【宏观专题】31省预算观察：债务、地产、财政力度

宏观研究 证券研究报告 宏观专题2024年03月03日 【宏观专题】 31省预算观察：债务、地产、财政力度 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 证券分析师：高拓 电话：010-66500860 邮箱：gaotuo1@hcyjs.com执业编号：S0360521080001 相关研究报告 《【华创宏观】街房厂岗，烟火人间——华创研究所返乡见闻》 2024-02-22 《【华创宏观】破案：M1跳升，LPR调降》 2024-02-21 《【华创宏观】七问2024年美国总统大选》 2024-02-08 《【华创宏观】美联储停止缩表的�节点与三阶段——美国风险探测仪系列�》 2024-02-02 《【华创宏观】地方两会的7大要点》 2024-01-25 核心结论 1、债务：两极分化——大省稳投资，12省防风险。6个经济大省提前批专项债占比过半，12个化债重点省份占比下滑较多（已不足10%）。 2、地产：预期偏平——大省仍下，全国持平。经济大省也是地产大省（占全国4成GDP、5成地产销售/卖地收入），仍预计卖地近双位数下滑，全国同比持平。 3、财政力度：增长受限——主要是增收受限。通过收入增速差看弹性（2024年收入同比-2023年收入同比），自然口径仅+1.3%，其中12省负增多（-4.9%）。4、全国预算前瞻：广义财政支出约40万亿，同比6%（2019~23年为9.5%、 10%、-1%、3.4%、1.3%），匹配5%/5.5%左右的实际/名义GDP增速。 具体指标 1、提前批专项债：观察各省年度债务限额分配。31省合计2.28万亿，同比 4%，其中6大省/12省/其他分别占比52%/9%/39%（2023年为48%/15%/37%）。 2、地方债限额空间：观察各省存量债务空间（可用于化债）。2023年末31省合计1.3万亿，同比-42%，其中6大省/12省/其他分别剩余0.3/0.36/0.66万亿 （2022年末为0.66/0.5/1.1万亿）。 3、土地出让收入：观察各省土地市场预期（加总即全国）。31省预算合计约 5.6万亿，同比-1%，其中6大省/12省/其他同比分别为-8%/0%/7%（2023年为 -16%/2%/-13%）。 4、地方广义财政支出：观察各省财政力度（合占全国约9成）。由于各省公布的支出口径不一（部分省份补助、债务预算数仅为提前下达数、并非全年数，导致支出目标异常偏低），而支出主要来源于收入，统一用2024-2023年收入 增速差（2024年同比-2023年同比）来看弹性。2023年，31省合计支出33万亿，同比0.7%，6大省/12省/其他同比分别为-2%/6%/1%；2024年，31省预算合计收入增速差自然口径+1.3%，6大省/12省/其他分别为+0.8%/-4.9%/+4.2%；可比口径（剔除留抵退税）+6%，6大省/12省/其他分别为 +4%/+2%/+8%。 5、全国广义财政支出：两会增速目标会定多少？31省合计一般预算收入同比 4.4%、政府性基金收入同比-2.1%，假设中央收入增速一致、2023年增发国债 8000亿结转用于今年、赤字率3%、新增专项债3.9万亿左右、2024年再增发国债万亿左右，中性情形测算，全国广义财政支出约40万亿，同比6%（2019~23年为9.5%、10%、-1%、3.4%、1.3%），和5%左右的实际GDP增速、5.5%左右的名义GDP增速匹配。 风险提示：地方预算与执行存在差异，两会收入、债务目标设定超预期。 投资主题 报告亮点 将31省分为6大省/12省/其他三类，观察各省预算草案中的债务、地产、财政力度特征。 投资逻辑 具体通过�个指标观察：1、提前批专项债：观察各省年度债务限额分配；2、地方债限额空间：观察各省存量债务空间（可用于化债）；3、土地出让收入：观察各省土地市场预期（加总即全国）；4、地方广义财政支出：观察各省财 政力度（合占全国约9成）；5、全国广义财政支出：两会支出目标或匹配经济目标。 