从围剿到突围，中国光伏企业的破局之路

www.lhratings.com研究报告1 从围剿到突围，中国光伏企业 的破局之路 联合资信工商评级四部|蔡伊静|马金星 摘要 在我国光伏产业发展初期，美国、欧盟等国家陆续对我国光伏产品开启“双反”调查，导致我国光伏产品出口受阻，出口成本明显增加，叠加多晶硅进口价格上涨及人民币升值等不利因素，我国光伏产品出口占比明显下降。但随着技术的不断发展及产业链一体化进程的加快，我国光伏产业各环节均已形成明显的产业规模优势；同时，光伏企业大力开拓布局海外市场，盈利能力明显改善，整体抗风险能力显著增强。目前，我国光伏制造企业整体偿债压力可控，融资环境良好，整体信用风险较低。 未来，美国、欧盟等对我国光伏产品的贸易限制短期内将难以消除，但长期来看，全球光伏市场需求向好，我国光伏制造企业应不断提升技术研发水平，持续“降本增效”，合理开拓海外市场，在全球光伏制造产业占据主导地位。 一、“双反”调查概况 自2011年美国对我国光伏产品发起第一轮“双反”调查以来，欧盟、加拿大等国家和地区也陆续对我国光伏产品开启相关调查。同时，各国对我国光伏产品出口贸易限制层层加码，我国光伏制造企业的生产经营面临严峻挑战。 自我国于1997年提出“中国光明工程”计划，利用光伏发电改善偏远地区的电力供应和贫困状况作为全国扶贫工作的重要举措，由此拉开了我国光伏产业的序幕，我国光伏装机规模快速扩大。1998－2008年末，我国光伏装机容量年均复合增长率超过100%。进入2009年后，“金太阳工程”和“光伏建筑应用示范”项目的实施进一步提升了我国光伏产业投资热情，我国成为全球最大的光伏产品生产基地，光伏组件和电池等产品大量销往欧盟、美国等国际市场。根据中国光伏产业协会（CPIA）数据统计，2011年，我国光伏组件产量约21GW，其中出口占比超过90%。当年11月，美国商务部（DOC）应SolarWorldIndustriesAmericaInc.的申请，对原产于中国大陆的晶体硅光伏电池（无论是否组装为组件）开启第一轮反倾销和反补贴立案调查（以下简称“双反”调查），该次“双反”调查标志着中美光伏贸易争端的开启。随后，美国逐步扩大产品调查范围及区域，对我国光伏产品出口限制措施层层加码，欧盟、加拿大、印度等国家和地区也陆续对我国开展“双反”调查，我国光伏企业的生产经营面临严峻挑战。 表12011年以来美国对我国光伏企业出口限制措施 发起时间 调查地区 调查产品 裁定结果 2011年11月 中国大陆 中国大陆的晶体硅光伏电池 （无论是否组装为组件） 2012年3月,美国商务部作出终裁，对中国企业征收反倾销 税率18.32%-~49.96%，反补贴税率14.78%~15.97% 2014年1月 中国大陆中国台湾 电池、组件、层压材料在内的晶体硅光伏产品 2015年12月，美国商务部作出终裁，中国相关产品实行 27.64%~49.79%的反补贴税以及26.71%~165.04%的反倾销税；对中国台湾相关产品实行11.45%~27.55%的反倾销税 2017年4月 中国及中国之外的生产基地 组件及超过配额的光伏电池 2018年1月23日，美国宣布对进口光伏产品采取为期4年 的201保障措施，对组件及超过配额的光伏电池第一年征收30%关税，此后三年递减为25%、20%、15%。 2017年8月 中国 中国产品的301程序征税清单 加征7.5%~25%的301税率 2022年4月 中国、越南、泰国、马来西亚、柬埔寨 所有光伏产品 2023年8月18日，美国商务部公布反规避调查的终裁结果：（1）比亚迪、NewEast、阿特斯、天合光能、VinaSolar（隆基控股公司）均存在“反规避行为”；（2）韩华、晶科、Boviet（博威集团旗下的越南博威尔特）不存在“规避行为”；（3）对于未作出回应的其他公司，均认为是存在“反规避行为”。 