以旧换新政策解读二：提升的龙头能力与换新规模测算

一、头部家电企业已建立较为完善的以旧换新体系 当前国家已对家电回收拆解行业给予基金补贴支持，主流电商平台亦对以旧换新有补贴措施。据2021年财政部下发的《废弃电器电子产品处理基金补贴标准》，政府对于处理各类电器电子产品每台补贴金额25-100元不等，同时以京东为代表的主流电商平台亦对大家电以旧换新有金额抵扣措施。我们认为，伴随以旧换新政策的逐步开展，后续电器电子产品处理量稳步上升、处理企业积极开拓新模式（龙头生产企业构建产品回收处理体系等）、处理技术迭代加快（智能化改造等），电器电子产品回收拆解产业逐步或将逐步发展完善，叠加政策端、主流电商平台给予的基金补贴支持，利于相关企业利润端进一步较大改善，实现收益的正向循环。 二、本轮以旧换新或利于家电行业产品结构提升 参考工信部公布的《“能效之星”产品名录》中家电头部企业产品的占比，我们推测新一轮“以旧换新”政策或将与能效政策结合，有望为释放绿色智能家电消费潜力提供进一步推动。我们认为，在政策端持续引导促进绿色家电产品消费背景下，国内头部家电品牌有望依托其自身产品优势，以及抢先布局并形成较为完善的家电回收体系，在新一轮“以旧换新”政策推进过程中在多重积极因素叠加下较好受益，为企业营收、利润提供新增量。 三、本次以旧换新政策拉动效果测算 虑到近年来国内冰洗彩品类渗透率提升幅度较小，我们使用2022年内销量减去竣工带来新增需求，得到冰/洗/彩实际更新需求分别为3039/2949/2842万台，更新需求缺口占2022年内销出货比重分别为56%/53%/83%。而对于空调品类，其总需求中除了竣工带来的新增需求、更新需求外，还有一部分为存量房新增需求带来，我们假设2022年空调需求中存量房新增需求仍然占比30%，则对应空调实际更新需求3732万台，更新需求缺口占2022年内销出货比重约42%。从测算结果看，近年来国内大家电品类实际更新需求较理论值仍有较大差距，因此，我们认为，若本轮“以旧换新”政策落地，有望有效拉动国内存量大家电市场更新需求释放，带来较为明显的增量。 四、以旧换新关联标的 根据2009年国内以旧换新政策，补贴品类覆盖空调、冰箱、洗衣机、彩电、计算机五类产品。我们预计本次补贴可能在主体沿用上轮品类范围之上，或进行一些品类的拓展。以存量规模计，当前家电市场存量规模较大的品类仍然集中在白电、黑电品类，若本轮政策落地，白电、黑电及相关产业链标的或率先获得政策利好。 投资建议：上周我们强调需要重视的“以旧换新”政策在情绪上有所体现。本周五国常会审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，并定调为“是党中央着眼于我国高质量发展大局作出的重大决策”。周末上海亦积极宣布延续对于新能源车及高能效家电的以旧换新补贴。我们再次强调需要对以旧换新政策高度重视，主因1）政策推出的主体级别高，预期后续将有全国范围政策落地。从过去两年看，部分地方有以旧换新政策，如北京/上海等地，但存量市场更大的三四线、县乡镇覆盖政策较少；2）家电市场存量规模已较09年“以旧换新”政策期间大幅度扩容，但更新周期被各种因素拉长，甚至超越国标报废年限，如果刺激更新预期对市场规模拉动较大。3）头部企业能力更强，已经建立起自己的以旧换新回收再利用体系，可以在国家政策基础之上提供额外补贴；4）更换补贴机型预计为高能效等级机型，有利于家电产品结构升级；5）标的选择以大品类的品牌公司+供给格局好的零部件环节（容易被忽视）为优。 推荐标的：1）大家电：如【美的集团】/【海信家电】/【格力电器】/【海尔智家】； 2）小家电：如【石头科技】/【新宝股份】/【莱克电气】/【科沃斯】；3）其他家电：如【盾安环境】/【德昌股份】/【公牛集团】等。 风险提示：房地产市场景气程度回落；汇率波动风险；原材料价格波动风险；新品销售不及预期。 1.