经济运行整体向好，恢复势头仍需呵护--宏观经济信用观察半年报（2023年上半年）

经济运行整体向好恢复势头仍需呵护 （二零二三年上半年） 主要经济指标情况 指标名称 2022 Q2 2022 Q3 2022 Q4 2023 Q1 2023 Q2 GDP当季值(万亿元) 29.4 30.9 33.6 28.5 30.8 GDP当季同比(%) 0.4 3.9 2.9 4.5 6.3 工业增加值增速(%) 3.4 3.9 3.6 3.0 3.8 固定资产投资增速(%) 6.1 5.9 5.1 5.1 3.8 房地产投资增速(%) -5.4 -8.0 -10.0 -5.8 -7.9 基建投资增速(%) 7.1 8.6 9.4 8.8 7.2 制造业投资增速(%) 10.4 10.1 9.1 7.0 6.0 社零增速(%) -0.7 0.7 -0.2 5.8 8.2 出口总额增速(%) 13.4 11.9 6.3 -1.5 -3.2 进口总额增速(%) 5.6 3.7 1.0 -7.0 -6.7 CPI涨幅(%) 1.7 2.0 2.0 1.3 0.7 PPI涨幅(%) 7.7 5.9 4.1 -1.6 -3.1 财政收入增速(%) -10.2 -6.6 0.6 0.5 13.3 财政支出增速(%) 5.9 6.2 6.1 6.8 3.9 调查失业率均值(%) 5.8 5.4 5.6 5.5 5.2 社融存量增速(%) 10.8 10.6 9.6 10.0 9.0 注：1.GDP当季值按现价计算，同比增速按不变价格计算；2.工业增加值、固定资产投资、社零（社会消费品零售总额）、进出口、价格指数、财政收支（一般公共预算收支）数据均为累计同比增速，基建投资不含电力；3.调查失业率为季度均值；4.社融存量增速为期末值；5.出口、进口数据均以美元计价 数据来源：国家统计局、中国人民银行、Wind，联合资信整理 摘要： 2023年上半年，随着经济社会全面恢复常态化运行，生产需求逐步恢复，就业物价总体稳定，经济运行整体回升向好。剔除低基数因素后，二季度经济增速不及市场预期，但6月生产、消费等领域出现边际改善，是经济向好的积极信号。展望下半年，随着基数升高，三、四季度增速较二季度或将有所回落，但当前积极因素增多，经济增长有望延续回升态势，实现全年5%的增长目标可期。 信用环境方面，2023年上半年，社融规模小幅扩张，信贷结构有所好转，但居民融资需求仍偏弱，同时企业债券融资节奏同比有所放缓。银行间市场流动性先紧后松，实体经济融资成本稳中有降。展望下半年，在7月中央政治局会议指出“要加强逆周期调节和政策储备，适时调整优化房地产政策”，且央行表示“将保持银行体系流动性合理充裕，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”的背景下，预计社融规模将稳步扩张，信贷结构将继续优化，市场流动性将维持总体平稳，实体经济融资成本将继续稳中有降。 政策环境方面，2023年一季度，宏观政策聚焦于完善房地产调控政策、健全REITs市场功能、促进中小微企业调结构强能力；二季度，宏观政策以贯彻落实4月中央政治局会议精神为主，聚焦于进一步优化房地产调控政策、深化资本市场改革、稳住外贸外资基本盘、提振汽车和家居等大宗消费、优化调整稳就业政策。展望下半年，宏观政策调控力度将进一步加大，着力扩大内需、提振信心、防范风险，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。 联合资信研究中心 吴玥wuyue@lhratings.com刘东坡liudp@lhratings.com 一、宏观经济与行业运行情况 2023年上半年，随着经济社会全面恢复常态化运行，市场需求逐步恢复，生产供给持续增加，消费和服务业加快修复，就业物价总体稳定，经济运行整体回升向好。经初步核算，上半年中国GDP为59.30万亿元，按不变价格计算，同比增长5.5%。其中，在低基数的作用下，二季度GDP当季同比增长6.3%，较一季度加快1.8个百分点；剔除低基数因素来看，二季度GDP两年平均增速1回落至3.3%。