信用周报：中短端期限利差开始走阔

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年02月17日 【债券周报】 中短端期限利差开始走阔 ——信用周报20240217 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com执业编号：S0360523070008 证券分析师：�紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】政策双周报（0122-0206）：0.5%降准资金落地，维护资本市场稳定运行》 2024-02-06 《【华创固收】等待右侧信号，重视信用风险—— 2月可转债月报》 2024-02-05 《【华创固收】春节前后，债市三条主线——2月债券月报》 2024-02-04 《【华创固收】存单周报（0129-0204）：关注节后分层压力变化》 2024-02-04 《【华创固收】新政落地一周，地产表现如何？— —每周高频跟踪20240203》 2024-02-03 近一周（2月3日-2月9日）信用债收益率普遍下行，整体1-2y及5y品种表现较优，哑铃策略行情显著。分板块看，化债行情下城投债收益率普遍下行，隐含评级AA-中低等级品种行情持续演绎；随着房地产项目白名单逐渐落地， 地产行业融资政策持续发力，地产债收益率普遍下行，中短端品种尤为显著；钢铁煤炭等周期债收益率普遍下行，1-2y及5y品种表现较好；大金融债收益率普遍下行，其中银行二级资本债与保险次级债1-3y品种表现较优，银行永续债5y品种表现较优，券商次级债1-2y及5y品种表现较优，哑铃型配置行情尤为显著。 二级市场：信用债收益率普遍下行，中短端表现整体较优 1、城投债方面，化债行情持续演绎，城投债各品种收益率普遍下行，其中2- 5年期隐含评级AA-品种收益率下行尤为明显（13-15BP）。分区域来看，近一 周青海、甘肃、广西区域城投利差收窄较为显著，均超10BP，当前大部分区域城投利差已压缩至10%以下的较低分位数水平，其中青海、辽宁、云南、广西等区域利差相对较高，资产荒行情下或存在一定收益挖掘机会 2、地产债方面，收益率普遍下行，中短端尤为明显。近期地产债行情表现较好，隐含评级AA品种收益率已降至2%以下历史分位数水平。从板块比价来看，当前地产债收益率较高，可关注经营稳健央国企地产债的收益挖掘机会。3、周期债方面，煤炭债收益率普遍下行，其中1-2年期品种表现较好，对应收益率普遍下行4-5BP，当前煤炭债整体配置性价比较低，可关注其产业永续债的品种溢价机会；钢铁债收益率普遍下行，其中1-2y隐含评级AAA-、AA+ 品种收益率下行较为明显（4-5BP），可关注部分钢企的结构性机会。 4、金融债方面，银行二永债收益率普遍下行，其中银行二级资本债1y品种收益率下行尤为显著（5-6BP），整体中短端表现优于长端，银行永续债收益率5y品种表现较好，对应收益率下行4-7BP，当前4-5y银行二永债收益率已降至 最低分位数水平，进一步下行空间或较为有限。券商次级债收益率全线下行，其中1-2y与5y品种行情表现较优，当前1-2y品种收益率分位数相对较高，存在一定品种挖掘机会。保险次级债走势分化，中短端收益率全线下行，1y各隐含评级品种均下行6BP，4-5y品种收益率普遍上行，中短端表现优于长端 一级市场：信用债净融资额环比大幅减少，城投债转为净融出。本周信用债发行规模817.96亿元，较上周减少2081.62亿元，净融资额-506.04亿元，较上周减少1663.44亿元。其中城投债发行规模461.16亿元，较上周减少1110.00 亿元，净融资额-432.25亿元，较上周减少818.18亿元。本周取消发行规模为 63.50亿元，较上周有所减少。本周城投发行较为活跃。 成交流动性：本周信用债市场整体活跃度有所下降。1、银行二永债换手率有所下降，从上周4.45%下降至3.95%；2、银行普通债换手率有所下降，从上周的3.75%下降至1.97%；3、券商次级债换手率有所上升，从上周的1.49%上升至1.89%；4、保险次级债换手率有所下降，从上周2.76%下降至1.07%。 评级调整：本周有5家评级上调主体，6家评级下调主体。 重点政策及热点事件：1）2月3日，云南省财政厅发布2023年预算执行情况和2024年预算草案的报告，提及当前云南财政收支形势依然严峻，2024年将推动地方债务进一步有序化解。2）2月5日，住建部召开保障性住房建设工作现场会，部署第二批项目筹备，推动加大保障性住房建设和供给。3）2月5日，青岛世园公告已清偿全部逾期债务，抑制了风险舆情进一步扩散，维护了当地信用环境。4）2月6日，证券时报报道近期《信托公司管理办法（修订征求意见稿）》下发，文件特别强调公司治理，提取信托赔偿准备金、列明信托业务九大禁止行为等。