以旧换新政策解读二：提升的龙头能力与换新规模测算 2024年3月1日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》；会议指出要有序推进重点行业设备、建筑和市政基础设施领域设备、交通运输设备和老旧农业机械、教育医疗设备等更新改造，积极开展汽车、家电等消费品以旧换新，形成更新换代规模效应；同时要落实全面节约战略，抓紧建立健全回收利用体系，促进废旧装备再制造，提升资源循环利用水平。 我们认为，继2月23日中央财经委员会第四次会议后，通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》再次彰显了全年对国内需求促进、消费环境优化的重视。相较上轮以旧换新政策，当前国内家电部分头部企业已经建立起有效的产品回收体系，伴随国家、地方性资金投放、行业更新换代需求释放的背景下，或将进一步放大效用。 1.1.头部家电企业已建立较为完善的以旧换新体系 继上一轮家电刺激政策后，政府多次颁布政策文件来推动家电回收体系的建设。2021年7月27日，国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部印发关于鼓励家电生产企业开展回收目标责任制行动的通知；目标到2023年，发展一批家电生产企业实施回收目标责任制的示范标杆，形成一批可复制可推广的回收处理模式和经验做法，重点家电品种规范回收利用率明显提升，废旧家电回收处理市场主体能力和水平显著提高。 表1：政府多次颁布政策文件来推动家电回收体系的建设 当前国家已对家电回收拆解行业给予基金补贴支持，主流电商平台亦对以旧换新有补贴措施。据2021年财政部下发的《废弃电器电子产品处理基金补贴标准》，政府对于处理各类电器电子产品每台补贴金额25-100元不等，同时以京东为代表的主流电商平台亦对大家电以旧换新有金额抵扣措施。我们认为，伴随以旧换新政策的逐步开展，后续电器电子产品处理量稳步上升、处理企业积极开拓新模式（龙头生产企业构建产品回收处理体系等）、处理技术迭代加快（智能化改造等），电器电子产品回收拆解产业逐步或将逐步发展完善，叠加政策端、主流电商平台给予的基金补贴支持，利于相关企业利润端进一步较大改善，实现收益的正向循环。 图1：当前国家已对家电回收拆解行业给予基金补贴支持 在政策端持续引导下，国内多家家电头部企业现已初步建立起自身的回收体系。以海尔智家为例，其整个家电回收体系主要分为回收端、拆解端、再生端和再制造四个阶段。据公司官网报告披露，2022年，海尔、美的、格力分别回收废旧家电数量为613（累计值）、103.6和670万台，回收体系建设卓有成效。 图2：家电再循环全流程 图3：多家家电头部企业已经初步建立起回收体系 1.2.本轮以旧换新或利于家电行业产品结构提升 我们预计以旧换新政策或聚焦高能效产品，利于国内家电行业产品结构优化。参考工信部公布的《“能效之星”产品名录》中家电头部企业产品的占比，我们推测新一轮“以旧换新”政策或将与能效政策结合，有望为释放绿色智能家电消费潜力提供进一步推动。 图4：“能效之星”产品名录中头部家电企业占比较高 政策端：绿色智能家电政策逐步加码。在2022年和2023年，政府连续两年下发关于促进绿色智能家电消费的通知。而近日，在上海2024迎春消费季暨上海汽车、绿色智能家电消费嘉年华上，市商务委发布了全市汽车、绿色智能家电最新促消费政策；实施时间为2024年3月30日至12月31日，将对16大类一级能效家电产品进行补贴，包括空调、冰箱、洗衣机、电视机、吸油烟机、灶具、热水器、洗碗机、计算机、打印机、空气净化器、电饭煲、微波炉、电磁炉、电风扇、净水机等。消费者按照成交价格的10%享受一次立减补贴，补贴金额不超过1000元。 表2：近年政府多次发文促进绿色智能家电消费 需求端：近年来国内家电行业产品结构优化趋势延续。根据奥维云网数据显示，空调品类，具有净化功能的空调产品销量占比在线上、线下双渠道都存在提升；冰箱品类，连续年度容积段零售量占比数据中，容积为400-550L（中高端）产品销量占比产生了较明显增长； 洗衣机品类，以洗烘套装产品为例，高端品降价加速套装普及，但以价换量下整体套装结构仍然上行。 