随着前期积压需求在一季度集中释放，二季度经济表现低于市场预期，但6月PMI止跌回升、工业增加值、服务业生产指数、社会消费品零售总额等指标两年平均增速加快，反映出生产、消费等领域出现边际改善，是经济向好的积极信号，但回升动能依然较弱，恢复势头仍需呵护。 GDP当季同比增速情况（不变价） 8% 10% 主要经济指标两年平均增速情况 6.0% 5.8% 5.9% 6.4% 5.7%5.3% 4.8% 6.3% 4.6%5% 4%4.8% 3.1% 5.1% 5.0% 3.9% 2.9% 4.5% 3.3% 0% -5% 2019/06 2019/09 2019/12 2020/03 2020/06 2020/09 2020/12 2021/03 2021/06 2021/09 2021/12 2022/03 2022/06 2022/09 2022/12 2023/03 2023/06 0%0.4% 2023/042023/052023/06 -10% -4% -8% -6.9% 注：图中虚线部分数据为两年平均增速，下同数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 展望下半年，房地产市场供给仍处在调整阶段，房地产开发投资或将保持低位运行；在制造业利润低迷、外需回落以及产能利用率偏低等因素的影响下，制造业投资或将保持温和增长；就业形势整体好转，消费市场有望维持复苏态势，但修复到2019年水平仍需耐心等待；作为稳增长的重要抓手，在经济下行压力较大、出口承压、房地产低迷等背景下，基建投资仍将发挥支撑经济的作用。总体来看，随着基数的升高，三、四季度增速较二季度或将有所回落，但当前积极因素增多，经济增长有望延续回升态势，实现全年5%的增长目标可期。 1.生产端：工业、服务业二季度增速放缓，但边际有所改善 2023年上半年，全国规模以上工业增加值同比增长3.8%；剔除上年较高的基数影响后，两年平均增长3.6%，较一季度（两年平均增速为4.7%）有所放缓，但5月、6月工业增加值两年平均增速出现边际改 1为剔除基数效应影响，方便对经济实际运行情况进行分析判断，本文使用两年平均增速（几何平均增长率）对部分受 基数效应影响较大的指标进行分析，如工业生产、服务消费等相关领域指标。 善。从PMI来看，6月PMI结束连续三个月的下滑趋势，小幅回升至49.0%，虽然仍处在荣枯线下，但收缩幅度减小也反映出工业生产端出现边际改善。行业方面，制造业增加值上半年累计同比增长4.2%，其中汽车制造、有色金属、化学制品等行业增加值实现较快增长；随着市场需求不断恢复，黑色金属、非金属矿等行业增加值增速有所加快；家具制造、医药制造、纺织、造纸等行业增加值同比有所下降。 9% 6% 3% 0% -3% 工业增加值当月同比增速情况 1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2016－2019年范围2022年 主要工业行业增加值累计同比增速2情况 -15%-10%-5%0%5%10%15% 2022/12 2023/06 汽车制造有色金属化学制品黑色金属电热生产油气开采食品制造煤炭开采非金属矿饮料制造电子设备 造纸及纸制品业 纺织业 -6%2016－2019年均值2023年 2021年两年平均2023年两年平均 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 医药制造 家具制造业 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 2023年上半年，服务业生产指数累计同比增长8.7%；两年平均增长4.1%，较一季度（4.6%）有所放缓，其中6月当月两年平均增速小幅加快。从主要行业来看，服务消费加快恢复，居民外出购物、就餐、住宿增加，上半年住宿和餐饮、批发零售行业增加值两年平均分别增长5.96%和3.71%；居民出行意愿增强，上半年交通运输、仓储和邮政业增加值两年平均增长2.98%，五一、端午假期全国国内旅游出游分别为2.74亿和1.06亿人次，按可比口径已恢复至2019年同期的119.1%和112.8%。 