诉求，齿轮箱滑轴渗透率有望快速提升18 3.3火电&工业驱动：火电基荷需求仍在，高端制造带动工业驱动的滑轴需求21 4盈利预测与估值24 5风险提示24 图表目录 图1：公司股权结构5 图2：公司滑动轴承产品6 图3：公司营收及增速，亿元，%6 图4：公司归母净利润及增速，亿元，%6 图5：公司营收以境内为主，亿元7 图6：公司产品结构，亿元，%7 图7：公司费用率整体呈下降趋势，亿元，%7 图8：毛利率和净利率整体呈上升趋势7 图9：ROE逐年提升7 图10：风电轴承市场情况8 图11：滑动轴承总成产能利用率和产销率8 图12：滑动轴承组件产能利用率和产销率8 图13：公司IPO募投项目情况9 图14：公司核心技术体系10 图15：亚琛联合科技的激光熔覆设备11 图16：“铜合金宽光斑外壁激光熔覆工艺技术开发”项目11 图17：滑动轴承分类12 图18：2016-2026年全球滑动轴承市场规模12 图19：2016-2026年中国滑动轴承市场规模12 图20：2016-2026年全球动压油膜滑动轴承市场规模13 图21：2016-2026年中国动压油膜滑动轴承市场规模13 图22：RENK滑动轴承13 图23：舍弗勒风力涡轮机齿轮箱的流体动压滑动轴承13 图24：全球轴承八大家2021-2022年营收，亿（人民币）14 图25：中国五大轴承产业集聚区14 图26：恰西玛核电站项目现场15 图27：恰西玛核电站C3/C4项目主冷却剂泵轴承15 图28：华龙一号主泵电机轴承16 图29：第四代钠泵泵轴承16 图30：2012-2022年全国商运核电机组装机情况17 图31：2012年至今核电审批核准数量17 图32：2010-2022年国内新增风电机组的平均单机容量，单位：MW19 图33：2022年国内不同单机容量风电机组新增装机容量占比19 图34：2022年陆上风电机组新增装机容量占比20 图35：2022年海上风电机组新增装机容量占比20 图36：舍弗勒青铜滑动层行星齿轮销的安装示例20 图37：火电投资2020年开始重新提速21 图38：2016-2021年中国工业电机产量规模23 图39：立式推力滑动轴承23 图40：ABB大电机及发电机业务全球事业部考察公司23 表1：公司核电领域产品应用16 表2：2012---2023年我国核电审批情况18 表3：公司火电领域产品应用22 1聚焦动压油膜滑动轴承，扩产正当时 1.1聚焦动压油膜滑轴，多领域应用 公司主要从事动压油膜滑动轴承的研发和生产。公司成立于2003年11月，2023年 9月在创业板上市，公司自主研发的动压油膜滑动轴承产品主要聚焦于能源发电、工业驱动、石油化工及船舶等领域，是重大装备、高精设备如重型燃气轮机、大型汽轮机、风力发电设备、高效压缩机、高速电机、泵及齿轮箱等装备的关键基础零部件。公司的产品具备承载能力强、旋转精度高、使用寿命长等特点，在主要技术参数上均不低于RENK、Waukesha、Miba、Kingsbury、Michell等国际知名企业同类产品，主要性能指标已达到国际先进水平。 图1：公司股权结构 资料来源：iFind，公司公告，财信证券 公司的动压油膜滑动轴承主要应用于火电、核电、风电等能源发电领域，以及石化、船舶和工业驱动等领域。2003年，公司自主研发出应用于火电的立式带壳体滑动轴承总 成，成功替代进口产品并迅速打开高端滑轴应用市场。2008年，公司自主研发的首套核电岛外用滑动轴承产品通过中国机械联合会的鉴定，并开始向客户批量供货。2012年，公司完成具有国际先进水平的高速轴承产品（动压油膜滑动轴承组件）系列化开发，并建成第一条高速滑动生产线，实现小批量生产。2013年-2015年，公司瞄准国际客户进行市场开拓，开始与SiemensAG、GE、AtlasCopco等合作，对其所需轴承产品进行升级和试制，实现了高速轴承走向国际。2015年2016年，公司承接国家重大项目-第三代核电“华龙一号”主泵轴承和第四代核电快堆钠泵滑轴的研发。2018年，公司研发的“华龙一号”主泵轴承顺利完成500小时试验。2019年，公司开发燃气轮机系列滑动轴承。同时，公司在风电滑轴领域的研发也取得较大的进展，具备了风电滑动轴承全流程研发能力；目前，公司已经完成了风电齿轮箱滑动轴承的研制，已经进入小批量试产阶段。 图2：公司滑动轴承产品 资料来源：公司官网，财信证券 1.2业绩稳步增长，23年前三季度表现优异 近五年公司营收和归母净利润稳健提升。2018-2022年，公司营收CAGR为17.64%，归母净利润CAGR为31.58%；归母净利润增速大幅领先营收增速，尤其是2020-2022年，公司连续三年归母净利润增速在35%以上。盈利能力稳步提升。公司毛利率在2018-2020年略有下滑，2020年探底回升；净利率从2018年的12.65%提升至2022年的20.21%。2023前三季度业绩亮眼。2023年前三季度，公司实现营收3.88亿元，同比增长20.87%； 归母净利润0.81亿元，同比增长32.79%；扣非归母净利润0.74亿元，同比增长49.76%。盈利能力方面，前三季度毛利率和净利率分别为38.54%和20.88%，较22年前三季度的 36.1%和19%均有所提升。2023Q3业绩尤为突出。2023Q3，公司实现营收1.27亿元，同 比增长7.86%；归母净利润0.31亿元，同比增长64%；扣非归母净利润0.25亿元，同比增长52.94%。23年Q3毛利率40.82%、净利率24.25%，较22年Q3的33.89%和15.94% 有明显改善，尤其是净利率提升接近10pcts。 5.00 4.00 25.19% 27.24% 20.87% 3.009.79% 2.00 9.49% 1.00 0.00 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 营业收入 yoy 图3：公司营收及增速，亿元，%图4：公司归母净利润及增速，亿元，% 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 0.00 39.39% 44.44% 32.79% 36.96% 10.00% 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 归母净利润 yoy 资料来源：iFind，公司公告，财信证券资料来源：iFind，公司公告，财信证券 图5：公司营收以境内为主，亿元图6：公司产品结构，亿元，% 5 3.96 43.66 2.89 3 2.2 2.31 2 1 0.09 0.19 0.24 0.3 0.4