智翔金泰-调研纪要-20240303

要点 1.深度报告解读及前景 智翔金泰重点产品1501处于行业领先地位，预计今年上半年申报上市，年底前纳入医保，明年实现商业化放量。 公司在皮肤病药物市场竞争有优势，预计将抢占外资同类药品市场份额；目前市值120多亿，预计今年还有30%以上增长空间，若明年放量超预期则上涨空间更大。 智翔金泰在感染和肿瘤领域有广泛布局；已具备4400升商业化产能，正在推进产能扩张计划。 2.银屑病治疗新进展 银屑病治疗机制：通过抑制上游DC细胞产生白介素23以及下游T助手17细胞和白细介素17A的细胞因子，阻止角质细胞的过度增生及免疫反应。治疗药物演进：从2000年以来银屑病生物药经历多次迭代，乌鲁单抗、白细胞介素17A抗体等药 物逐渐提升治疗效果至PC75、PC90水平，再到针对IL-23p19亚基的产品领衔，不断提高疗效。治疗策略：轻度患者推荐外部软膏或光疗，中至重度患者主要依赖生物制剂，包括白细胞介素23和17为主的产品，其中17作用更快，23长期效果可能更佳。 3.新药上市策略与市场预测 乌斯努大安抗作为首个上市的药物，拥有较多存量患者和快速拓展的适应症，去年实现全球销售100亿美元，美国市场占70亿。新药瑞杀猪在美国市场上市后，销售增长快速，预计可成为百亿美金级别的产品。 亚洲患者对白家10CA的应答率可能更高，在国内市场，上市时间接近，市场策略快速，看好国产品牌在这一靶点的商业潜力。 4.拓展皮炎等适应症 公司在治疗痛性皮炎与其他皮肤疾病（如分异性皮炎）有新靶点白洁42A布局，利用TH2通路治疗多种过敏性疾病有潜力。 赛诺菲的药物达比妥去年销售额达到115亿美金，已获批适应症还有潜力增加，国内对特异性皮炎等适应症的布局密集，市场竞争激烈。 预计调整后峰值销售约15亿人民币，其中皮肤病约10亿，呼吸科约5亿。中长期布局包括一型干扰素受体等，靶点药物研发进度快，入组完成后有望促进市场占有率提升。 5.狂犬破伤风免疫策略 公司在抗体类免疫制剂领域有显著战略，瞄准高死亡率的狂犬病与破伤风进行被动免疫制剂的研发。 狂犬病领域被动免疫制剂市场渗透率有提升空间，目前公司产品处于临床三期，预计三季度完成并有望次年下半年获批。破伤风防治市场被动免疫制剂使用普及但产品结构可优化，公司有机会通过联合推广新产品获得市场份额。 6.多抗药物布局与销售预测 智翔金泰在肿瘤领域的CT3基础上开发了 TCLengaged双抗品种，海外CD3BCMA双抗产品已上市，效果明确无疑，但可能不如CAR-T疗法。 国内多家企业布局CD3BCMA双抗管线，但多发性骨髓瘤市场小，竞争激烈，产品面临快速迭代的挑战。考虑进入II期和III期的三个管线，预计销售峰值约45亿；绝对估值角度看，一年内有约30%上涨空间。会议实录 1.深度报告解读及前景 尊敬的各位投资者，祝大家周末晚上好。之所以发布智翔金泰的深度报告，是因为公司核心品种1501——国内首个国产IL17A单抗——预计今年上半年申报上市，并有望年底纳入医保。展望后年，预期会实现商业化放量。目前银屑病药市场的竞争优势明显，外资在这个领域的IL17A单抗 去年销售额达数十亿人民币，而我们预计智翔金泰及后续可能上市的产品如恒锐将占据外资产品的市场份额。基于此，我们认为智翔当前120多亿市值，在产品上市、纳入医保及次年商业化放量的推动下，至少还有30%以上的增长空间。如果次年商业化放量能超预期，股价可能继续上涨。 报告中，除了关注智翔金泰的核心管线外，我们也分析了其在感染和肿瘤领域的产品布局。智翔在研发、销售等方面都是能力全面的创新药企业。下面请撰写本报告的分析师马千里进行更详细的介绍。 各位投资者晚上好，我是国信医药分析师马千里。接下来大约30分钟的时间，我将简要汇报关于智翔金泰的主要内容。首先，智翔一直是我们持续关注并看好的创新大分子生物制药公司。公司在感染和肿瘤领域拥有广泛布局。在银屑病和特异性皮炎治疗上，智翔是国产第一家进度领先的企业。