对于美国1月份CPI数据的结构解读

对于美国1月份CPI数据的结构解读2024年/2月 致富集团首席经济学家肇越 13701028646 zhaoyue@chiefgroup.com.hk 内容概要： 1、今年一月美国CPI同比涨幅高于市场预期均值，但是实际上低于上个月的同比涨幅。 2、对于CPI涨幅贡献最大的是两项：房租和业主等价租金、机动车保费。 3、房租和业主等价租金这一项，由于统计的原因严重地滞后于市场变化，反应的并不是当期房地产租赁市场的价格变化情况，美国住宅租金涨幅在2022年2月达到峰值之后， 已经回调接近24个月。 4、一月份美国机动车保费的变化主要受到前一年度机动车维修费用上升的影响。 1 图表目录 图表1：美国月度CPI季调同比变化（%）3 图表2：美国CPI和住房租金、业主等价租金的变化（%）4 图表3：美国能源价格变化（%）5 图表4：美国食品价格变化（%）5 图表5：住房租金和ZILLOW租金的变化（%）6 图表6：CS房价指数和住房租金的变化（%）7 图表7：美国机动车保费和维修费用变化（%）8 2 2月13日，美国劳工部公布今年1月份美国CPI的相关数据，高于此前市场的预期，对于市场产生一定的冲击，美国国债收益率出现上涨。CME的数据显示对于3月降息的概率进一步下降，一部分机构甚至认为今年6月之前美联储不会采取降息的政策措施。 根据劳工部公布的数据，2024年1月美国城市CPI-U季调环比上涨0.3%，高于上个月的0.2%；未季调同比上涨3.1%，低于上个月的3.4%，但是高于市场平均预期值；核心通胀率同比上涨3.9%，与上个月持平。 如何看待美国1月份CPI的数据？这一数据为何会超出此前市场的普遍预期？ 一、对于美国一月份CPI的结构分析 第一，从结构上看，美国1月份商品价格变动并不大，同比上涨仅仅0.1%，其中耐用品价格下降1.6%，非耐用品价格上升0.9%；服务价格上涨幅度较大，同比涨幅达到4.9%，其中住房价格影响最大，涨幅达到4.6%，教育通信的价格涨幅为0，娱乐的价格涨幅为2.8%。 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 美国:CPI:季调:同比 美国:CPI:商品:季调:同比 美国:CPI:服务:季调:同比 图表1：美国月度CPI季调同比变化（%） 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 资料来源：美国劳工部、致富研究院 在美国CPI的计算中，服务价格的权重达到64%，商品价格的权重为36%。因此，服务价格的变化对于CPI的影响要相对重要一些。根据1月份的数据，美国商品价格同比涨幅仅为0.1%，因此，就整体上而言这个月的 3 价格变动基本来自服务价格。 第二，在服务价格中，住房一项的权重最高，达到全部CPI计算权重的36.2%，服务项目的56.56%。其中主要包含租金和业主房产等价租金这两项。今年一月份CPI计算中的租金价格同比上涨6.1%，业主房产等价租金同比上涨6.2%。通过上述结构分析，我们看到1月份美国CPI数据超出此前市场预期的主要原因是住房租金和业主等价租金的影响。 图表2：美国CPI和住房租金、业主等价租金的变化（%） 9.00 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 3.00 2.00 1.00 0.00 美国:CPI:业主等价租金:季调:同比 美国:CPI:住房租金:季调:同比 美国:CPI:服务:季调:同比 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 资料来源：美国劳工部、致富研究院 第三，虽然商品价格整体上涨很小，同比涨幅仅为0.1%。但是从结构上看，能源价格下降幅度较大，达到-4.6%；食品价格出现一定的上涨，其中非酒精饮料价格涨幅最大，达到3.4%；在外就餐的价格上涨5.1%。随着全球经济逐渐走稳，石油价格大概率维持在稳定的区间，能源价格对于美国CPI的影响逐渐回归常态。同时美国经济的过热状态正在降温，因此未来一段时间商品价格还会保持相对的稳定，CPI的变化将主要取决于服务价格的涨落。 