行业景气度下行对化纤企业短期偿债能力指标影响分析

www.lhratings.com研究报告1 行业景气度下行对化纤企业短期偿债能力指标影响分析 联合资信工商评级四部毛文娟 摘要 2022年以来，制造业采购经理人指数（PMI）持续低位，作为中间加工制造环节的化工行业景气度下行，其中化纤行业景气度下行态势明显。 在行业景气度下行时，经营现金流动负债比通常反应较为直接，流动比率和现金短期债务比作为常用短期偿债能力衡量指标，受到企业债务杠杆、结构，投资节奏等因素影响，考虑到存货占比高且原材料价格波动对指标的影响，需要进一步通过速动比率来判断企业的短期偿债能力变化情况。在行业景气度下行背景下，我们需综合企业短期偿债能力指标表现和企业经营行为、企业风险防范意识等因素分析企业的信用风险。 发债化纤企业信用水平整体较高且较为稳定，可转债也为信用水平相对偏低的化纤企业拓宽了融资渠道。化纤行业存续债券到期分布较为合理，但考虑到近两年化纤行业景气度下行，国内发债化纤企业短期偿债能力指标弱化等因素，仍需关注行业景气度下行背景下发债化纤企业的投资节奏、风险防范意识等。 研究背景 2022年以来，上游能源、原料成本高位震荡，下游需求不振，商品价格传导不畅，多数化工企业经营业绩下滑，化纤作为化工行业的重要细分之一，多重复杂因素叠加影响下， 化纤行业运行遭遇较大冲击，下行趋势明显。作为典型的强周期行业，在行业下行阶段，化纤企业的抗周期能力和短期信用风险防范水平备受投资人关注，需加强对企业短期偿债能力指标的关注和分析。 一、化纤行业运行概况 2022年以来，制造业采购经理人指数（PMI）持续低位，作为中间加工制造环节的化工行业景气度下行，其中化纤行业景气度下行态势明显。 2022年，在通胀以及地缘政治冲突等影响下，全球制造业需求收缩压力持续加大，作为关键的经济领先指标之一的制造业采购经理人指数（PMI）持续低位，2022年12月，全球制造业采购经理指数（PMI）为48.6%，中国制造业采购经理指数（PMI）下降至47.0%，全年多数时间段位于50%以下。作为中间加工制造环节的化工行业，利润受上游原材料价格波动和行业供需格局影响较大，2022年以来，在上游能源、原料成本高位震荡，下游需求不振价格传导不畅的背景下，化工行业整体承压，多数化工企业经营业绩下降。 图1：化工行业综合景气指数 资料来源：Wind，联合资信整理 按照Wind化工行业数据显示，2022年Wind化工行业毛利润（合计）同比增速由上年的65.66%下降至-5.08%，其中化纤行业毛利润（合计）同比增速由上年的77.44%下降至- 39.14%，是化工细分行业中业绩下滑最多的细分行业（不含少于10家上市公司的细分行业）。因而本文以化纤细分行业为例分析行业景气度下行背景下企业短期偿债能力指标的变动情况及重点关注指标。 图2Wind化工细分行业毛利润（合计）同比增速 资料来源：Wind，联合资信整理 2022年以来，化纤行业面临的内外部发展环境更趋复杂严峻。原油价格高位大幅波动， 下游需求持续低迷，化纤企业产销压力加大，总体开工负荷较2021年明显下降。根据中国化纤协会统计，2022年中国国内化纤产量为6488万吨，同比下降0.55%，为近四十年来化纤产量首次负增长，除粘胶长丝、腈纶产量分别同比增加7.45%和16.70%外，其他主要产品的产量均有下降。 2022年上半年，原油价格震荡上行，大幅增加了化纤企业的原料成本和能源成本，但在“弱需求”的现实情况下，企业无法将“高成本”顺利传导，挤压企业利润并占用大量流动资金。下半年，原油价格快速回落，企业原料成本虽然大幅下降，但化纤市场失去支撑，产品价格持续下跌造成销售更为困难。2022年化纤行业经济效益指标同比下降明显，国家统计局数据显示，中国化纤行业营业收入为10900.74亿元，同比增加5.32%；实现利润总额241.29亿元，同比减少62.22%，化纤行业仅为纺织全行业贡献约12%的利润，较2021 年下降了13个百分点；行业亏损面31.93%，较2021年扩大14.63个百分点，亏损企业亏损额同比增加102.67%。 