在感染领域，狂犬病和破伤风抗体产品 的研发为现有产品提供了进一步升级。肿瘤领域也规划了基于CD3的双特异性抗体产品，这构成了长期的管线布局。 公司实控人蒋仁生先生同时也是国内疫苗龙头企业智飞生物的掌门人。公司管理团队拥有丰富的医药产业经验，近年来加大了研发投入，推动多个管线进入临床后期阶段。公司目前拥有4400升商业化产能支持即将生产或处于临床三期的产品。2022年启动的改扩建项目也在装备调试阶段，同时规划了第二期项目建设。预计长期具备数万升规模的生物反应器。 第二部分，我们讨论了公司在各自领域的布局情况。我们认为公司在关键皮肤科靶点有全面布局，进度领先。同时也关注了一些处于临床早期阶段、行业内外高度关注的治疗靶点。 2.银屑病治疗新进展 作为一个长期储备，银屑病的治疗机制相对较为明确，主要是通过TH17细胞的相关途径。上游的 树突状细胞（DC细胞）及巨噬细胞会产生白细胞介素12和23，而白细胞介素23（IL-23）进一步激活TH17细胞。TH17细胞会促进IL-17A细胞因子的分泌，进而导致终末分化的角质细胞增生，引起局部免疫反应，从而出现银屑病典型的红肿和疼痛等病理变化。最初，治疗研究主要集中在白细胞介素12和23上，所以有了第一代抗IL-12/23的乌马利单抗。随后研究者们发展出针对IL-17A的治疗方法，如secukinumab和ixekizumab等。再后来，研究发现IL-23单独介导的通路占主要作用，因而出现了针对p19亚单位的治疗，包括guselkumab和tildrakizumab等，这些产品在市场上表现出色。 在银屑病的治疗指南中，治疗方法会根据患者皮损的面积和严重程度做区分：3%以下为轻度，3%到10%为中度，超过10%为重度。对轻度患者，医生通常会建议使用维生素D3或维A酸类外用软膏，或者采用光疗等手段。若疾病进展或需追求更佳治疗效果，可能会转而使用系统性治 疗，如口服小分子抑制剂或免疫调节剂。而对于中、重度患者，以及对治疗效果有更高要求的患者，我们认为以IL-23和IL-17为靶点的生物制剂立于核心位置，这类治疗在有更高治疗意愿的患者中使用率最高。对于中、重度银屑病患者，生物制剂，特别是针对IL-23和IL-17的药物，在治疗上更为核心。 银屑病的治疗经历了多次迭代。2000年代初，缺乏有效的系统生物制剂，TNF-α抑制剂将治疗效果首次提升至PASI75的水平，但仅有约60%的患者在12周内达标。第二代产品乌马利单抗击败了TNF-α抑制剂，将PASI75提高至70%，并首次实现了PASI90至100的治效，即接近完全康复的水平。随后IL-17A的抑制剂如secukinumab又战胜了乌马利单抗，再后来，针对IL-23的p19亚单位的治疗产品如guselkumab一反传统，又击败了IL-17A抑制剂，展示了银屑病治疗这一领域多次迭代的概貌。 在提供的表格中，列举了目前较常用的两类小分子药物：PDE4抑制剂和Tyrosinekinase2(TYK2)抑制剂。对于中重度银屑病患者而言，尽管这些药物的治疗上限相对较低，但口服给药的便利性是其优势。轻度患者可能对口服药物更感兴趣。然而，对于中重度患者来说，生物制剂，尤其是针对IL-23和IL-17的药物更为常用。相比之下，以IL-17为靶点的药物起效可能更快，一方面因为IL-17位于下游靶点，直接作用于角质细胞；另一方面是因为早期剂量较高，初期用药达五次，后续维持剂量每四周一次。IL-17抑制剂的快速起效和早期治疗密度高，给予患者明显的快速缓解。相较而言，IL-23抑制剂起效较慢，但长期效果可能更佳。可能原因是IL-23位于更上游，阻断后可以减少新的IL-17A的生成。在短期内仍可能有残留的IL-17A作用于角质细胞，因此起始阶段效果不佳，但长期治疗潜力较大。IL-23抑制剂虽起效慢，但可能有更好的长期效果，这与其更上游的作用靶点有关。 3.