目录 一、债务观察：两极分化——大省稳投资，12省防风险5 二、地产观察：预期偏平——大省仍下，全国持平6 三、财政力度观察：增长受限——主要是增收受限7 四、全国预算前瞻：支出匹配经济8 图表目录 图表1债务限额分配：6大省占比过半，12省占比下滑较多5 图表2存量债务空间：缩水较多，12省剩余较少5 图表3经济大省也是地产大省6 图表4土地市场预期：大省仍预计卖地近双位数下滑，全国同比持平6 图表5地方广义财政收支格局7 图表6地方财政力度：2023年大省负增多；2024年增收受限，12省负增多7 一、债务观察：两极分化——大省稳投资，12省防风险 观察提前批专项债、地方债限额空间。 1、提前批专项债：观察各省年度债务限额分配；6个经济大省提前批专项债占比过半， 12个化债重点省份占比下滑较多（已不足10%。图1）。31省合计2.28万亿，同比4%， 其中6大省/12省/其他分别占比52%/9%/39%（2023年为48%/15%/37%）。 2、地方债限额空间：观察各省存量债务空间（可用于化债）；缩水较多，12省剩余较少 （图2）。2023年末31省合计1.3万亿，同比-42%，其中6大省/12省/其他分别剩余 0.3/0.36/0.66万亿（2022年末为0.66/0.5/1.1万亿）。 图表1债务限额分配：6大省占比过半，12省占比下滑较多 资料来源：各省财政厅，中国地方债券信息公开平台，华创证券，标红为限额分配减少，大省为经济大省，12省为12个化债重点省份（下同） 图表2存量债务空间：缩水较多，12省剩余较少 资料来源：各省财政厅，华创证券 二、地产观察：预期偏平——大省仍下，全国持平 观察土地出让（卖地）收入。 土地出让收入：观察各省土地市场预期（加总即全国）；经济大省也是地产大省（占全国 4成GDP、5成地产销售/卖地收入），仍预计卖地近双位数下滑；全国同比持平（图4）。 31省预算合计约5.6万亿，同比-1%，其中6大省/12省/其他同比分别为-8%/0%/7%（2023年为-16%/2%/-13%）。 需要注意，土地出让收入属于政府性基金预算，以收定支、预算执行不严。全国层面，已连续两年大幅不及预算（2022年目标0%，实际-23%；2023年目标0%，实际-13%）。图表3经济大省也是地产大省 资料来源：Wind，各省财政厅，华创证券，均为2023年值 图表4土地市场预期：大省仍预计卖地近双位数下滑，全国同比持平 资料来源：各省财政厅，华创证券，注：24年土地出让收入为各省预计收入，土地出让收入预算缺失的，用政府性基金收入同比替代 三、财政力度观察：增长受限——主要是增收受限 观察地方广义财政支出（一本账支出+二本账支出，合占全国约9成，图5）。由于各省公布的支出口径不一（部分省份上级补助收入预算数、债务收入预算数仅为提前下达数、并非全年数，较上年执行数异常偏低），而支出主要来源于收入，统一用2024-2023年收入增速差（2024年同比-2023年同比）看弹性。 地方广义财政支出：观察各省财政力度。2023年大省拖累大（占全国近4成支出、6省中4省负增）；2024年增收受限：收入增速差仅+1.3%（自然口径），其中12省负增多（-4.9%）。2023年，31省合计支出33万亿，同比0.7%，6大省/12省/其他同比分别为- 2%/6%/1%；2024年，31省预算合计收入增速差自然口径+1.3%，6大省/12省/其他分别为+0.8%/-4.9%/+4.2%；可比口径（剔除留抵退税）+6%，6大省/12省/其他分别为 +4%/+2%/+8%。 