同时，美国商务部终裁维持了三种免税“声明”的做法，特别是基于非中国元素的免税条件，又通过在免税“声明”要求中加入对于硅片和6种主材（银浆、铝框、玻璃、背板、EVA和接线盒）的非中国元素要求。 资料来源：公开资料 二、中国光伏企业的破局之路 在我国光伏产业发展初期，“双反”调查导致我国光伏产品出口成本明显增加，叠加多晶硅进口价格上涨及人民币升值等不利因素，我国光伏产品出口占比明显下降，企业整体盈利能力大幅降低，各偿债指标不断恶化，我国光伏制造企业信用风险极高。随着我国光伏产业快速发展，“双反”调查虽使得我国光伏产品出口占比有所下降，但高出口成本也促使我国光伏制造企业不断转型并寻求新的利润增长点。近年来，我国光伏制造企业加快产业链一体化进程，各环节已形成明显的产业规模优势；同时大力开拓并布局美国、东南亚等海外市场，收入及利润规模持续扩大，一定程度降低了“双反”调查带来的不利影响。目前，我国光伏制造企业整体偿债压力可控，融资环境良好，整体信用风险较低。 （一）乘风而起，高空迫降 光伏产业发展初期，因国内下游电站市场需求较小，我国光伏制造企业收入主要依赖产品出口。2010年，我国光伏装机容量同比新增0.61GW；光伏组件产量约13GW，其中出口占比高达92%以上。2011年，我国光伏装机容量同比新增3.11GW；光伏组件产量约21GW，其中出口占比约90%以上。 图12010－2020年我国多晶硅进口价格（单位：美元/千克） 资料来源：Wind 图22009－2020年人民币实际有效汇率指数 资料来源：Wind 2010－2011年，我国光伏组件出货量最多的企业主要包含无锡尚德太阳能电力有限公司（以下简称“无锡尚德”）、英利绿色能源控股有限公司（以下简称“英利绿色能源”）、晶澳太阳能科技股份有限公司（以下简称“晶澳科技”）和天合光能股份有限公司（以下简称“天合光能”）等。2011年，美国商务部对我国光伏制造企业实施“双反”调查，其中英利绿色能源、无锡尚德和天合光能分别被征收31.18%、31.22%和31.14%的反倾销税，其他未应诉中国光伏企业的税率为249.96%，我国光伏产品出口成本大幅增加。同时，因我国光伏产业“两头”在外，原材料多晶硅过度依赖进口，在“双反”调查背景下，中欧、中美贸易摩擦加剧，国外多晶硅生产商被 下游客户签订大量长协合同，流入现货市场的多晶硅较少，现货价格被迅速推高，使 得我国多晶硅进口价格大幅上涨至2011年4月75.12美元/千克的最高点，光伏产品生产成本骤增。与此同时，人民币在该时期已处于升值通道，进一步降低了国内光伏产品出口的竞争力。2012年，我国光伏组件产量约24GW，其中出口占比同比下降 11.31个百分点。 表22010－2012年我国主要光伏制造企业盈利指标情况（单位：亿元） 公司名称 2010年 2011年 2012年 营业利润 /Income(loss)fromoperations 毛利率 净资产收益率 营业利润/Income(loss)from operations 毛利率 净资产收益率 营业利润 /Income (loss)fromoperations 毛利率 净资产收益率 尚德电力 1.97亿美元 6.8% 12.7% -6.45亿美元 -20.5% -106.8% -- -- -- 英利绿色能源 27.81 22.2% 13.5% -26.95 18.4% -45.5% -25.23 -22.2% -72.7% 晶澳科技 1.13 28.7% 12.1% 0.22 23.72% 0.6% -3.49 4.1% -29.3% 注：因尚德电力和英利绿色能源均为美股上市公司，毛利率=Income(loss)fromoperations/TotalNetrevenues*100%；净资产收益率=Netincome(loss)/Netassets*100%；资料来源：公司年报、Wind 表32010－2012年我国主要光伏制造企业偿债指标情况 公司名称 2010年 2011年 