中信博深度报告：光伏支架乘海风，业绩触底绽新荣

光伏支架乘海风，业绩触底绽新荣 中信博深度报告 证券研究报告 太平洋证券研究院新能源团队 首席刘强执业资格证书登记编号：S1190522080001分析师梁必果执业资格证书登记编号：S1190524010001 研究助理钟欣材一般证券业务登记编号：S11901220900072024年2月21日 报告摘要 1、光伏支架龙头，全球化布局研发、生产与销售中心。公司成立于2009年，是全球领先的光伏跟踪支架、固定支架及BIPV系统制造商和解决方案提供商。根据WoodMackenzie报告，2017-2021年间，公司光伏跟踪支架累计出货量超12GW，位列全球第五。公司目前拥有江苏常州、安徽繁昌、安徽宿松、印度古吉拉特（Gujarat）四大生产制造基地，在中国、日本、印度、美国、西班牙、澳大利亚、沙特阿拉伯、巴西和越南等多个国家和地区设立了子公司或市场服务中心。 2、光伏支架行业重回高增长，公司盈利能力显著回升。2016-2022年全球跟踪支架出货量从11GW上升至55.8GW，受制于组件价格高企，2022年行业增长陷入停滞。根据CPIA预测，随着组件价格大幅下降，全球地面电站装机量迅速上升，2023-2027年全球跟踪支架出货量将重回高增长，预计将从70GW上升至150GW。经历了过去几年的行业洗牌，光伏支架供需格局好转，同时原材料价格恢复至合理水平，公司盈利能力显著回升。 3、公司在手订单快速提升，为业绩奠定扎实基础。截至2023年三季度，公司在手订单合计约人民币63亿元，其中固定支架约12亿元，跟踪支架约46亿元，其他业务约5亿元。自2022年下半年以来，公司陆续签订印度2.8GW、沙特1.5GW、乌兹别克斯坦1GW大型订单，在立陶宛、乌兹别克斯坦等国家首次获得跟踪支架订单，在美国、墨西哥、阿根廷、罗马尼亚、意大利均斩获订单。公司凭借产能、渠道、产品三重优势，在手订单快速提升，为业绩增长奠定扎实基础。 4、盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入分别为59.47/77.49/97.18亿元，归母净利润分别为 3.54/5.13/7.10亿元，对应EPS分别为2.61/3.78/5.23元/股。我们认为公司作为光伏支架龙头企业，有望充分受益行业增长，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：光伏支架需求不及预期；海外市场拓展不及预期；原材料成本波动风险。 目录 Contents 1 光伏支架龙头企业，产品市占率保持领先 2 全球化产能、渠道布局助力公司支架业务快速成长 3 盈利预测及估值 4 风险提示 光伏支架领跑者，建立全球化研发、销售与服务中心。中信博成立于2009年，是全球领先的光伏跟踪支架、固定支架及BIPV系统制造商和解决方案提供商。根据WoodMackenzie报告，2017-2021年间，公司光伏跟踪支架累计出货量超12GW，位列全球第五，截至2023年6月末已累计安装支架产品超55GW，在全球40多个国家和地区安装了1500多个项目。公司目前拥有江苏常州、安徽繁昌、安徽宿松、印度古吉拉特（Gujarat）四大生产制造基地，在中国、日本、印度、美国、西班牙、澳大利亚、沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、智利、巴西、越南和阿根廷等多个国家和地区设立了子公司或市场服务中心。 图：公司业务发展历史 中信博成立 常州生产基地投产 成立全球研发中心 风洞实验室落成 2009年2012年 2013年 2014年 2016年 2020年 2021年 2022年 研发、生产固定支架 推出首款跟踪支架产品 科创板上市 印度合资工厂投产 支架产品种类多，BIPV项目经验丰富。（1）支架产品：光伏支架作为太阳能电站的“骨骼”，直接影响发电效率及投资收益，跟踪支架在技术门槛、发电效率要明显高于固定支架。公司在光伏支架领域实现了从固定支架、固定可调支架到单排独立跟踪系统、多排联动跟踪系统的全覆盖，在结构、控制、驱动、算法、风洞各方面均实现了突破和升级。公司跟踪支架产品主要分为平单轴跟踪支架、斜单轴跟踪支架等产品，平单轴产品的市场占有率较高，公司推出的天际、天智、天双系列跟踪系统都属于平单轴跟踪系统的一种，其中天双产品系全球首家1P多点平行驱动+联动组合的跟踪系统产品，安全运行风速可达22m/s，减少大风保护启动频次，有效发电时间更长。 图：支架产品丰富 （2）BIPV：BIPV是建筑光伏一体化的光伏发电系统，通常与建筑结构相集成或相结合，为建筑物的一部分，BIPV产品既能达到建筑物屋顶遮风、挡雨、隔热、防水等传统目的，又能发挥光伏发电的作用，持续产生经济效益，实现双碳战略。公司2017年实现了BIPV产品交付，在此先发优势的基础上持续研发创新，目前已经取得多项专利技术。中信博BIPV系统方面，公司先后推出智顶、双顶、睿顶、捷顶、智棚系列光伏屋顶及光伏车棚等BIPV系统解决方案，旨在为客户提供全场景系统解决方案和全生命周期智能运维服务，至今中信博已在全国17个省市成功地交付了五十余个BIPV项目。 图：BIPV项目经验丰富 公司股权结构较为集中。公司实际控制人为蔡浩和杨雪艳夫妇，蔡浩直接持有公司37.47%股份，杨雪艳通过融博投资 和万博投资间接持有公司8.67%股份，二人合计持股46.14%。 图：公司股权结构较为 杨雪艳 31.23% 56.94% 37.47% 融博投资 蔡浩 6.21% 万博投资 2.46% 其他 53.86% 100% 安徽融进新能源 常州中信博新能源 中信博 100% ArctechSolarIndiaPrivate Limited 99% ArctechSolarInc. 100% 跟踪支架与固定支架贡献主要收入，BIPV业务起量较快。公司主要收入来源为跟踪支架、固定支架与BIPV系统的研发、生产与销售，2018-2020年跟踪支架、固定支架收入占比均接近50%，2021、2022年BIPV收入占比分别提升至5.27%、10.81%，跟踪支架、固定支架收入占比均超40%。