新药上市策略与市场预测 首先，从商业角度来看，这是一个呈现两端高、中间低的格局。最早上市的乌斯努单抗，尽管后续药物在对比试验中取得了优势，但由于最早上市，积累了较多的存量患者，且适应症拓展较快。不仅有银屑病适应症，还包括IBD等其他疾病。因此，去年其全球销售额超过了100亿美元，其中美国市场约为70亿美元。而上市稍晚的产品如四库汽油和一汽猪两款产品，在上市初期销售额和新增处方增长迅速，去年全球销售额达到了50亿美元。再后来，2019年上市的 appleway推出的瑞士杀猪，凭借优秀疗效和12周一次的给药依从性，销量增长也非常快。从图表中我们可以看出，上市仅两三年的全球销售额已经达到近78亿美元，其中美国市场约68亿美元，差不多赶上了乌斯努单抗的水平。我们预测，applev的瑞士杀猪未来可能成为另一个年销售额超百亿美金的重磅级产品。 在中国市场与海外情况不同。从疗效上看，亚洲患者对于IL-17A抑制剂的应答率似乎更高。从左边两个图表可以看到，在不同地区进行的非核心对照临床试验中，亚洲（黄种人）的应答率要高于欧美（白种人），尤其在pass100的数据上更为明显。因此，我们可以推测，亚洲患者可能更能从IL-17A抑制剂中获益。 第二，之前提到的全球销售格局主要是由于乌斯努单抗早期上市，而瑞士杀猪表现卓越，形成了目前的市场状况。在国内市场，已上市的产品几乎同时进入市场，可善挺上市稍早，在2019年5月。且其市场策略得到广泛了解，包括降价和快速进入医保。因此，目前国内市场对于IL-17A抑制剂的接受度相当高，没有国产竞品，我们对包括志强和恒瑞即将上市的两款GA产品在国内的商业化表现非常看好。 关于IL-17A的第二个适应症——中轴性脊柱关节炎，大家可能更熟悉的是强直性脊柱炎。这是旧的分类标准，后来随着核磁共振等技术，也发现 了一些X光检查无法发现的病变。治疗指南和一线医生通常会首选TNF-α抑制剂。只有在TNF-α抑制剂效果不佳或出现耐药时，患者才会改用其他品牌的TNF-α抑制剂或IL-17A抑制剂。在这个适应症中，IL-17A抑制剂更多是作为TNF-α制剂的一个补充。考虑到国内原研药品和国产生物类似药在TNF-α抑制剂市场的竞争，峰值销售额的预测需谨慎。 综合上述，我们认为智翔金泰的IL-17A产品，在风险调整后，峰值销售额有可能达到约25亿人民币。其中，治疗银屑病的潜力较大，可望达到 20亿以上；而在中轴性脊柱关节炎的市场则可能较小，预计数亿人民币规模。 4.拓展皮炎等适应症 除了白洁17A之外，公司还针对另一个重大适应症——痛性皮炎——进行布局，其中白洁42A是针对该适应症的靶点布局。事实上，TH2途径不仅关联于异位性皮炎，还能导致多种过敏性疾 病。在呼吸系统方面，包括鼻窦炎、哮喘和慢性阻塞性肺疾病（COPD）；在消化系统，则包括嗜酸性食管炎等多个适应症。 在TH2途径中，处于上游的TSLP，中间位置的白细胞介素4（IL-4）和白细胞介素13（IL-13），以及下游的白细胞介素5（IL-5）和某些IgG的靶点。我们认为，IL-4和IL-13处于中心地位，可能是抑制TH2型免疫反应的最佳方式。海外研发已知此靶点，赛诺菲的达比妥去年销售额达到了107亿欧元，约115亿美金，首次超过100亿，成为大品种。包括目前已批准的适应症外，还有如慢性自发性荨麻疹和COPD等具有较大患者数量的适应症。后续扩展到婴幼儿使用的可能性，年龄组可能最小可到六个月。 在国内布局上，我们认为企业布局和进度相当重要。从当前的情况看，众多企业都在聚焦特异性皮炎、哮喘和鼻窦炎等三个适应症。特别是特异性皮炎领域，赛诺菲已上市，康诺亚提交了新药申请（NDA），且麦基、志祥、三升等三家企业 去年底获得批件，今年一月开始进行三期临床试验，并完成患者入组。预计52周完成后，明年初结束三期临床并开始生产。预计后年下半年可获批。志祥在哮喘和鼻窦炎进度上也较为靠前。除了上述皆密集布局的三个适应症外，我们在荨麻疹和过敏性