电子行业深度报告：AI拉动景气度向上叠加业绩拐点，存储板块成长动能充足

存储产品价格持续上涨，有望打开量价齐升局面。伴随海外大厂持续降低稼动率、去库存，存储板块自23Q3触底反弹进入涨价上行通道。 DRAM、NAND颗粒价格均自23Q4起涨，Wafer涨价趋势明显。随着海外大厂积极减产提价叠加AI催化，下游拉货意愿强烈，存储市场供不应求行情显著。随着需求的进一步回暖，涨价有望持续，量价齐升。 此外，HBM、DDR5等高附加值产品渗透率逐步提升，有望拉动存储价格进一步上涨。 行业整体回暖，国内模组厂业绩拐点已现。1）海外市场：收入端，存储行业下行导致多家企业的营收出现下跌，但AI发展带来了对服务器和移动端产品的高需求，部分公司业绩回弹。利润端，2023年Q1行业整体毛利率大幅下降，企业通过提升产品ASP成功提升盈利能力。各公司通过成本管理收窄亏损额，行业逐步回暖。头部公司的库存周转天数下降，预示市场环境逐步改善。产品端，NAND业务2024Q1稼动率仍较低，而HBM和DDR5产能有所回升，资本支出将聚焦于这一领域。 整体来看，DRAM和NAND供给逐季减少，产品市场价格有望提升，根据TrendForce预测，NAND Flash2024Q1合约价季涨幅为18%-23%，DRAM Q1涨幅13-18%。2）国内市场：业绩方面23Q3绝大部分厂商都实现了环比增长，部分厂商营收实现同比增长，随着23年业绩预告逐步公告，模组厂Q4已经迎来业绩拐点。 智能手机、PC等下游需求改善叠加HBM等新品需求提升，存储行业成长动能充足。随着数字化的发展，智能手机、智能穿戴设备、PC、服务器等产品需求量增加，带动了存储芯片的需求增长。2023Q4全球智能手机出货量达到3.261亿台，可穿戴设备2023Q3全球出货量同比增长2.6%，达到1.5亿台。根据Gartner数据，2023Q4全球PC出货量总计6330万台，比2022Q4增长0.3%。根据IDC数据，预计服务器2026年全球市场规模和出货量将达到1665.0亿美元和1885.1万台。 投资建议：市场担心前期存储板块涨价主要系海外原厂控产导致，持续性堪忧，但我们认为下游需求逐步回暖叠加HBM新品需求及DDR5渗透率持续提升，存储板块成长动能持续接力。存储国产化势在必行，重点关注存储产业链。通过对产业链主要玩家减产动作、库存及涨价传导业绩改善观测，大厂HBM及DDR5等新品扩产明确，国产化存储产品突破、AI及下游需求回暖等持续催化，我们在当前时点看好存储涨价传导业绩反弹及AI算力存储国产主线。伴随下游AI服务器、新能源汽车等新需求及消费电子、家电、工控等多领域需求复苏催化拉动，基于产业配套及国产化替代等逻辑，我们认为存储板块重点看两条主线：1)涨价逻辑业绩反弹标的：佰维存储（Q4毛利率环比提升超过13pcts）、德明利（全年扭亏，第四季度净利润大幅增长）、江波龙（营收破百亿元，四季度扭亏为盈）、普冉股份等。2)HBM及AI算力存储国产化相关标的：佰维存储（研发封测一体化厂商）、朗科科技（国内大湾区算力枢纽核心存储模组厂商）、香农芯创（海力士国内核心分销商）、万润科技（与国内存储大厂密切合作）、同有科技、澜起科技等。 风险提示：涨价传导不及预期风险；宏观经济形势变化风险；龙头厂商减产不及预期风险；下游复苏不及预期风险。 1.价格趋势：存储产品价格持续上涨，未来增长趋势明显 1.1.当前时点：DRAM/NAND/Wafer价格持续上涨 DRAM价格已触底反弹。DRAM价格自23Q4起涨，截至2月27日，DDR4 16Gb(2Gx8)2666 Mbps/ DDR4 16Gb(2Gx8)eTT Mbps/ DDR4 8Gb(1Gx8)2666 Mbps/ DDR4 8Gb(1Gx8)eTT/DDR4 8Gb(512Mx16)2666 Mbps现货价格分别为3.67/2.75/1.97/1.39/1.91美元，较各自最低点涨幅分别为35.3%/25.2%/36.0%/36.5%/30.7%，较12月底涨幅分别为6.9%/16.4%/11.8%/16.5%/8.9%，增长趋势明显。截至23年8月，DDR4 16Gb 2Gx8/DDR4 8Gb 1Gx8/DDR4 8Gb 512Mx16合约价格持续下跌，9月保持平稳，10月以来上述产品合约价格持续上涨；DDR44GB256Mx16产品10/11/12月合约价格分别为1.10/1.12/1.12美元，小幅稳步上涨。 图1：典型DRAM产品现货价格（美元） 图2：典型DRAM产品合约价格（美元） NAND合约价格涨势明显，现货价格稳中有涨。NAND合约价格自23Q4起涨，32Gb 4Gx8 MLC/64Gb 8Gx8 MLC/128Gb 16Gx8 MLC价格4月至9月维持2.43/2.76/3.82美元的低点，此后缓慢增长，至12月上述产品合约价格2.57/3.02/4.33美元。现货价格整体呈稳中有涨趋势，以256Gb32Gx8 MLC为例，23年以来现货价格于7月触底，为11.15美元，此后缓慢上涨，至24年3月4日价格涨至11.48美元，保持小幅上涨。 图3：典型NAND产品现货价格（美元） 图4：典型NAND产品合约价格（美元） Wafer涨价趋势明显，原厂涨价意愿强烈。Flash Wafer512Gb TLC/Flash Wafer1Tb价格于7月24日触底至1.40/2.78美元，此后价格持续上涨，截至24年2月19日分别为3.44/6.06美元，涨幅高达145.7%/118.0%。Flash Wafer 256Gb TLC价格于23年8月14日触底至0.93美元，此后持续上涨，至24年2月19日价格为1.77美元，涨幅90.3%。 图5：典型Wafer产品现货价格（美元） 1.2.未来趋势：存储产品缺货行情明显，涨价趋势有望延续 1.2.1.DRAM：缺货行情引发价格上涨，产品转型亦拉动均价上涨 三大原厂持续减产，去库存效果显著。DRAM头部大厂不断降低DRAM产量，以恢复供需平衡，库存去化效果显著。三星、SK海力士不断减产，23Q3产量较Q1分别下降15%/12%；美光宣布已完成库存去化，并于23Q4将减产幅度缩小至17%，较Q3减小14pct。 表1：主流DRAM厂商总体减产情况 多因素带动DRAM需求改善，高附加值产品供不应求。AI服务器的高算力要求推升高带宽存储器HBM需求，通用服务器CPU升级加速DDR5的渗透。尽管存储头部厂商不断加大对HBM、DDR5、LPDDR5等高附加值产品的投资，但缺货行情仍然明显。 三星已收到AMD与英伟达的HBM订单，将增加HBM供应以应对缺货，近期SK海力士宣布HBM内存生产配额全部售罄，24年产销量已达饱和状态，公司已备货至今年底，且正积极筹备2025年订单。美光科技CEO也对外透露，美光2024年的HBM产能预计已全部售罄。根据TrendForce，23年HBM供需比为-2.4%，处于供不应求状态，预计24年供需比将为0.6%。 DDR5、HBM3等产品占比提升，带动DRAM均价上涨。DDR5和HBM3占比不断提升，更高的ASP带动DRAM平均单价提升。HBM方面，根据TrendForce预测，24年市场需求将大幅转往HBM3，其比重将直接超越HBM2e，预估达60%。SK海力士公司今年的HBM已经售罄，正积极筹备2025年订单。DDR方面，根据Yole预测，到2026年DDR5在DDR产品中的占比将超过90%；此外，已观察到DDR5 DRAM价格的上涨，DDR5 16Gb 2Gx8/DDR5 16GB U-DIMM/DDR5 8GB U-DIMM合约价格分别从23年6月最低点3.17/28.52/14.84美元上涨至4.00/34.00/17.50美元，涨幅分别为26.2%/19.2%17.9%，对DRAM价格上涨有进一步拉动作用。 