有色金属研究系列（一）：美国制裁俄罗斯铝镍对全球供应格局影响

行业研究 2024年03月01日 行业简评 标配美国制裁俄罗斯铝镍对全球供应格局影响 ——有色金属研究系列（一） 证券分析师 有色金属 张季恺S0630521110001 zjk@longone.com.cn 证券分析师 谢建斌S0630522020001 xjb@longone.com.cn % % 23-0223-0523-0823-11 12% 3 -6% -15% -23 -32% -41% 申万行业指数:有色金属(0724) 沪深300 投资要点： 事件：2024年2月23日，美国总统拜登宣布对俄罗斯新增500多项新制裁，欧洲各国也随即推出了第13轮制裁。本次制裁内容主要包括更大规模的航线禁运和贸易限制，以及对俄罗斯众多经济部门与项目的限制。消息公告后，铝和镍价格短线跳涨；但后期仍随供需基 本面回落。 俄罗斯是世界主要的铝、镍、黄金供应国。根据钢联数据，2023年俄罗斯的金属铝、镍黄金产量分别达到了400万吨、19万吨、310吨，均位列世界前五大原产国行列，其中铝镍是世界最主要的出口国之一。预计制裁对于俄罗斯的生产能力影响或较为有限，但会对长 期的贸易流向有较大影响。 俄罗斯铝镍对中国的供应较大。2023年中国从俄罗斯进口铝共124.5万吨，占中国铝矿进口总量的25%左右；2023年中国金属镍需求量为180万吨，自有产量为18万吨，对外依存 度达90%。全球各国家地区黄金产量差异相对较小，中国是世界最大的黄金生产国，对于俄罗斯的依存度相对较低。 预计美国对俄出口金属的制裁影响可能更为间接，铝镍价格经历多次波动，已回归均价。俄乌冲突爆发至今，俄罗斯铝镍供应短缺造成价格短期内暴涨，在经历多轮制裁后震荡下跌。截至2024年2月，铝镍价格目前都维持在十年均价附近。 本次制裁针对铝、镍、黄金等金属领域。美国新的制裁名单中包括铝产品制造商萨马拉冶金厂、镍生产商PJSCMMCNorilskNickel、金矿开采商PJSCUzhuralzoloto和黄金矿商PJSCKommunarovskiyGoldMine等目标单位。其中镍生产商MMCNorilskNickels是俄罗斯境内最大的镍生产商之一。 投资建议：由于地缘政治冲突持续发酵，国际局势动荡加剧，国际铝镍贸易供应未来或将受俄罗斯遭受制裁升级而发生进一步变化，而考虑到俄罗斯向我国出口铝镍资源主要通过 铁路运输，对我国影响较弱，铝镍价格仍受基本面供需影响，建议关注国内相关龙头企业：如中国铝业等。 风险提示：地缘政治冲突加剧，全球有色金属供应格局再次发生剧烈变化；全球经济复苏进程放缓，下游需求萎缩不及预期。 正文目录 1.事件：美国宣布对俄罗斯实施500多项新制裁4 2.俄罗斯在全球铝镍供应中难以或缺4 2.1.俄罗斯是世界主要铝镍生产国之一4 2.2.中国镍铝消费对俄资源依存度较高5 3.本次制裁针对镍、铝、金等金属领域7 3.1.冲突以来，多项针对大宗商品贸易政策已实施7 3.2.重点镍矿生产商被制裁7 4.投资建议8 5.风险提示8 图表目录 图1全球铝镍库存（万吨）4 图22月21日至28日LME铝、镍期货价格（美元/吨）4 图3全球主要镍供应国（万吨）5 图4全球精炼镍需求国家（万吨）和中国需求占比（%）5 图5全球国家地区原铝生产量（万吨）5 图6全球国家地区金矿产量（吨）5 图7中国金属镍的生产需求量及对外依存度（万吨，%）6 图8中国进口铝主要来源国（万吨）6 图92021年至2023年，LME铝、LME镍价格变化（美元/吨）6 图10诺里尔斯克镍业铜、镍产量（万吨）及变化（%）7 图11诺里尔斯克镍业铜、镍储量（万吨）及变化（%）7 表12022年俄乌冲突爆发后各地区对于俄罗斯商品相关制裁7 1.事件：美国宣布对俄罗斯实施500多项新制裁 美国总统拜登于2024年2月23日公布对俄罗斯的一揽子“重大”制裁方案，共包括 500多项与俄罗斯相关的项目。本次制裁包括美国财政部外国资产控制办公室限制俄罗斯在乌克兰开展业务、限制进口来自俄罗斯或原俄罗斯货物、限制美国向俄罗斯出口关键服务、限制与俄罗斯原油和石油产品有关的海上服务及部分金融、经济制裁等。本次制裁预计或将影响全球铝、镍、黄金等金属供应格局。消息公布后，LME铝镍价格短期内跳涨，但随后镍价短期回调持续攀升，而铝价逐步滑落至均价。除美国宣布新制裁措施外，全球库存量的低迷是导致价格升高的另一大原因。根据万德数据，2023年，全球铝镍库存分别为12781万吨和1075万吨，近十年来全球铝、镍库存复合年均分别减少26%和22%，降幅明显。截至2024年2月，全球铝镍库存均处于低位，叠加本次制裁对俄罗斯镍供应影响较大，导致镍价短期上涨明显，而市场铝价趋于理性。 图1全球铝镍库存（万吨）图22月21日至28日LME铝、镍期货价格（美元/吨） 60050 45 50040 40035 30 30025 20 20015 10010 5 00 2014/1/22016/11/42019/9/122022/7/20 LME铝全球库存LME镍全球库存（右轴） 18000 17500 17000 16500 16000 15500 2/21 1:00 2/22 2:30 2/23 4:54 2/26 7:30 2/27 8:58 2/28 10:30 2280 2260 2240 2220 2200 2180 2160 2140 2120 镍收盘价铝收盘价（右轴） 资料来源：WIND，东海证券研究所资料来源：WIND，东海证券研究所 2.俄罗斯在全球铝镍供应中难以或缺 2.1.俄罗斯是世界主要铝镍生产国之一 根据彭博数据，2023年，印度尼西亚是全球最大的镍供应国，供应量达到了183.35万 吨，占全球总供应量的53.66%。菲律宾和俄罗斯分别以34.79万吨和18.76万吨的供应量 位居第二和第三，其中俄罗斯镍供应量占全球的5.49%。俄罗斯的镍供应量占比由2012年 的11.57%持续下降至2023年5.49%，但目前仍是世界第三大镍矿供应国。 全球镍需求量最大的地区是亚洲，而中国是全球最大的镍消费国。2023年中国的镍需 求量为179.59万吨，占世界需求总比重为62.65%。2013至2023年，中国镍需求比重稳 步上升，但由于中国镍自有产量与储量较少，2023年供应10.9万吨镍，占世界总供应量比 重为仅3.2%。因此中国镍需求主要依靠进口，俄罗斯、菲律宾、印度尼西亚等国家均为中 国主要镍进口国。 图3全球主要镍供应国（万吨）图4全球精炼镍需求国家（万吨）和中国需求占比（%） 50 40 30 20 10 0 加拿大 俄罗斯 菲律宾 澳大利亚 中国 印度尼西亚（右轴，万吨） 201220142016201820202022 200 150 100 50 0 350 300 250 200 150 100 50 0 201320152017201920212023 亚洲其他国家其他地区 北美欧洲 中国大陆中国占比（右轴，%） 65% 60% 55% 50% 45% 40% 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所资料来源：上海钢联，东海证券研究所 上海钢联数据统计显示，2023年中国原铝产量达到了4166.6万吨，占世界总产量的59%，除中国外的亚洲地区、东欧（俄罗斯）、北美洲生产原铝占比分别是6.64%、5.69%、和5.52%。其中中国原铝产量增幅最为明显，近十年来中国产量增幅约为57%，占世界产量比重增幅约8.3%。除中国外，俄罗斯几乎是全球最大的原铝生产国，因此俄罗斯在全球铝供应市场中享有较高地位。 全球电解铝消费量最大的国家是中国。截至2020年中国电解铝年消费量为3900.55万吨，占世界总消费量的60%以上，其次是美国，其电解铝消费占比6.69%；德国、日本、印度消费量均在2.5%左右。俄罗斯电解铝消费占比仅为0.95%，与其原矿生产能力差距较大，因此俄罗斯是世界主要铝出口国。 相较镍铝产量，全球各国家地区黄金产量差异相对较小。2023年中国是全球最大黄金生产国，产量约为370吨，占全球生产比重约12.3%，俄罗斯和加拿大产量均为310吨左右，占比约为10.3%。2023年，中国从俄罗斯进口贵金属矿砂及其精矿共约2万吨。 图5全球国家地区原铝生产量（万吨）图6全球国家地区金矿产量（吨） 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 20092011201320152017201920212023 2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 20092011201320152017201920212023 北美洲大洋洲非洲南美洲中西欧亚洲（除中国）东欧中国 中国美国俄罗斯澳大利亚加拿大墨西哥印尼南非 资料来源：Bloomberg，上海钢联，东海证券研究所资料来源：上海钢联，东海证券研究所 2.2.中国镍铝消费对俄资源依存度较高 中国是目前世界最大的镍和铝消费国，但中国矿产资源储备相对匮乏，根据上海钢联数据，截至2022年，中国铝土矿储量约为7.1亿吨，占世界总储量的2.3%左右；2023年中国镍探明储量为全球总储量的3.2%左右。 中国镍铝的消费缺口较大。据中国海关统计数据，2023年中国镍产量约为18.2万吨，需求约为180万吨，对外依存度达到了90%左右，从2016年至2023年，中国镍消费水平 持续攀升，国内产量却出现了不增反降的现象，导致金属镍对外依存度不断走高，其中约3%的进口镍矿来自俄罗斯。俄罗斯也是中国目前最大的原铝出口国，2023年俄罗斯出口中国的原铝共124.5万吨，约占中国原铝进口的25.7%左右。 图7中国金属镍的生产需求量及对外依存度（万吨，%）图8中国进口铝主要来源国（万吨） 200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 20162017201820192020202120222023 92% 90% 88% 86% 84% 82% 80% 78% 76% 74% 72% 70% 120 100 80 60 40 20 0 20092011201320152017201920212023 140 120 100 80 60 40 20 0 产量需求量对外依存度(右轴,%) 澳大利亚马来西亚印度俄罗斯（右轴，万吨） 资料来源：Bloomberg，上海钢联，东海证券研究所资料来源：上海钢联，同花顺，东海证券研究所 俄乌冲突爆发至今，LME铝价和LME镍价经历了较大波动，铝、镍目前价格均位于十 年均价附近。 俄罗斯是镍金属的主要出口国之一，全球金属镍约69%用于生产不锈钢；16%用于其他 金属合金。俄乌冲突爆发初期，俄罗斯镍供应的短缺，导致全球镍价短期内飙升，最高于2022 年3月达到近48063美元/吨，涨幅约为71%，此后经历了多轮制裁，价格持续波动，截至 2023年末回归15648美元/吨的均价附近并保持至今。全球铝价和镍价呈现正相关性，相关 系数约为0.6，受俄乌冲突影响，LME铝价也于2022年3月到达3968美元/吨的高位，近 期也回归均价附近。本次制裁对于LME铝、镍价格并未产生直接影响。 图92021年至2023年，LME铝、LME镍价格变化（美元/吨） 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 2021/7/12022/2/42022/9/122023/4/172023/11/17 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 LME镍LME镍十年均价LME铝（右轴）LME铝十年均价（右轴） 资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 3.本次制裁针对镍、铝、金等金属领域 3.1.冲突以来，多项针对大宗商品贸易政策已实施 自2022年2月冲突爆发