从毛利率来看，2018-2020年跟踪支架业务毛利率约25%，固定支架毛利率低于跟踪支架。2021年跟踪支架毛利率下滑至14.65%，主要系同年钢材价格显著上升，以及航运运费价格明显上涨，对成本端造成较大影响。随着收入规模上升，BIPV业务毛利率逐步回落至10%左右。 图：主营业务收入构成（亿元）图：主营业务收入比例图：主营业务毛利率 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 20182019202020212022 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20182019202020212022 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20182019202020212022 跟踪支架固定支架BIPV 跟踪支架固定支架BIPV 跟踪支架固定支架BIPV 业绩有所波动，2023年以来经营状况显著好转。2018-2020年，随着全球光伏装机量不断上升，公司营业收入与归母净利润均处于快速增长的态势。2021年，公司实现营业收入24.15亿元，同比-22.80%；实现归母净利润0.15亿元，同比-94.73%。业绩下滑主要有两方面因素，一是需求端承压，受组件价格高企影响，地面电站装机需求受到压制，国内2021年地面电站装机25.60GW，同比下降21.66%，导致光伏支架需求疲弱；二是成本端高企，原材料和海运运费价格上涨，同时受需求端疲弱影响，成本压力无法向下游传导，毛利率出现明显下滑。2023年公司业绩显著回升，根据公司2023年业绩预告，全年公司实现归母净利润3.54亿元，同比+697%，受益于地面电站需求旺盛，以及公司全球化产能、渠道布局完善，公司业绩出现明显好转。 图：公司营业收入及同比增速图：公司归母净利润及同比增速 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2018201920202021202223Q1-Q3 营业收入（亿元）同比增速 60% 40% 3 1200% 30% 2 1000% 20%10% 2 800%600% 0% 1 400% -10% 200% 50% -20% -30% 3 1 0 2018201920202021202223Q1-Q3 归母净利润（亿元）同比增速 1600% 1400% 0% -200% 目录 Contents 1 光伏支架龙头企业，产品市占率保持领先 2 全球化产能、渠道布局助力公司支架业务快速成长 3 盈利预测及估值 4 风险提示 地面电站需求显著上升，中国光伏新增装机有望保持较高增长。根据国家能源局统计，2023年中国新增光伏装机量为 216.88GW，同比增长148.12%。由于组件价格大幅下降，电站投资端收益率显著提升，国内地面电站需求快速上升， 2023年上半年，国内集中式光伏新增装机量占比为47.77%，较2022年44.95%占比有所提升。展望2024年，随着光伏新技术进步，P型产能逐步淘汰，组件价格有望企稳，电站投资端继续保持较高收益率水平，推动光伏装机需求继续增长。考虑存在一定消纳问题，以及电网压力较大，国内光伏装机需求难以得到充分释放，2024年国内光伏新增装机增速预 计将有所放缓，但未来3年行业仍有较高成长空间。 图：预计未来3年中国光伏新增装机仍有较高成长空间 400 350 300 250 200 150 100 50 0 201620172018201920202021202220232024E2025E 国内光伏新增装机（GW）中性预测 国内光伏新增装机（GW）乐观预测 图：2023年中国集中式光伏装机量快速上升 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 201820192020202120222023H1 集中式分布式 欧盟光伏仍有较大成长空间。2022年欧盟光伏新增装机41GW，同比增长47%，其中德国安装了最多的7.9GW，其次是西班牙安装了7.5GW，能源危机推动了欧洲光伏的快速增长。SolarPowerEurope预测，由于能源危机导致欧洲电价高企，虽然欧洲安装工人存在一定瓶颈，但这并不会构成核心制约因素，中性情形下欧盟2023-2026年新增光伏装机有望达54-85GW。《巴黎协定》的长期目标是将全球平均气温比工业化前水平的上升幅度控制在1.5摄氏度以内，而这一目标有 可能会被突破，欧盟各国或将加速双碳进程，在此乐观情形下欧盟2023-2026年新增光伏装机有望达68-119GW。悲观假设下，欧盟2023-2026年新增光伏装机有望达43-67GW，这可能发生在供应链问题或贸易壁垒加剧的情形之下，但以目前中国出口欧洲的光伏组件规模来看，这一情形发生的可能性较小。在经历了2022年的快速增长之后，即便装机量基数较高，但欧洲光伏市场到2026年仍有翻倍增长的空间，行业有望持续较高增速。 图：中性预测下2026年欧盟新增光伏装机较2022年翻倍 140 图：2022-2026年欧盟光伏装机有望继续保持较高增速 700 120 600 100 500 80 400 60 300 40 200 20 100 0 0 2020202120222023E2024E2025E2026E 欧盟光伏新增装机（GW）中性预测欧盟光伏新增装机（GW）乐观预测 2020202120222023E2024E2025E2026E 欧盟光伏累计装机（GW）中性预测欧盟光伏累计装机（GW）乐观预测 2.1 光伏行业空间广阔 全球光伏新增装机需求端有较强支撑。CPIA预测，2023年全球新增光伏装机约345-390GW，同比增长约50%-70%，我们预计2024年全球光伏新增装机将继续保持较高增速。美国市场过去由于限制性贸易政策，2022年