图6：2022-2024年HBM2e与HBM3比重转进预估 图7：DDR各代产品市占率 图8：DDR5产品合约价格（美元） 1.2.2.NAND：供给端减产+需求端复苏，缺货行情促进量价齐升 存储大厂持续减产，涨价预期带动产品缺货。23年以来，三星、SK海力士、美光等主流NAND供应商为减小亏损集体减产，且力度大于DRAM减产力度，由于产能优先供应自有品牌，产品对外销售比例下降。与此相应，NAND价格不断升高，涨价预期持续发酵带动下游拉货意愿上涨，部分产品已出现缺货。 表2：主流NAND厂商减产及涨价情况 SSD、eMMC、UFS等NAND产品需求回稳，有助于形成量价齐升局面。NAND需求持续复苏，部分产品已供不应求，未来有望形成量价齐升的局面，推动NAND价格涨势持续。根据TrendForce，NAND Flash主流产品需求位元成长预期良好，预计24Q1合约价涨幅在15%-20%，3D NAND Wafers预计涨幅8-13%。 表3：NAND Flash需求情况及产品合约价涨幅预测 2.海外市场追踪：23H2行业需求回暖，未来ASP预计提升 2.1.当前时点：23H2需求有所回暖，高价值产品出货增加扭转盈利 收入端，众企业营收跌幅收敛，AI带来高需求促业绩回弹。存储行业下行持续使公司营收同比下跌，据公司财报数据，旺宏/华邦/群联2023Q3营收分别为2/6/4亿美元，分别同-37%/-12%/-15%；美光/海力士/西部数据2023Q4营收分别为47/85/30亿美元,同比分别为-39.6%/47%/-2.41%。2023Q3环比分别为-2%/4%/24%/7%/24%/3%。市场改善主系用于AI高速发展，带来用于服务器与移动端的产品需求上涨，其中海力士Q4同比逆势高增，其DRAM业务仅在两个季度后实现扭亏为盈；2023 H2 美光科技营收同比触底反弹，环比扭亏为盈。 图9：海外头部存储企业季度营收（亿美元） 利润端，美韩企业提升ASP增速显著，利润超过盈亏平衡点。美光/海力士/西部数据提升产品ASP，Q4毛利率-0.74%/20%/16.2%，分别环比10.11pct/19.29pct/12.60pct。 2023年，海力士与美光科技自Q2以来连续三季度实现环增，Q3除美光外的五家公司超过盈亏平衡点。西部数据预告NAND产品将在未来几个季度累计涨幅55%。 图10：海外头部存储企业季度毛利率 各公司成本管理，企业亏损收窄。除群联外，各公司业绩自2022Q3开始大幅度恶化，因此各公司进行成本管理，例如海力士对于市场复苏相对缓慢的NAND闪存进行费用效率化，间接拉动海力士盈利能力。因此，2023年亏损额收窄，行业呈逐步回暖趋势：已披露2023年报的美光/海力士/西部数据Q4分别净利润-12/-10/-3亿美元，旺宏/华邦/群联2023Q3净利润-4/2/9亿新台币。 图11：海外头部存储企业季度净利润（亿美元）/（亿新台币） 头部公司2023库存周转天数下降，预示市场环境逐步改善。对比5家公司的库存周转天数，自22年Q1行业一直处于下行周期，在2022年底众公司的积压库存达到顶峰。2023年公司采取一系列措施缓解库存压力，其中海力士优化生产流程、提高产能利用率并实现资本支出的最小化。海力士三季报披露时，库存周转天数下滑至171天；据美光科技/西部数据2023年报数据计算，周转天数下滑至160天/127天，环比减少0.64%/3.35%，产业链库存逐步恢复正常；旺宏和群联客户库存状况也有一定程度改善。 图12：海外头部存储企业库存周转天数（天） 亏损产品遵循减产策略，NAND业务2024Q1稼动率仍低。NAND Flash国际供应大厂2024Q1谨守减产政策，铠侠、SK海力士、美光等NAND Flash工厂稼动率分别为75％、68％、74％，稼动率仍低，以期继续拉升报价。其中美光减产较早，2023Q2库存周转天数已基本恢复正常，Q4投片已回升，产能扩张重心也转移至制程转进，2024H1将DRAM和NAND生产稼动率提高5%；海力士202