原油月报：红海事件影响峰值已过，全球炼厂进入春检

期货研究报告|原油月报2024-03-04 红海事件影响峰值已过，全球炼厂进入春检 研究院能源组 研究员 潘翔 0755-82767160 panxiang@htfc.com从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 0755-23991175 kangyuanning@htfc.com 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 红海航运危机持续时间超预期，油轮改道数量持续增加，但一季度原油基本面偏弱的趋势不改 核心观点 ■市场分析 从高频的库存指标上看，1至2月份全球原油库存（含美国SPR）与年初大致持平，显示基本面矛盾并不算太突🎧，美国原油库存再经历了1月份的反季节性去库后，2月份开始累库存，剔除掉美国SPR与中国原油库存，全球原油库存较年初增加约1000万桶，累库节奏较往年偏晚，主要是因为1月份美国寒潮导致美国原油产量下降，而2月份 开始美国炼厂的降负则驱动库存重新增加，此外，美国SPR的补库存也让一部分商储累库转化为战储累库。中国陆上原油库存2月底较年初下降了约2200万桶，是全球原油库存去化最快的地区，主要驱动是原油进口在过年期间下降以及部分去年投产的新炼厂如揭阳石化开始提升负荷，不过从开工率上看，主营与地炼开工率与去年四季度大致持平。往后看，海外炼厂检修峰值尚未到来，而受寒潮影响的产量已经恢复，预计淡季累库的趋势还将延续，而国内方面，主营炼厂也将迎来春季检修，叠加原油进口的季节性恢复，国内原油库存也有望转为累库。 从目前油轮改道的最新情况来看，通过红海的油轮数量在2月下旬后回升，目前已经恢复至历史相对正常水平区间，而成品油油轮通过数量没有明显恢复，大部分油轮选择了绕行，但从成品油油轮运价上看，已经开始从峰值回落，这意味着红海航运危机对油轮影响的峰值已经过去，虽然胡赛武装的袭击还在继续，但对油运板块的冲击相对有限，油轮改道后航程拉长以及较长的压载航程，中期来看油轮运力趋紧。 从1月份的数据来看，OPEC+在12月份宣布的220万桶/日的减产兑现不及预期，除 了沙特的自愿减产100万桶/日以外，俄罗斯减产50万桶/日（减石油总�口）以及其 他成员国的70万桶/日的减产兑现均不及预期，尤其是其他成员国，现实减产规模只 有10至15万桶/日，尤其是超产较多的伊拉克几乎没有减产动作。即便是实施了完全减产的沙特，其年初以来的原油�口量也明显回升，一方面是因为沙特OSP大幅下降 �口需求增加，另一方面沙特可能动用了库存储备用以满足合同要求。由于去年实施的减产是自愿性质的，因此即便宣布的减产国没有兑现，对其也没有现实意义上的惩罚，我们认为未来实质意义的减产很难实现，但沙特有望把自愿减产的100万桶/日再 延长一个季度甚至延长至年底，需要关注4月初欧佩克部长会议结果，如果沙特将减产延长至年底，那么今年全年供需大致持平，下半年供需更加趋紧，但如果沙特只延 长一个季度，下半年的供需仍将偏松，沙特的自愿减产持续时间仍旧是市场平衡的关键因素。 3月份是全球炼厂春季检修的时间点，预计仍旧维持供需两弱格局，油市矛盾不突🎧， 预计油价较难打破75至85美元/桶区间。地缘政治仍旧是不可忽视的风险，但当前的地缘政治冲突都没有对实际的供给端产生影响，当前市场的预期是只要没有造成实质性以及可持续性的断供，地缘政治很难对油价产生显著的上行驱动。 ■策略 单边布伦特区间70至95，一季度需求淡季累库，单边中性，由于红海事件与利比亚断供影响消退，考虑介入布伦特反套，买远抛近 ■风险 下行风险：俄乌局势缓和，巴以达成停火协议，宏观尾部风险 上行风险：产油国突发性断供，欧美对俄罗斯、伊朗制裁升级、红海危机显著升级 目录 策略摘要1 核心观点1 全球原油库存维持低位，中国陆上原油库存去化较快4 红海航运危机影响峰值已过，油轮运费大幅下跌5 乌克兰无人机袭击俄罗斯炼厂，俄罗斯成品油�口低位7 欧佩克减产不及预期，但沙特有望延长自愿减产7 3月份油市矛盾仍不突🎧，油价维持区间波动8 图表 图1:全球海陆原油库存丨单位：千桶4 图2:全球陆上原油库存（不含美国SPR与中国库存）丨单位：千桶4 图3:中国原油库存丨单位：千桶4 图2:中国炼厂开工率丨单位：%4 图5:波罗的海原油油轮运价指数（BDTI）丨单位：无6 图6:波罗的海成品油油轮运价指数（BDTI）丨单位：无6 图7:LR1型油轮中东-欧洲线运价：费赫勒港-米纳艾哈迈迪-鹿特丹丨单位：美元/天6 图8:亚丁湾油轮通航量（周度累计）6 图9:俄罗斯成品油�口量丨单位：千桶/日7 图10:俄罗斯原油�口量丨单位：千桶/日7 图11:欧佩克原油产量丨单位：千桶/日8 图12:沙特原油�口量丨单位：千桶/日8 全球原油库存维持低位，中国陆上原油库存去化较快 从高频的库存指标上看，1至2月份全球原油库存（含美国SPR）与年初大致持平，显示基本面矛盾并不算太突🎧，美国原油库存再经历了1月份的反季节性去库后，2月份开始累库存，剔除掉美国SPR与中国原油库存，全球原油库存较年初增加约1000万桶，累库节奏较往年偏晚，主要是因为1月份美国寒潮导致美国原油产量下降，而2月份 开始美国炼厂的降负则驱动库存重新增加，此外，美国SPR的补库存也让一部分商储累库转化为战储累库。中国陆上原油库存2月底较年初下降了约2200万桶，是全球原油库存去化最快的地区，主要驱动是原油进口在过年期间下降以及部分去年投产的新炼厂如揭阳石化开始提升负荷，不过从开工率上看，主营与地炼开工率与去年四季度大致持平。往后看，海外炼厂检修峰值尚未到来，而受寒潮影响的产量已经恢复，预计淡季累库的趋势还将延续，而国内方面，主营炼厂也将迎来春季检修，叠加原油进口的季节性恢复，国内原油库存也有望转为累库。 图1:全球海陆原油库存丨单位：千桶图2:全球陆上原油库存（不含美国SPR与中国库存） 丨单位：千桶 202420232022 202120202019 202420232022 202120202019 5300000 5100000 4900000 4700000 4500000 4300000 2023/012023/032023/052023/072023/092023/11 3500000 3400000 3300000 3200000 3100000 3000000 2900000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：KplerPlatts华泰期货研究院 图3:中国原油库存丨单位：千桶图4:中国炼厂开工率丨单位：% 1050000 1000000 950000 900000 850000 800000 202420232022 202120202019 产能利用率:独立炼厂:当周值开工率:主营炼厂常解压 7585 70 80 65 6075 55 70 50 4565 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2022/032022/072022/112023/032023/072023/11 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：隆众华泰期货研究院 红海航运危机影响峰值已过，油轮运费大幅下跌 在欧盟对俄罗斯石油禁运后，全球石油贸易格局巨变，俄罗斯大幅压缩了对欧洲的石油�口，对亚洲地区的石油�口显著增加，而欧洲为了弥补禁运俄油后的成品油供应缺口，从中东、印度增加柴油、航煤等成品油进口，两个贸易方向均需穿越苏伊士运河，因此欧盟对俄制裁生效后，苏伊士运河的油轮通过量增加。根据Kpler数据，2023年全球约820万桶/日的油轮穿越曼德海峡与苏伊士运河，较2021年增加80%。其中 经苏伊士运河从地中海南下的油品主要来自：1.