图5：空调：净化功能产品销量占比逐年走高 图6：冰箱：核心容积增长在400-550L（中高端） 图7：洗衣机：以价换量下整体套装结构仍然上行 我们认为，在政策端持续引导促进绿色家电产品消费背景下，国内头部家电品牌有望依托其自身产品优势，以及抢先布局并形成较为完善的家电回收体系，在新一轮“以旧换新”政策推进过程中在多重积极因素叠加下较好受益，为企业营收、利润提供新增量。 1.3.本次以旧换新政策拉动效果测算 大家电理论更新需求测算：通过百户保有量×户数，我们测算得到2022年国内空/冰/洗/彩产品保有量分别约7/5/5/6亿台，假设大家电更新年限为10年，对应我国空/冰/洗/彩产品每年理论更新需求约7282/5333/5088/6107万台。 大家电实际更新需求测算：大家电需求分为新增需求、更新需求，其中新增需求可拆分为新增住房带来的需求、存量住房的新增配置需求。考虑到近年来国内冰洗彩品类渗透率提升幅度较小，我们使用2022年内销量减去竣工带来新增需求，得到冰/洗/彩实际更新需求分别为3039/2949/2842万台，更新需求缺口占2022年内销出货比重分别为56%/53%/83%。 而对于空调品类，其总需求中除了竣工带来的新增需求、更新需求外，还有一部分为存量房新增需求带来（从疫前2019年数据看，存量房新增需求占空调总需求比重约30%），故采用此计算方式下空调的实际更新需求存在高估，若我们假设2022年空调需求中存量房新增需求仍然占比30%，则对应空调实际更新需求为3732万台，对应更新需求缺口占2022年内销出货比重约42%。 表3： 从测算结果看，近年来国内大家电品类实际更新需求较理论值仍有较大差距，因此，我们认为，若本轮“以旧换新”政策落地，有望有效拉动国内存量大家电市场更新需求释放，带来较为明显的增量。 1.4.以旧换新关联标的 根据2009年国内以旧换新政策，补贴品类覆盖空调、冰箱、洗衣机、彩电、计算机五类产品。我们预计本次补贴可能在主体沿用上轮品类范围之上，或进行一些品类的拓展。以存量规模计，当前家电市场存量规模较大的品类仍然集中在白电、黑电品类，相关产业链标的收入、业绩和估值情况如下表： 表4： 2.周度家电板块走势 上周（2/26-3/1）沪深300指数+1.38%，创业板指数+3.74%，中小板指数+4.37%，家电板块+5.5%。从细分板块看白电、黑电、小家电涨跌幅分别为+6.25%、+6.76%、+3.2%。个股中，本周涨幅前五名是爱仕达、康盛股份、海信家电、星光股份、盾安环境；本周跌幅前五名是勤上股份、ST德豪、哈尔斯、得邦照明、荣泰健康。 图8：上周家电板块走势 表5： 图9：家电板块历史走势 3.周度资金流向 图10：格力电器北上净买入 图11：美的集团北上净买入 图12：海尔智家北上净买入 4.原材料价格走势 2024年3月1日，SHFE铜、铝现货结算价分别为68830和18995元/吨；SHFE铜相较于上周-0.64%，铝相较于上周+0.77%。今年以来铜价-0.58%，铝价-3.33%。中国塑料城价格指数为846.77，相较于上周-0.12%，今年以来+1.43%；2024年3月1日，钢材综合价格指数为111.57，相较于上周价格-0.31%，今年以来-1.18%。 图13：铜、铝价格走势（元/吨） 图14：中国塑料城价格指数（2010年1月4日=1000） 图15：钢材综合价格指数（1994年4月=100） 5.行业数据 出货端：12月空调、冰箱内销量增速环比提升，大家电外销维持同比高增 空调： 24M1 内/外销量分别同比+63%/+51%，由于春节错期增速表现较好。 冰箱： 23M12 内/外销量分别同比+9.1%/+59.1%，增速环比+2.7/-3.3pcts； 23M1 -M12年累计内/外销量分别同比+5.5%/+25.2%（22年分别-3.1%/