房地产行业研究：五年期LPR超预期下调，政策合力助行业稳定

事件 2024年2月20日，央行将一年期贷款市场报价利率（LPR）维持在3.45%不变，五年期贷款市场报价利率（LPR）从4.20%下调至3.95%。 点评 五年期LPR超预期下调25BP，防范地产风险信号意义强烈。此次非对称降息在MLF利率“按兵不动”背景下进 行，一年期LPR维持不变，而五年期LPR下调25BP，是设立以来单次最大降幅，此次五年期LPR降息也是设立以来的第8次下调，八次累计降息90BP（2022年下调3次，累计下调35BP；2023年下调1次，10BP）。五年期LPR主要对应房贷利率，此次降息充分显示中央对房地产风险的重视和维持行业平稳健康发展的决心，信号意义强烈。 降息配套前期系列措施将进一步降低居民购房成本。此前全国各城市均对房贷利率加点进行调整，包括一线城市 中上海、广州、深圳首套房贷利率均调整至LPR-10BP（当前为3.85%），北京首套房贷利率主城六区调整为LPR+10BP （当前为4.05%）、主城六区外调整为LPR（当前为3.95%），其他城市首套房贷利率均为LPR减点，此次下调五年期LPR后，全国（除北京主城六区）首套房贷利率进入3+%时代。从力度上看，以100万等额本息房贷为例，LPR下调25BP后，每年房贷可节省约1700元。 对标2014-2016年周期，预计当前利率仍有下降空间。①从基准利率看，2014-2016年周期，5年以上中长期贷 款利率从6.55%降至4.90%，下调6次累计165BP，2021下半年至今的本轮周期内，五年期LPR当前累计下调幅度70BP； ②从房贷利率打折看，2014-2016年周期，个人住房贷款利率/基准利率最低至0.92（注个人住房贷款利率为央行口径，包括一二手房），即打9.2折，本轮周期截至2023年末个人住房贷款利率/基准利率为0.95，即打9.5折；③从 历史追溯看，个人住房贷款利率/基准利率在2008-2009年周期最低至0.73，即打7.3折。对标历史房地产利率宽松 周期，我们预计当前房贷利率仍有下降空间。 供求两端政策组合拳齐出台，合力维护行业稳定。供给侧，年前央行、金融监管总局、住建部等多部委协同推进房地产融资协调机制落地，多地已向金融机构推送了首批房地产项目白名单，总融资需求达数千亿，当前六大行对接房地产项目数超8200个，已审批额度超700亿元。需求侧，住建部提出要充分赋予城市房地产调控自主权，多城市 积极响应因地制宜调整房地产政策，四个一线城市在年前均有宽松政策出台，1月27日广州取消120平以上住房的限 购政策；1月30日上海取消非沪籍单身购房限制，可在外环外购1套房；2月6日北京通州区取消“双限”；2月7日深圳限购本地取消社保年限要求，外地社保5改3。房地产调控宽松是大趋势，供求两端政策频出，结合金融端的房贷利率等支持，对行业平稳健康发展有积极作用。 投资建议 五年期LPR超预期下调25BP，充分显示中央对房地产行业的重视，利率下调或与近期房地产融资协调机制的落地 以及各城市因城施策出台宽松政策形成合力，促进房地产市场的平稳健康发展。首推重点布局、持续深耕核心城市，且主打改善型产品的央国企，如华润置地、招商蛇口、建发国际集团、华发股份等；推荐受益于政策利好不断落地，一二手房市场活跃度提升，拥有核心竞争力的房产中介平台贝壳。 风险提示 政策落地进度不及预期；宽松政策对市场提振不佳；多家房企出现债务违约 图表附录 图表1：一年期&五年期LPR走势 5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 一年期LPR（%）五年期LPR（%） 来源：中国人民银行，国金证券研究所 图表2：重点城市现行房贷利率及首付比例 城市名称 商贷最低首付比例(首套) 房贷利率(首套) 商贷最低首付比例(二套) 房贷利率(二套) 北京 30% 城六区LPR+10BP城六区外LPR 城六区50%城六区外40% 城六区LPR+60BP城六区外LPR+55BP 上海 30% LPR-10BP 主城区50% 五大新城及临港40% 主城区LPR+30BP五大新城及临港LPR+20BP 广州 30% LPR-10BP 40% LPR+30BP 深圳 30% LPR-10BP 40% LPR+30BP 天津 20% LPR-40BP 30% LPR+20BP 重庆 20% LPR-20BP 30% LPR+20BP 杭州 限购区25%非限购区20% LPR-20BP 限购区35%非限购区30% 限购区LPR+30BP非限购区LPR+20BP 南京 主城四区25%其余20% LPR-30BP 主城四区35% 其余30% LPR+20BP 武汉 20% LPR-40BP 30% LPR+20BP 沈阳 20% LPR-50BP 30% LPR+20BP 成都 20% LPR-20BP 30% LPR+20BP 西安 20% LPR-20BP 30% LPR+20BP 大连 20% LPR-50BP 30% LPR+20BP 青岛 20% LPR-20BP 30% LPR+20BP 宁波 20% LPR-20BP 30% LPR+20BP 长沙 20% LPR-20BP 30% LPR+20BP 济南 20% LPR-20BP 30% LPR+20BP 厦门 岛内25%岛外20% 岛内LPR-50BP岛外LPR-50BP 岛内35%岛外30% 岛内LPR+30BP岛外LPR+20BP 长春 20% LPR-50BP 30% LPR+20BP 哈尔滨 20% LPR-50BP 30% LPR+20BP 太原 20% LPR-50BP 30% LPR+20BP 郑州 20% LPR-50BP 30% LPR+20BP 合肥 20% LPR-20BP 30% LPR+20BP 南昌 20% LPR-20BP 30% LPR+20BP 福州 五城区25%闽侯20% 五城区LPR-50BP闽侯LPR-50BP 