深度报告：从沙特愿景计划看荣盛长期发展潜力

核心观点 ⚫沙特愿景计划的目标与实践：沙特在2016年发布了《2030愿景计划》，对于社会、经济、政府三大方面的九个方向提出了清晰的目标。其中经济方面的一些具体目标包括：1）石油天然气产业本地化程度提高到75%；2）外国直接投资增加到5.7%；3）私营部门对GDP贡献增长到60%；4）非石油出口占比达到50%等。这为我国产业能力和产业标准的对外输出，带来了巨大的机遇。沙特为实现愿景计划，以最强的原油产业和沙特阿美领衔，开始积极布局全产业链。以其在船运行业的布局可以看出，沙特阿美都是与全球领先的合作伙伴合资，来实现产业上的快速突破。 ⚫荣盛有望开启新发展周期：虽然沙特阿美在石化产业上对外多有合作，但是本土项目才是实现愿景计划的重要抓手。其早先的合作伙伴主要是欧美日本企业，但愿景计划公布后，开始转向中国企业。而荣盛则凭借SASREF项目成为了沙特阿美新的合作伙伴，可以说其产业能力得到了高度认可。我们认为荣盛有望打开新的发展空间，不仅在沙特，甚至在其他国家都有望获得新的合作机会，并为我国石化产业能力与标准输出起到推动作用。而且，海外炼化项目的盈利能力相对较好，如果能够获得沙特的乙烷资源配套，则还能更上一个台阶，石化出海有望名利双收。 盈利预测与投资建议 倪吉021-63325888*7504niji@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517120003 ⚫根据2023年第四季度各产品市场价格变化情况，我们调整公司对应产品的价格预测，调整2023-2025年公司每股收益预测分别为0.11、0.45、1.02元（原预测0.15、0.50、1. 11元）。我们采取历史估值法，参考公司过去5年PB（TTM）均值3.6，考虑到行业景气度底部以及预期ROE水平低于历史水平给予20%折价，按23年每股净资产预测值4.52元对应目标价为13.03元，维持买入评级。 李跃liyue@orientsec.com.cn 风险提示 一次极具战略构想的“跨国”炼化合作2024-01-10全面挖掘四千万吨炼油盈利潜力2024-01-02三季度业绩环比改善，新项目稳步推进2023-10-26 ⚫联合投资计划推进不及预期；新材料项目推进不及预期；海外成品油价差收缩。 目录 1、引言.........................................................................................................4 2、沙特愿景计划...........................................................................................4 2.1愿景计划的目标与方法.................................................................................................42.2沙特阿美如何践行愿景计划..........................................................................................5 3、荣盛有望开启新发展周期..........................................................................6 3.1成为沙特石化产业发展的重要助力...............................................................................63.2沙特合作可能是全球化的起点......................................................................................8 4、投资建议................................................................................................10 5风险提示...................................................................................................10 图表目录 图1：沙特地理位置......................................................................................................................4图2：沙特石油产量、本地加工量及占比（千桶/天）...................................................................8图3：拉比格石化收入情况（亿元）.............................................................................................9图4：上海石化收入情况（亿元）................................................................................................9图5：鹿特丹柴油-国内柴油（元/吨，不含税）............................................................................9图6：鹿特丹汽油-国内汽油（元/吨，不含税）............................................................................9 