索菲亚：员工持股计划显信心，低估白马持续推荐

证券研究报告 公司研究 公司点评报告 索菲亚(002572) 投资评级 买入 上次评级 买入 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 毛利提升带动Q2利润超预期 索菲亚（002572）：22年客单显著提升多品牌全渠道布局深化 Q4营收稳增，整家战略驱动持续增长 李宏鹏轻工行业首席分析师 执业编号：S1500522020003 邮箱：lihongpeng@cindasc.com 员工持股计划显信心，低估白马持续推荐 2024年03月03日 事件：索菲亚发布2024年度员工持股计划（草案），业绩考核年度为以2023 年营业收入、归母净利润为基数，公司2024年营业收入、归母净利润增长率不低于10%，2025年营业收入、归母净利润增长率不低于20%。 点评： 2024-2025年员工持股激励明确收入、利润年化增长目标，广泛调动各层员工积极性。公司本次员工持股计划拟受让的股份总数合计不超过11,344,458股，占激励计划草案公告时公司股本总额的1.18%，其中公司高管人员拟分配比例占持股计划股份比例为15.43%，公司其他核心员工（不超过195人）拟分配比例占持股计划股份比例为84.57%。本次员工持股计划受让公司回购股份的价格为8.59元/股，计划拟募集资金总额不超过9,744.89万元，每份份额为1.00元，参与本次员工持股计划的员工合计认购份额不超过9,744.89万份。业绩考核年度共2年，分别为以2023年营业收入、归母净利润为基数，2024年营业收入、归母净利润增长率不低于10%，2025年营业收入、归母净利润增长率不低于20%，彰显公司发展信心。 2023年前三季度营收增长逐季提升，各品牌高质量发展；盈利能力不断优化。1）营收端：2023年前三季度实现营业收入82亿元，同比增长3.36%，单Q3实现营业收入34.57亿元，同比增长9.64%。分品牌，索菲亚品牌2023年前三季度实现收入73.96亿元，同比+9.26%，工厂端平均客单价19352元，同比+6.72%；米兰纳品牌前三季度实现收入3.2亿元，同比+63.01%，工厂端平均客单价14343元，同比+13.65%。司米品牌持续优化调整，转型整家策略的门店中，定制衣柜、橱柜等整家产品的工厂端平均客单价达40468元，同比+10.79%，整家策略提升客单值的效果持续体现。分渠道，整装渠道保持高增长，前三季度收入同比增长86.40%。大宗渠道持续优化客户结构，并通过高端零售、工程项目和经销商等形式布局海外市场。2）盈利端：公司2023年前三季度实现归母净利9.52亿元，同比增长18.54%，单Q3实现归母净利4.53亿元，同比增长15.63%。盈利增长较高，主要为成本改善、板材利用率提高及降本增效贡献。 盈利预测与投资评级：公司作为家居行业优质白马，品牌和制造优势业内领先，随着“全渠道、多品牌、多品类”战略深化，各品牌客单值提升、整装和海外加快拓展，有望共同带动收入稳健增长，盈利能力随着规模效应仍有释放空间。我们预计2023-2025年归母净利分别为13.03亿元、15.18亿元、17.67亿元，分别同比+22.4%、+16.5%、+16.4%，目前股价对24年PE为10X，估值处于历史低位，维持“买入”评级。 风险因素：市场竞争风险，房地产市场大幅波动风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2021A10,407 2022A11,223 2023E11,788 2024E13,392 2025E15,251 增长率YoY% 24.6% 7.8% 5.0% 13.6% 13.9% 归属母公司净利润(百万元) 123 1,064 1,303 1,518 1,767 增长率YoY% -89.7% 768.3% 22.4% 16.5% 16.4% 毛利率% 33.2% 33.0% 35.2% 34.9% 34.9% 净资产收益率ROE% 2.2% 18.4% 20.3% 21.2% 22.0% EPS(摊薄)(元) 0.13 1.17 1.43 1.66 1.94 市盈率P/E(倍) 165.24 15.57 11.40 9.79 8.40 市净率P/B(倍) 3.59 2.87 2.31 2.07 1.85 资料来源：iFind，信达证券研发中心预测;股价为2024年3月1日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产5,5434,6555,6016,8068,437营业总收入10,4011,22311,78813,39215,251 货币资金2,7102,1143,0453,9955,348营业成本6,9517,5207,6398,7199,930 应收票据 152 52 54 62 70 营业税金及 附加 94 90 95 107 122 应收账款1,0281,3061,2721,3741,484销售费用1,0091,1161,1911,3121,489 预付账款9250515866管理费用7307588029111,037 存货741636647738840研发费用290358472516572 其他820497533579628财务费用6869604424 计 非流动资产6,8847,4027,1466,8246,521减值损失合 -277-95-10-10-10 长期股权投6185858585投资净收益5930182023 固定资产（合计） 3,1623,6193,5023,3143,092其他-60041545966 无形资产1,7571,6941,6941,6941,694 其他1,9032,0041,8651,7311,651 资产总计12,42812,05712,74713,63014,959 流动负债5,2934,5805,1125,4296,018 短期借款1,3028721,3431,1961,263 营业利润4471,2871,5911,8532,157 营业外收支-14-5-5-5 利润总额4461,2911,5861,8482,152 所得税292215270314366 净利润1541,0751,3161,5341,786 应付账款 1,3471,511 1,535 1,752 1,996 归属母公司 净利润 123 1,0641,303 1,518 1,767 益 应付票据21165667585少数股东损 3111141619 非流动负债 1,1981,433 933 733 583 EPS(当 年)(元) 0.131.17 1.43 1.66 1.94 其他2,4332,1322,1682,4062,675EBITDA1,1461,8672,0472,2992,588 长期借款1,0171,270770570420 其他181164164164164现金流量表单位:百万元 少数股东权 益 296 261 275 291 310 负债合计6,4916,0136,0456,1636,602会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 归属母公司 负债和股东权益 5,641 5,782 6,427 7,177 8,048 12,428 12,057 12,747 13,630 14,959 重要财务指标 单位:百万元 经营活动现 金流 1,419 1,3631,906 2,294 2,585 净利润 折旧摊销 1541,0751,316 1,534 1,786 462 511 456 471 486 财务费用 投资损失 88 90 86 78 70 -59 -30 -18 -20 -23 动 其它 488 -316 55 220 255 286 32 10 11 12 营运资金变 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 营业总收入10,40711,22311,78813,39215,251 同比（%）24.6%7.8%5.0%13.6%13.9% 投资活动现 金流-1,767-881-192-141-172 归属母公司 净利润 123 1,064 1,303 1,518 1,767 资本支出 -1,971-870 -210 -161 -195 同比（%）-89.7%768.3%22.4%16.5%16.4%长期投资70-185-30-30-30 毛利率（%）33.2%33.0%35.2%34.9%34.9% 其他 134 174 48 50 53 ROE%2.2%18.4%20.3%21.2%22.0% 筹资活动现 金流493-1,126-783-1,203-1,060 EPS(摊 薄)(元) 0.13 1.17 1.43 1.66 1.94 吸收投资 12 7 0 0 0 P/B 3.59 2.87 2.31 2.07 1.85 借款 支付利息或 2,609 -617 1,610-29 -671-754 -347 -857 -84 -976 P/E165.2415.5711.409.798.40 EV/EBITDA17.489.036.935.604.42 现金流净增 加额143-6449319501,353 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，七年轻工制造行业研究经验，曾任职于招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司(以下简称“信达证券”)具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请。 在法律允许的情况下，信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务。 本报告版权仅为信达证券所有。未经信达证券书面同意，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若信