二、化纤企业短期偿债能力指标表现 在行业景气度下行时，经营现金流动负债比通常反应较为直接，流动比率和现金短期债务比作为常用的短期偿债能力衡量指标，受到企业债务杠杆、结构，投资节奏等因素影响，考虑到存货占比高且原材料价格大幅波动对指标的影响，需要进一步通过速动比率来 判断企业的短期偿债能力变化情况。综合来说，在行业景气度下行背景下，我们需综合企业短期偿债能力指标表现和企业经营行为、企业风险防范意识等因素看待企业的信用风险。 短期偿债能力是指企业在一定时期内，根据其负债到期情况以及财务状况，能够完成偿 还应付短期债务的能力。一般通过经营现金流动负债比、流动比率、现金短期债务比等指标来衡量企业的短期偿债能力。短期偿债能力指标反映了企业以现有资源偿还即期债务的能力，如果在行业下行阶段，企业的短期偿债能力发生问题，将会牵制企业的经营和财务，进而影响公司整体信用状况。在行业景气度下行期，我们需加强对企业短期偿债能力指标的关注和分析。 1、上市化纤企业短期偿债能力指标情况 在行业景气度下行时，上市化纤企业经营现金流动负债比弱化明显，而流动比率和现金短期债务比鉴于部分企业增强了风险防范意识而有所改善，但整体变化不大，需关注部分尾部企业的短期信用风险。考虑到化纤企业存货占比较高且2022年原材料价格上涨等因素，速动比率的下降相比较流动比率更为显著。 （1）经营现金流动负债比 行业景气度下行，化纤企业经营活动产生的现金对流动负债的保障能力明显减弱。 经营现金流动负债比＝经营活动现金净流量／流动负债。一般来说经营现金流动负债比越高越好，低于0.15倍说明该企业经营获现对流动负债的覆盖程度不足。通常在行业景气度下行阶段，企业的盈利和获现能力均将下降，对流动负债的保障将下降。 2022年，化纤企业的经营获现能力显著减弱，体现为经营活动现金净流入减少。2022 年国内34家1化纤上市企业经营活动产生的现金净流入624.92亿元，同比减少26.58%，而 2022年底流动负债较上年同期增长14.77%，经营活动产生的现金对流动负债的保障能力明显减弱，一方面上市化纤企业经营现金流动负债比下降明显，另一方面，上市化纤企业经营现金流动负债比较低的企业明显增加（见下图）。需要关注的是经营活动现金净流出的上市化纤企业增多，一定程度加大了其短期偿债风险。 图3上市化纤企业经营现金流动负债比变动情况 （亿元、倍） 图4上市化纤企业经营现金流动负债比分布情况 （家） 1Wind行业分类标准“材料--材料Ⅱ--化工--化纤”，下同 资料来源：Wind，联合资信整理资料来源：Wind，联合资信整理 （2）现金短期债务比 行业景气度下行，化纤企业主动缩减支出，增加现金储备，同时拓宽融资渠道优化债务结构，现金短期债务比得到改善。 现金短期债务比=现金类资产/短期债务。一般来说现金短期债务比越高说明企业现金类资产对短期债务的偿付保障越强。如果企业的现金短期债务比较低，说明企业的短期债务较多，现金类资产相对不足，短期偿债能力较弱。 通过对中国境内34家化纤上市企业的财务状况进行分析，2022年，上市化纤企业现金类资产和短期债务均有所上升，现金短期债务比略有下降，但整体变动不大。2022年国内化纤上市企业的经营活动产生的现金净流入624.92亿元，同比下降26.58%，但筹资活动产生的现金净流入同比增长8.13%，融资力度明显加强。同时，企业主动缩减投资支出，投资活动产生的现金净流出1270.36亿元，同比下降15.04%。在化纤行业景气度下行情况下，企业经营获现能力下降，现金储备的增加主要系一方面企业缩减支出，另一方面则通过拓宽融资渠道来获取更多资金。 