2012年 现金短期债务比（倍） 经营现金/全部债务（倍） EBIT/全部债务（倍） 现金短期债务比 （倍） 经营现金/全部债务 （倍） EBIT/全部债务 （倍） 现金短期债务比 （倍） 经营现金/全部债务 （倍） EBIT/全部债务 （倍） 尚德电力 0.62 -0.01 0.11 0.31 0.04 -0.40 -- -- -- 英利绿色能源 1.00 0.30 0.33 0.51 0.03 -0.23 0.28 -0.18 -0.22 晶澳科技 7.52 -1.15 1.04 0.99 -1.86 0.18 0.30 -0.13 -0.45 注：因尚德电力和英利绿色能源均为美股上市公司，现金短期债务比=Cashandcashequivalentss/Short•termborrowings*100%；经营现金（经营活动现金流量净额） =Netcashprovidedby(usedin)operatingactivities；EBIT=Income(loss)fromcontinuingoperationsbeforetax 资料来源：公司年报 受“双反”调查影响，我国光伏制造企业整体盈利能力明显减弱，部分企业甚至被迫破产重组。2011年，尚德电力和英利绿色能源营业利润分别为亏损6.45亿美元和26.95亿元；各项盈利指标均显著恶化。2012年，英利绿色能源仍处于大幅亏损状态；晶澳科技毛利率和净资产收益率分别同比大幅下降19.62个百分点和36.10个百 分点；而尚德电力因资不抵债于2013年3月破产重整。随着盈利和偿债能力明显减弱，企业融资亦受到严重影响，金融机构收紧对光伏制造企业贷款政策，再融资空间不断收窄，进一步加大了光伏制造企业流动性压力。 （二）破局而立，向阳而生 “双反”调查等贸易限制虽然对我国光伏产品出口对造成一定制约，但随着我国光伏产业利好政策的不断出台，我国光伏产业逐步突破“两头”在外困境，上中下各 产业环节产业均展现明显的规模优势，在“双反”围城中破局而立，行业整体抗风险 能力显著增强。 1.突破多晶硅生产技术限制，摆脱进口依赖 我国光伏制造企业已打破原料端技术壁垒，多晶硅产能和产量均快速增长。近五年，我国多晶硅产量年均复合增长约25.64%。截至2022年底，我国多晶硅产能为 116.67万吨，占全球产能规模的87.0%。同时，多晶硅生产为高耗能生产工艺，我国多晶硅生产企业通过不断向新疆、内蒙古等能源丰富且价格相对低廉的区域转移，电力成本明显减低，我国光伏产品成本优势显著展现。 2.制造环节技术不断突破，“产业一体化”“全球化”进程加速 在制造环节，我国光伏企业不断加快技术创新和结构调整，硅片、组件和电池片工艺技术均持续优化，光电转换效率屡创新高，“硅片-电池片-组件”产业一体化进程加速，持续“降本增效”。近年来，随着电池片技术的不断迭代升级，光伏电池片技术从初期的P型电池升级至N型电池。目前主流的PERC技术平均转换效率已由19.50%（AI-BSF电池平均转换效率）提升至23.20%。同时，我国已成为全球最大的光伏产品生产区域。截至2022年底，我国硅片、组件、电池片产能分别为650.1GW、505.6GW和551.6GW，分别占全球产能规模的97.9%、86.7%和80.8%。此外，面对欧美不断升级的“双反”调查，我国光伏制造企业通过布局海外光伏生产基地等方式来灵活应对。中国光伏制造行业的发展趋势已由“产品出口”逐渐转变为“产能出海”的格局。根据公开数据，隆基绿能科技股份有限公司、晶科能源股份有限公司及天合光能等20余家光伏制造企业已在海外（主要包括美国、马来西亚、越南和印度等国家）布局产能；目前投产及规划建设的硅片产能约27GW、电池片产能约61GW、组件产能约74GW。同时，海外建设产能除硅片、电池片和组件等主要产品外，组件生产所需的辅材环节也布局了配套产能。光伏组件全产业链的海外布局有利于我国光伏制造集群效应的形