图表5地方广义财政收支格局 资料来源：各省财政厅，华创证券，均为2023年值，一本账为一般预算，二本账为政府性基金预算 图表6地方财政力度：2023年大省负增多；2024年增收受限，12省负增多 资料来源：各省财政厅，华创证券注：24年两本账收入为各省预计，标红为2023年支出负增，增速差为2024年收入同比-2023年收入同比，自然增速为自然口径，可比增速为剔除留抵退税的可比口径 四、全国预算前瞻：支出匹配经济 全国广义财政支出：两会增速目标会定多少？31省合计一般预算收入同比4.4%、政府性基金收入同比-2.1%，假设中央收入增速一致、2023年增发国债8000亿结转用于今年、赤字率3%、新增专项债3.9万亿左右、2024年再增发国债万亿左右，中性情形测算，全国广义财政支出约40万亿，同比6%（2019~23年为9.5%、10%、-1%、3.4%、1.3%），和5%左右的实际GDP增速、5.5%左右的名义GDP增速匹配。 宏观组团队介绍 研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 现任华创证券研究所所长助理、宏观经济研究主管、首席宏观分析师，曾任民生证券投资决策委员会委员、首席宏观分析师、资产配置与投资战略研究中心负责人，目前还兼任中国人民大学国际货币研究所研究员，中国人民大学财税研究所兼职研究员，澳门城市大学经济研究所特约研究员，中国金融四十人论坛（CF40）青年论坛会员，中国保险资产管理业协会资管百人。环球老虎财经、CCTV、凤凰卫视、新华社、第一财经等特约连线评论员。作为首席带队连续多年获得资本市场奖项。2019年获得首届新浪金麒麟宏观新锐分析师第一名、上证报最佳宏观经济分析师、水晶球最佳宏观分析师入围；2020年获得新财富最佳分析师、金牛最具价值分析师30人、水晶球最佳分析师、新浪金麒麟最佳分析师；2021年获得上证报最佳宏观分析师、21世纪金牌分析师、Wind金牌分析师、新浪金麒麟最佳分析师、水晶球最佳分析师、中证金牛最佳分析师、新财富最佳分析师。 副组长、高级分析师：陆银波 中国人民大学汉青研究院数量经济学硕士研究生，统计学院数学与经济学双学士学位，CPA，2019年加入华创证券研究所。曾任职于中信证券股权衍生品部、另类投资部，主要负责可转债研究及大类资产配置，具有�年证券从业经历凤凰卫视、第一财经等特约连线评论员，对外经济贸易大学特聘讲师。作为核心成员，连续两年获得资本市场多个奖项，包括2020-2021年新财富最佳分析师等。 高级研究员：殷雯卿 中国人民大学国际商务硕士，2019年加入华创证券研究所。曾任职于兴业证券经济与金融研究院，主要负责贵金属研究，具有三年海外宏观与大宗商品研究经验。2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员。 高级研究员：文若愚 美国得克萨斯大学达拉斯分校硕士，2021年加入华创证券研究所。具有四年宏观研究经验，曾任职于华融证券，长江证券，期间多次在国内金融市场研究，北大金融评论，中国货币市场等学术期刊发表研究文章。作为团队成员获得“远见杯”中国经济，全球市场预测双冠军。 分析师：高拓 麦克马斯特大学金融学硕士，CFA，2019年加入华创证券研究所。具有多年海外宏观与大宗商品策略研究经验，曾在加拿大任职于海外大宗商品基金，回国后任财富管理公司研究部负责人，长期在新浪财经、扑克财经、华尔街见闻等多家财经平台担任特约专栏作者。2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员。 分析师：付春生 中国人民大学金融硕士，2020年加入华创证券研究所，具有2年宏观研究经验。2020-2021年新财富最佳分析师团队核心成员。 助理研究员：李星宇 清华大学金融硕士，2021年加入华创证券研究所。助理研究员：袁玲玲 南开大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：夏雪 中国人民大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie