传音控股：4Q23智能手机出货量及利润同比高成长

浦银国际研究 公司研究|科技行业 传音控股（688036.CH）：4Q23智能手机出货量及利润同比高成长 重申传音控股的“买入”评级，上调目标价至人民币179.4元，潜在升幅16.7%。 。 重申传音控股“买入”评级：展望2024年，我们认为传音有望取得比较稳定且确定的增长。传音的基本面增长主要来自：1）得益于美国利率有望下调，非洲等新兴地区智能手机需求有望复苏，从而带动传音的手机基本盘复苏向上。2）传音积极开拓东南亚、拉美等当前市场份额较小的智能手机区域，力争实现自身智能手机出货量增速高于全球智能手机市场增速。3）收入端的高速增长以及公司经营性杠杆有望带动公司利润增长。因此，我们认为传音的基本面增长确定性和稳定性较高。同时，传音积极进行研发投入，开发Gen-AI智能手机。我们认为这将有助于公司在未来把握端侧AI应用带来的智能手机换机需求，从而给予公司估值向上的支撑空间我们预计传音在2024年净利润将同比增长26%，结合15.2x的目标市盈率估值，我们重申传音的“买入”评级。 传音4Q23业绩快报大体符合此前盈利预告区间。根据业绩快报，传音4Q23收入预计达人民币193.7亿元，环比增长8%，同比增长83%。得益于4Q22的低基数，4Q23收入同比增速较3Q23的39% 大幅提升，再次进入快速增长趋势。根据IDC，传音4Q23的智能 沈岱 浦银国际 首席科技分析师tony_shen@spdbi.com(852)28086435 黄佳琦 科技分析师sia_huang@spdbi.com(852)28090355 2024年2月26日 公司研究 评级 目标价（人民币）179.4 潜在升幅/降幅+16.7% 目前股价（人民币）153.8 52周内股价区间（人民币）79.28-163.79 总市值（百万人民币）123,283 近3月日均成交额（百万人民币）487.8 注：截至2024年2月23日收盘价 市场预期区间 手机出货量同比增长88%，包括非洲在内的主要地区都取得较好增长。传音4Q23的智能机平均单价同比增长11%，在3Q23大体同比持平的基础上，抬头向上。公司智能机进入同比量价同增的良好 CNY140.0 CNY153.8 CNY200.0 CNY179.4 态势。传音4Q23净利润因此有望达到人民币16.2亿元，环比下降 9%，同比增长617%。 估值：我们采用DCF估值方法对传音控股进行估值。我们采用2.8% 的无风险利率，并假设传音控股2029年到2033年的成长率为10%，永续增长率为3%，WACC是7.7%。我们得到人民币179.4元的目 SPDBI目标价目前价市场预期区间 资料来源：Bloomberg、浦银国际 传音控股（688036.CH） 股价表现 传音控股股价（人民币） 相对于MSCI中国信息技术指数表现(右轴) 标价，潜在升幅16.7%。 投资风险：海外，尤其是发展中地区，智能手机等消费电子产品需求恢复不如预期，增长较为乏力。行业竞争再次加剧，玩家利润率承压，复苏慢于预期。上游元器件、原材料等成本上升，侵蚀公司毛利空间。公司新业务投入增加，拖累业绩表现。 图表1：盈利预测和财务指标（2022-2026E） 人民币百万元 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 营业收入 46,596 62,392 75,548 86,565 98,368 总收入同比增速 -6% 34% 21% 15% 14% 毛利率 21% 24% 25% 25% 25% 净利润 2,484 5,503 6,935 8,247 9,739 净利润同比增速 -36% 122% 26% 19% 18% 扫码关注 目标P/E(x) 42.3 19.1 15.2 12.8 10.8 浦银国际研究 E=浦银国际预测资料来源：公司报告、浦银国际 200 100 0 23-0223-0523-0823-11 资料来源：Bloomberg、浦银国际 150% 100% 50% 0% (50%) 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测 利润表资产负债表 人民币百万元20222023E2024E2025E2026E人民币百万元2022 2023E 2024E 2025E 2026E 营业收入 46,596 62,392 75,548 86,565 98,368 货币资金和受限制资金 9,215 9,635 10,867 13,017 15,826 销货成本( 36,659) (47,115) (57,037) (65,239) (73,977) 应收账款和应收票据 1,287 1,724 2,087 2,392 2,718 毛利润 9,937 15,277 18,512 21,326 24,391 存货 6,084 7,975 9,848 11,489 13,289 经营支出 (6,969) (8,389) (9,746) (10,933) (12,146) 其他流动负债 8,823 11,814 14,306 16,392 18,627 销售费用 (2,078) (2,357) (2,740) (3,115) (3,504) 流动资产合计 25,410 31,149 37,108 43,290 50,460 管理费用 (3,622) (4,505) (5,146) (5,723) (6,308) 物业、厂房及设备 822 1,749 2,715 3,691 4,716 研发费用 (1,268) (1,526) (1,860) (2,095) (2,333) 无形资产 470 429 390 356 324 经营利润 2,968 6,889 8,765 10,393 12,245 其他非流动资产 4,144 4,144 4,144 4,144 4,144 非经营收入 26 (101) (228) (247) (269)总资产30,84637,47144,35751,48159,644 财务费用 128 (116) (143) (162) (183) 短期借贷 1,235 1,169 1,433 1,707 1,992 投资收益 (85) 242 42 42 42 应付账款和应付票据 8,058 9,321 10,155 10,454 10,669 其他 (17) (228) (128) (128) (128) 其他流动负债 2,093 2,803 3,394 3,889 4,419 税前利润 2,993 6,788 8,537 10,146 11,977流动负债合计11,38613,29214,98216,05017,079 税务费用 (527) (1,270) (1,587) (1,883) (2,222)其他负债3,5963,5963,5963,5963,596 税后利润含少数股东权益2,467 5,518 6,950 8,262 9,754 总负债 14,982 16,888 18,578 19,646 20,675 少数股东权益(17) 15 15 15 15 股本 804 804 804 804 804 净利润2,484 5,503 6,935 8,247 9,739 储备 6,471 11,189 16,385 22,442 29,575 基本股数（百万） 804 804 804 804 804 未分配利润 8,455 8,455 8,455 8,455 8,455 摊销股数（百万） 804 804 804 804 804 少数股东权益 46 46 46 46 46 基本每股收益（元） 3.09 6.84 8.63 10.26 12.11 其他综合收益 88 88 88 88 88 摊销每股收益（元） 3.08 6.84 8.63 10.26 12.11 股东权益总额 15,865 20,583 25,779 31,835 38,969 负债和股东权益总计 30,846 37,471 44,357 51,481 59,644 现金流量表 主要财务比率 人民币百万元 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 2022 2023E 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 1,979 2,432 4,171 5,819 7,209 营运指标增速 税前利润 2,993 6,788 8,537 10,146 11,977 营业收入增速 -6% 34% 21% 15% 14% 折旧 224 235 499 775 1,053 毛利润增速 -6% 54% 21% 15% 14% 摊销 42 42 38 35 32 营业利润增速 -34% 132% 27% 19% 18% 其他营业活动现金流 2,476 101 128 147 168 净利润增速 -36% 122% 26% 19% 18% 营运资金变动 (2,351) (3,347) (3,302) (3,238) (3,616) 应收账款减少（增加） (57) (436) (363) (304) (326) 盈利能力 库存减少（增加） 1,495 (1,892) (1,873) (1,641) (1,800) 净资产收益率(平均) 17% 30% 30% 29% 28% 应付账款增加（减少） (3,230) 1,263 835 299 215 总资产报酬率 8% 16% 17% 17% 18% 其他经营资金变动 (559) (2,282) (1,900) (1,591) (1,705) 投入资本回报率 20% 38% 38% 37% 35% 税务费用 (1,430) (1,270) (1,587) (1,883) (2,222) 利息收入（支出） 24 (116) (143) (162) (183) 利润率 投资活动现金流(2,032) (1,162) (1,465) (1,751) (2,078) 毛利率 21% 24% 25% 25% 25% 资本支出(836) (1,162) (1,465) (1,751) (2,078) 营业利润率 6% 11% 12% 12% 12% 取得或购买长期投资-----净利润率 5% 9% 9% 10% 10% 其他投资活动现金流 (1,196) - - - - 融资活动现金流(815) (851) (1,475) (1,917) (2,321) 营运能力 借款454 (66) 264 274 284 现金循环周期 (18) (4) 4 11 18 发行股份-----应收账款周转天数 10 9 9 9 9 股息(1,235)(785)(1,739)(2,191)(2,606)存货周期天数 68 54 57 60 61 其他融资活动现金流(34)----应付账款周转天数 96 67 62 58 52 外汇损益134 - - - - 现金及现金等价物净流量(733) 420 1,231 2,150 2,809 净债务（净现金） (7,980) (8,466) (9,434) (11,310) (13,835) 期初现金及现金等价物9,380 8,646 9,067 10,298 12,448 自由现金流 (1,383) 1,387 2,949 4,329 5,414 期末现金及现金等价物8,646 9,067 10,298 12,448 15,258 E=浦银国际预测 资料来源：公司资料、Wind、浦银国际预测 . 传音控股4Q23业绩快报 传音控股披露4Q23业绩快报： 营业收入：公司披露4Q23营业收入为人民币193.70亿元左右，同比增长83%；环比增长8%。 净利润：公司披露4Q23归属于母公司所有者的净利润人民币16.19亿元左右，同比增长617%；环比下滑9%。 本期业绩同比增长的主要原因是：公司持续开拓新兴市场及推进产品升级，总体出