4 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 美国:CPI:能源:同比 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 -2.00 美国:CPI:食品:同比 图表3：美国能源价格变化（%）图表4：美国食品价格变化（%） 资料来源：美国劳工部、致富研究院资料来源：美国劳工部、致富研究院 二、对于未来几个月CPI走势的判断 根据上面的结构分析，1月份CPI数据主要受住房租金和业主等价租金的影响。那么这一影响是否会持续存在，影响到下面几个月的CPI数据？ 第一，CPI统计中的租金价格并不是美国住房租金市场的当期价格，而是存在着非常严重的时间滞后。 由于统计的原因，CPI统计中的租金价格变化存在比较大的时间滞后。通常及时反映住房租金变化的是美国最大的房屋租赁平台ZILLOW的相关数据。从下图看到，ZILLOW的数据显示租金涨幅的高点发生在2022年2月，当时的同比涨幅达到16.02%。而CPI统计中的租金价格涨幅的高点是2023年3月，涨幅为8.30%，二者之间存在13个月的时间滞后。 5 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 18.00 16.00 14.00 12.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 CPI:住房租金:季调:同比 ZILLOW租金指数同比 图表5：住房租金和ZILLOW租金的变化（%） 资料来源：美国劳工部、ZILLOW官网整理、致富研究院 另一个可比较分析住房租金时间滞后性的指标是房价指数。因为业主等价租金的变化受到房价变化的影响，因此房价变化通常领先于业主等价租金的变化。历史数据显示，二者之间的时间滞后期大约是12个月。本轮CS房价指数涨幅的高点是在2022年3月，同比涨幅达到20.76%；CPI统计中的租金价格的同比涨幅的高点发生在2023年的3月，当期涨幅为8.30%。从CPI统计中的租金价格变化趋势看，租金涨幅已经开始回落。 6 1991-01 1992-01 1993-01 1994-01 1995-01 1996-01 1997-01 1998-01 1999-01 2000-01 2001-01 2002-01 2003-01 2004-01 2005-01 2006-01 2007-01 2008-01 2009-01 2010-01 2011-01 2012-01 2013-01 2014-01 2015-01 2016-01 2017-01 2018-01 2019-01 2020-01 2021-01 2022-01 2023-01 2024-01 25.00 10.00 20.00 8.00 15.00 10.00 6.00 5.00 4.00 0.00 2.00 -5.00 -10.00 0.00 -15.00 -2.00 CS房价指数:季调:同比 CPI:住房租金:季调:同比 图表6：CS房价指数和住房租金的变化（%） 资料来源：wind、致富研究院 综合上述两个角度对于时间滞后性的判断，随着今年美国房地产市场的逐渐降温，CPI统计中的租金价格的涨幅还将进一步下降，它对于整体CPI的影响也将逐渐回落。 第二，另一个对于今年1月份CPI中的服务价格变化涨幅最大的是机动车保险，同比涨幅达到20.6%。在美国CPI统计中这一项的权重是2.794%，因此综合影响达到0.58个百分点。对于这一项影响比较大的前置项是机动 车维修费用变化。可以看到2020年4月之后机动车维修费用出现持续上涨， 2023年1月达到23.1%的高点，而后开始逐渐回落。随着动车维修费用涨幅的下降，机动车保险的上涨也已经达到峰值。 7 2016-01 2016-04 2016-07 2016-10 2017-01 2017-04 2017-07 2017-10 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 -15.00 -20.00 美国:CPI:机动车保险:季调:同比 美国:CPI:机动车维修:季调:同比 图表7：美国机动车保费和维修费用变化（%） 资料来源：美国劳工部、致富研究院 三、结论 在下面几个月，由于商品价格涨幅相对稳定，随着住房价格涨幅的逐渐下降，美国CPI将会进一步下滑。同时，持续的高利率正在对于美国的信贷、投资和消费产生