15% 10% 5% 0% -5% -10% 服务业生产指数当月同比增速情况 2017－2019年范围2022年 2017－2019年均值2023年 服务行业增加值累计同比增速3情况 -6%0%6%12% 信息技术 金融住宿和餐饮 租赁和商务服务 其他服务批发零售交通运输房地产 2021年两年平均 2023年两年平均 2022年2023年上半年两年平均增速 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 2图中有色金属为有色金属冶炼及压延加工业；化学制品为化学原料及化学制品制造业；黑色金属为黑色金属冶炼及压 延加工业；电热生产为电力、热力的生产和供应；油气开采为石油和天然气开采业；煤炭开采为煤炭开采和洗选业；饮料制造为酒、饮料和精制茶制造业；电子设备为计算机、通信和其他电子设备制造业，下同。 3图中信息技术全称为信息传输、软件和信息技术服务业；交通运输全称为交通运输、仓储和邮政业。 2.需求端：房地产投资疲弱，消费温和复苏 剔除价格因素后固定资产投资保持较快增长。2023年上半年，全国固定资产投资完成额（不含农户） 24.31万亿元，同比增长3.8%；扣除价格因素影响后，同比增长6.5%。 房地产投资转弱。2023年上半年，房地产开发投资同比下降7.9%，一季度在宽松购房政策下，前期积压的购房需求集中释放，房地产市场企稳复苏态势初显；二季度地产销售压力再次上升，房地产投资、 新开工面积降幅扩大；而竣工面积整体维持较高增速，反映出房地产投资的重点仍在保交付，扩大投资的意愿和信心不足。当前房地产市场供给仍处在调整阶段，房地产开发投资或将保持低位运行。 基建和制造业投资边际放缓，增速仍然维持较高水平。2023年上半年，基建投资同比增长7.2%，在经济下行压力较大、出口承压、房地产低迷等背景下，作为稳增长的重要抓手，基建投资仍将在财政贴息 吸引民间资本、加大政策性金融性工具使用力度等政策加持下，继续发挥支撑经济的作用。2023年上半年，制造业投资同比增长6.0%。其中，高技术制造业投资仍是主要支撑，同比增长11.8%，增速比制造业投资高5.8个百分点。在制造业利润下降、外需回落以及产能利用率偏低等因素的影响下，制造业投资或将保持温和增长。 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 固定资产投资累计同比增速情况 2020/06 2020/09 2020/12 2021/03 2021/06 2021/09 2021/12 2022/03 2022/06 2022/09 2022/12 2023/03 2023/06 固定资产投资房地产投资 40% 20% 0% -20% -40% -60% 房地产主要指标当月同比增长情况 新开工面积竣工面积 2020/06 2020/09 2020/12 2021/03 2021/06 2021/09 2021/12 2022/03 2022/06 2022/09 2022/12 2023/03 2023/06 基建投资制造业投资销售面积销售额 注：2021年数据为两年平均增速，基建投资不含电力数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 注：2021年数据为两年平均增速 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 消费温和复苏。2023年上半年，随着经济社会全面恢复常态化运行，一系列扩内需促消费政策落地显效，消费市场呈现恢复态势。上半年社会消费品零售总额22.76万亿元，同比增长8.2%；剔除基数效应后， 上半年社零两年平均增长3.65%，保持温和增长。其中，1－5月两年平均增速呈小幅下行态势，6月两年平均增速小幅提升。限额以上商品方面，金银珠宝、服装鞋帽针纺织品、化妆品、体育娱乐用品、通讯器材、家具等商品销售由上年全年的同比下降转为上半年的同比增长，消费升级类商品销售明显恢复；建筑及装潢材料