图5上市化纤企业现金短期债务比情况 （亿元、倍） 图6上市化纤企业现金流量总额（亿元） 资料来源：Wind，联合资信整理资料来源：Wind，联合资信整理 虽然，企业加大融资力度将导致负债的增加，截至2022年末，国内34家化纤上市企业 总债务增长明显，但从各家化纤上市企业的负债结构看，截至2022年末，流动负债和短期债务占比均逐步下降，流动负债和短期债务占比的下降表明化纤上市企业通过积极调整自身负债结构以应对行业景气度下行所带来的短期偿债压力。 从结构上来看，化纤上市企业现金短期债务比在2倍以上的企业数量有所增加。在行业景气度下行的情况下，企业通过增加现金储备，调整债务结构的方式，最终使得现金短期债务比指标有所优化。在行业下行阶段，化纤上市企业的现金类资产对短期债务的保障能力有所提升。 图7上市化纤企业流动负债占比和短期债务占比 图8上市化纤企业现金短期债务比分布情况（家） 情况 资料来源：Wind，联合资信整理资料来源：Wind，联合资信整理 （3）流动比率 在原材料价格上升和行业景气度下行背景下，国内化纤上市企业流动比率整体变动不大，速动比率下行趋势较为显著，部分企业通过加强短期流动性管理以抵御行业景气度下行带来的风险，企业流动比率和速动比率有所改善。 流动比率＝流动资产／流动负债。一般情况下，流动比率越高，说明企业偿还短期负债的能力越强。通常认为流动比率的下限为1倍；而流动比率为2倍时较为合适，它表明企业财务状况稳定可靠。 通过对中国境内34家化纤上市企业的财务状况进行分析，2022年，上市化纤企业流动比率整体变化不大，具体表现为货币资金和存货增长带动的流动资产上升和短期借款、应付款项和一年内到期非流动负债增长带动的流动负债上升，进而导致流动比率科目整体变动不大。 具体来看，存货周转率呈现小幅上升趋势，因而上市化纤企业的存货增加更多的是源于原材料价格上涨及成本支撑下的产成品价格上升因素导致，也导致了化纤企业运营对流动性的需求增加，即短期借款和应付款项增加，应付款项周转率上升明显，反映了在行业景气度下行背景下，化纤企业一方面需要增加银行流贷满足营运资金需求，另一方面会更多的占用上游资金。 图9上市化纤企业流动资产和流动负债变动情况（亿元） 图10上市化纤企业存货周转率和应付账款周转率 （次） 图11上市化纤企业流动资产构成情况（亿元）图12上市化纤企业流动负债构成情况（亿元） 资料来源：Wind，联合资信整理资料来源：Wind，联合资信整理 从具体结构来看，从对各家化纤上市企业统计的数据看，为应对行业景气度下行风险，多数企业主动加强短期流动性管理，需要寻求更高的安全边际，流动比率得到提升。上市化纤企业的流动比率高于1倍的企业从2021年末的23家增至2022年末的26家，其中14家 化纤上市企业的流动比率在2倍以上。 图13上市化纤企业流动比率分布情况（单位：家） 11 12 14 11 14 11 12 15 9 11 8 8 2020年 2021年 2022年 2023年6月底 <11~2>2 资料来源：Wind，联合资信整理 鉴于2022年原材料价格上升及存货的变现能力较弱等因素，速动比率或将更能准确的 评价化纤企业短期偿债能力，通过对国内34家化纤上市企业数据进行统计发现，在行业景 气度下行背景下，存货周转率变动不大，国内化纤上市企业速动比率由2020年和2021年 的0.5倍下降至0.45倍。部分企业在景气度下行背景下通过股权融资和债务重整等措施提高自身流动性，具体表现为速动比率高的企业数量增加，速动比率低的企业数量减少，截至2022年末，上市化纤企业的速动比率低于0.5倍的企业从2021年末的8家下降至5家，速动比率高于2倍的企业增加至11家。 图14上市化纤企业速动比率情况（倍）图15：上市化纤企业速动比率分布情况（家） 0.50 0.50 0.45 2020年末 2021年末 2022年末 资料来源：Wind，联合资信整理资料来源：Wind，联合资信整理 2、发债化纤企业的短期偿债能力指标 在行业景气度下行时