俄罗斯�口到中国、印度的乌拉尔原油， 2023年年均�口量约210万桶/日，油轮船型为阿芙拉型与苏伊士型；2.地中海品级非俄产原油（CPC、AzeriLight等）到亚洲地区的�口，其中大部分是套利船货，大约50~60万桶/日，通过苏伊士型油轮运送；3、俄罗斯炼厂与部分欧洲、地中海炼厂�口到亚洲的成品油约170万桶/日，主要是运送燃料油与石脑油，通过阿芙拉型油轮运 送。经苏伊士运河从红海北上的油品主要来自：1、中东对欧洲地中海炼厂的原油�口，约130万桶/日，通过苏伊士型油轮运送；2、中东、印度与亚太地区对欧洲地中海等 地的成品油�口，约250万桶/日，主要是柴油、航煤（其中含约70万桶/日的液体化工品和生物燃料�口），主要通过LR2型油轮运送。 根据波罗的海交易所数据，自12月中旬以来，从中东经苏伊士至西北欧的苏伊士型原 油油轮运费上涨了约50%，达到3.90美元/桶。经由好望角航行的额外费用约为2.20美元/桶。中东对欧洲和地中海的大部分原油�口现在都是通过好望角航线。由于这条航线上80%的原油是用苏伊士型油轮运输，苏伊士型油轮的运费明显上涨。通过红海的俄罗斯原油用阿芙拉型油轮和苏伊士型油轮运输，但这些油轮没有改道，而且由于阿芙拉型油轮在通过苏伊士运河的其他原油路线上使用较少，阿芙拉油轮的运费受到的影响较小。从按油轮类型划分的数据看，阿芙拉型油轮通行量仅下降33%，而苏伊士型油轮的通行量为67%。好望角航线使从中东到欧洲的航程增加了约17天，使航程长度增加了约70%。如果1月份这一贸易流向的所有原油油轮都改道这条路线，全球原油吨海里将增加约1%。虽然这一数量并不大，但如果将较长的压载航次包括在内，则对苏伊士型油轮运价影响更为明显，未来如果俄油�现大规模改道，且使用VLCC进行拼船运输，那么油轮运价上涨可能外溢至VLCC船型。 成品油油轮比原油油轮的影响更大。中东至欧洲航线的LR2价格上涨了100%以上，达到12.90美元/桶，创下自2022年波罗的海交易所首次公布该航线以来的历史新高。虽然这是受影响的主要路线，但上涨并不局限于苏伊士运河路线，从中东到亚洲的LR2型油轮运费飙升至9.65美元/桶，欧洲和亚洲的MR型油轮运费也有所上涨，达到了多个月来的高点。如果从中东到欧洲的所有中间馏分油（柴油、航煤）都通过好望角航线，那么吨海里数将增加约70%。在一年多的时间里（根据2023年的运量），这将需要大约21艘额外的LR2、7艘LR1和7艘MR。目前还没有迹象表明100%的货物将避 开苏伊士运河，但满载清洁油轮的运输量与11月的水平相比下降了约30%，并将在未来几周保持较低水平。 从目前油轮改道的最新情况来看，通过红海的油轮数量在2月下旬后回升，目前已经恢复至历史相对正常水平区间，而成品油油轮通过数量没有明显恢复，大部分油轮选择了绕行，但从成品油油轮运价上看，已经开始从峰值回落，这意味着红海航运危机对油轮影响的峰值已经过去，虽然胡赛武装的袭击还在继续，但对油运板块的冲击相对有限，油轮改道后航程拉长以及较长的压载航程，中期来看油轮运力趋紧。 图5:波罗的海原油油轮运价指数（BDTI）丨单位：无 图6:波罗的海成品油油轮运价指数（BDTI）丨单位：无 3000 2500 2000 1500 1000 500 2500 2019 2022 2020 2023 2021 2024 2000 1500 1000 500 2019 2022 2020 2023 2021 2024 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Clarksons华泰期货研究院数据来源：Clarksons华泰期货研究院 图7:LR1型油轮中东-欧洲线运价：费赫勒港-米纳艾哈迈迪-鹿特丹丨单位：美元/天 图8:亚丁湾油轮通航量（周度累计）丨单位:船数 140000 120000 100000 80000 60000 成品油油轮：亚丁湾通航量 7原油油轮：亚丁湾通航量 6 5 4 3 400002 2