五城区35% 闽侯30% 五城区LPR+30BP闽侯LPR+20BP 无锡 20% LPR-50BP 30% LPR+30BP 南宁 20% LPR-60BP 30% LPR+20BP 来源：中国人民银行，政府官网，国金证券研究所注：截至2024年2月20日 图表3：2014-2016年与本轮放松周期基准利率调整对比 0Q1Q2Q3Q4Q5Q6Q7Q8Q9Q -5 -20 -40 -35 -35 -35 -45 -45 -45 -65 -70 -115 -140 -165 -165 -165 -165 -165 0 -20 -40 -60 -80 -100 -120 -140 -160 -180 2014-2016年周期2021下半年至今周期 来源：中国人民银行，国金证券研究所注：0Q为基期，2014-2016年周期0Q为3Q14，本轮周期0Q为3Q21 图表4：2014-2016年与本轮放松周期个人住房贷款利率/基准利率（打折情况） 1.21 1.19 1.04 1.01 1.06 0.99 0.96 0.98 0.96 1.02 1.02 1.02 0.95 0.97 0.96 0.94 0.93 0.92 0.92 130% 120% 110% 100% 90% 80% 70% 60% 0Q1Q2Q3Q4Q5Q6Q7Q8Q9Q 2014-2016年周期2021下半年至今周期 来源：中国人民银行，国金证券研究所注：0Q为基期，2014-2016年周期0Q为3Q14，本轮周期0Q为3Q21 2008-12 2009-06 2009-12 2010-06 2010-12 2011-06 2011-12 2012-06 2012-12 2013-06 2013-12 2014-06 2014-12 2015-06 2015-12 2016-06 2016-12 2017-06 2017-12 2018-06 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2022-12 2023-06 2023-12 图表5：历年个人住房贷款利率/基准利率走势 40% 20% 00% 0.95 80% 0.92 0.95 60% 0.73 40% 20% 0% 1 1 1 来源：中国人民银行，国金证券研究 图表6：A股地产股PE-TTM PE-TTM AVGAVG+STDVAVG-STDV 25 20 15 10 5 2024/1/11 2023/7/11 2023/1/11 2022/7/11 2022/1/11 2021/7/11 2021/1/11 2020/7/11 2020/1/11 2019/7/11 2019/1/11 2018/7/11 2018/1/11 2017/7/11 2017/1/11 2016/7/11 0 来源：wind，国金证券研究所 图表7：港股地产股PE-TTM PE-TTM AVGAVG+STDVAVG-STDV 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 2024/1/1 2023/7/1 2023/1/1 2022/7/1 2022/1/1 2021/7/1 2021/1/1 2020/7/1 2020/1/1 2019/7/1 2019/1/1 2018/7/1 2018/1/1 2017/7/1 2017/1/1 2016/7/1 0 来源：wind，国金证券研究所 图表8：港股物业股PE-TTM PE-TTM AVGAVG+STDVAVG-STDV 120 100 80 60 40 20 2024/1/1 2023/7/1 2023/1/1 2022/7/1 2022/1/1 2021/7/1 2021/1/1 2020/7/1 2020/1/1 2019/7/1 2019/1/1 2018/7/1 2018/1/1 2017/7/1 2017/1/1 2016/7/1 0 来源：wind，国金证券研究所 图表9：覆盖公司估值情况 股票代码 公司 评级 市值 (亿元) PE 归母净利润（亿元） 归母净利润同比增速 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 2022A 2023E 2024E 000002.SZ 万科A 增持 1,085 4.8 5.3 5.0 226.2 203.4 218.1 0% -10% 7% 600048.SH 保利发展 买入 1,180 6.4 9.8 8.2 183.5 120.4 144.3 -33% -34% 20% 001979.SZ 招商蛇口 买入 820 19.2 12.4 7.6 42.6 66.3 107.3 -59% 55% 62% 600153.SH 建发股份 买入 307 4.9 2.2 4.6 62.8 142.7 67.3 3% 127% -53% 002244.SZ 滨江集团 买入 229 6.1 4.9 3.7 37.4 47.2 61.4 24% 26% 30% 600325.SH 华发股份 买入 203 7.9 7.2 6.5 25.8 28.1 31.2 -19% 9% 11% 0688.HK 中国海外发展 买入 1,170 5.0 4.5 3.8 232.6 260.0 307.3 -42% 12% 18% 3900.HK 绿城中国 买入 141 5.1 2.8 2.3 27.6 50.8 61.2 -38% 84% 21% 1908.HK 建发国际集团 买入 217 4.4 3.5 2.5 49.3 62.3 85.1 40% 26% 37% 0123.HK 越秀地产 买入 193 4.9 4.7 4.1 39.5 41.0 47.1 10% 4% 15% 9979.HK 绿城管理控股 买入 89 12.0 9.2 7.7 7.4 9.7 11.5 32% 30%