表1：沙特愿景计划目标..............................................................................................................5表2：沙特阿美船运产业链布局项目.............................................................................................6表3：沙特阿美本土石化化工合资项目情况..................................................................................7表4：拉比格石化、上海石化与浙江石化对比（亿元）................................................................8表5：YANPET项目情况（亿元）...............................................................................................9 1、引言 今年年初，荣盛石化公告了与沙特阿美签署的《谅解备忘录》，披露了与沙特阿美未来一系列围绕沙特炼厂与国内化工项目的潜在股权交易和再投资计划。我们随后也在深度报告《一次极具战略构想的“跨国”炼化合作》中分析这一合作落地后对于荣盛的影响，不过分析的角度主要聚焦在沙特和舟山的三个石化项目上。实际上沙特近几年对外合作与投资的广度与力度都在不断加大，这主要都是基于其《2030愿景计划》的执行和推动。如果从沙特的愿景计划出发，我们认为荣盛的发展前景可能比这次的炼厂合作更为宏大。具体如下： 1）沙特为实现愿景计划，以最强的原油产业和沙特阿美领衔，开始积极布局全产业链，而且都是与全球领先的合作伙伴合资的形式，来实现产业上的快速突破。 2）虽然沙特阿美在石化产业上对外多有合作，但是本土项目才是实现愿景计划的重要抓手。其早先的合作伙伴主要是欧美日本企业，但愿景计划公布后，开始转向中国企业。而荣盛则凭借SASREF项目成为了沙特阿美新的合作伙伴，可以说其产业能力得到了高度认可。 3）我们认为荣盛有望打开新的发展空间，不仅在沙特，甚至在其他国家都有望获得新的合作机会，并为我国石化产业能力与标准输出起到推动作用。且海外炼化的回报率相对较高，石化出海有望实现名利双收。 2、沙特愿景计划 沙特在2016年发布了《2030愿景计划》，对于社会与文化、商业与经济、环境与自然、旅游与古迹等方方面面提出了比较详细的发展目标和切实可行的实现方法。 2.1愿景计划的目标与方法 根据愿景计划的描述，其能够成功是实现主要基于三大支柱： 1）沙特处于全球阿拉伯和伊斯兰世界的中心地位，拥有十几亿穆斯林教徒的信仰基础。 2）沙特具备成为投资强国的决心和实力。沙特拥有极其丰富的油气资源，而且主要都掌握在政府手中，其雄厚的资本实力是投资能力的重要保障。3）沙特地理上是连接亚洲、欧洲和非洲三大洲的国际枢纽。红海海峡与波斯湾之间的地理位置使其有望成为全球贸易中心和世界门户。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 沙特愿景计划对于社会、经济、政府三大方面的九个方向提出了清晰的目标，其中经济方面的规划与我们最为相关。经济方面的一些具体目标包括：1）石油天然气产业本地化程度提高到75%；2）外国直接投资增加到5.7%；3）私营部门对GDP贡献增长到60%；4）非石油出口占比达到50%等。这些目标的设定表明沙特希望从比较单一的石油产出国，向产品更为丰富的结构转变，且提升由私营部门和外商投资参与的比例。这也为我国产业能力和产业标准的对外输出，带来了巨大的机遇。 2.2沙特阿美如何践行愿景计划 对于沙特来说，产业转型升级最大的抓手就是沙特阿美。作为沙特最大的企业，沙特阿美被誉为世界最赚钱的公司，其2022年净利润超过1600亿美元。沙特在愿景计划中就提出希望阿美能够从石油业务世界领先，转型成为在多个领域都领先的企业。近几年，沙特阿美也确实凭借其强大的资本实力和在油气行业巨大的影响力，开始在产业链大手笔布局，也取得了令人瞩目的成果。 作为全球最大的原油出口国，沙特的原油运输需求巨大，因此选择了船运作为主要切入口。2017年，沙特阿美牵头成立了沙特国际海事工业（IMI），经过几年建设IMI即将正式运营并有望一跃成为全球最大的船厂。据中国船舶网报道IMI将拥有每年18艘大型船舶、4~6座油气田开发钻探设备和25艘海工支援船(OSV)的建造能力，以及配套的船舶修理和维护能力。围绕IMI项目的上下游，又分别成立了Semco（船用发动机企业），海工支援船厂，ARO Drilling（钻井企业），和绿色低碳厚板厂等。 沙特在这些项目中都采用了合资的方式来投资，从每个项目的股东可以看出，阿美都选择了各个行业的领军企业来合作。如发动机和造船方面的韩国现代重工，海工支援船的沙特私营企业Zamil，海洋钻探企业Valaris，以及我国的钢铁企业宝钢。沙特自身确定的需求和庞大的资本实力，对于领先企业有极大的吸引力，因此这些项目也能够快速落地，与中国改革开放早期“市场换技术”的打法类似。同时，不同项目的股权分配也差异较大，如IMI项目中现代重工仅持有10%股权，而钢板项目中宝钢则持有50%股权。我们认为股权的差异主要在于股东在项目中承担的工作以及未来利益获得方式的不同。现代重工在IMI中股权占比较少，主要由于IMI每造一艘船都要向现代重工支付专利许可费，现代重工与IMI的关系更像是有一定股权利益绑定的供应商与客户。而宝钢在