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：信用债收益率普遍下行，中短端表现整体较优5 二、一级市场：信用债净融资额环比大幅减少，城投债转为净融出11 三、成交流动性：银行二永债换手率有所下降，券商次级债换手率小幅上升12 四、评级调整：本周有5家评级上调主体，6家评级下调主体14 �、重点政策及热点事件：青岛世园清偿逾期债务、信托公司管理办法（修订征求 意见稿）发布等15 六、风险提示16 图表目录 图表1信用债收益率普遍下行，中短端表现整体较优5 图表2当前各品种信用债利差及收益率比价一览（截至2024年2月9日）6 图表3中短票期限利差变动6 图表4城投债期限利差变动6 图表5中短票等级利差变动7 图表6城投债等级利差变动7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表9城投区域利差及其分位数水平变化8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表17信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）11 图表19各品种净融资额（亿元）11 图表20发行等级分布（亿元）11 图表21发行期限分布（亿元）12 图表22发行企业性质分布（亿元）12 图表23发行行业分布（亿元）12 图表24取消发行额（亿元）12 图表25银行间信用债成交金额（亿元）13 图表26交易所信用债成交金额（亿元）13 图表272020年以来银行二永债周度换手率13 图表282020年以来银行二永债周度成交金额13 图表29分隐含评级银行二级资本债周度换手率13 图表30分隐含评级银行永续债周度换手率13 图表312020年以来券商次级债周度换手率14 图表322020年以来保险次级债周度换手率14 图表33本周主体评级下调事件一览14 图表34本周主体评级上调事件一览14 图表35近一周信用债市场重点政策与热点事件跟踪15 近一周（2月3日-2月9日）信用债收益率普遍下行，整体1-2y及5y品种表现较优，哑铃策略行情显著。分板块看，化债行情下城投债收益率普遍下行，隐含评级AA- 中低等级品种行情持续演绎；随着房地产项目白名单逐渐落地，地产行业融资政策持续发力，地产债收益率普遍下行，中短端品种尤为显著；钢铁煤炭等周期债收益率普遍下行，1-2y及5y品种表现较好；大金融债收益率普遍下行，其中银行二级资本债与保险次级债1-3y品种表现较优，银行永续债5y品种表现较优，券商次级债1-2y及5y品种表现较优，哑铃型配置行情尤为显著。 图表1信用债收益率普遍下行，中短端表现整体较优 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：信用债收益率普遍下行，中短端表现整体较优 近一周中短票收益率普遍下行，1-2年期隐含评级AAA、AA+品种下行4-5BP，其他品种小幅下行0-2BP。近一周无风险利率普遍上行，信用利差整体收窄。分品种来看： 1）城投债方面，化债行情持续演绎，城投债各品种收益率普遍下行，其中2-5年期隐含评级AA-品种收益率下行尤为明显（13-15BP）。分区域来看，近一周青海、甘肃、广西区域城投利差收窄较为显著，均超10BP，当前大部分区域城投利差已压缩至10%以 下的较低分位数水平（2014年以来），其中青海、辽宁、云南、广西等区域城投利差相对较高，资产荒行情下或存在一定收益挖掘机会。 2）地产债方面，各品种收益率普遍下行，1-2y中短端品种下行尤为明显。近期地产债行情表现较好，隐含评级AA品种收益率已降至历史以来2%以下分位数水平。但从板块比价来看，当前地产债绝对收益率仍较高，在资产荒行情下可关注经营稳健央国企地产债的收益挖掘机会。 3）周期债方面，煤炭债收益率普遍下行，其中1-2年期品种表现较好，对应收益率普遍下行4-5BP，当前煤炭债整体配置性价比较低，可关注其产业永续债的品种溢价机会；钢铁债收益率普遍下行，其中1-2y隐含评级AAA-、AA+品种收益率下行较为明显 （4-5BP），可关注部分钢企的结构性机会。 4）金融债方面，银行二永债收益率普遍下行，其中银行二级资本债1y品种收益率下行尤为显著（5-6BP），整体中短端表现优于长端，银行永续债收益率5y品种表现较好， 对应收益率下行4-7BP，当前4-5y银行二永债收益率已降至最低分位数水平，进一步下行空间或较为有限。券商次级债收益率全线下行，其中1-2y与5y品种行情表现较优，当前1-2y品种收益率分位数相对较高，存在一定品种挖掘机会。保险次级债走势分化，中短端收益率全线下行，1y各隐含评级品种均下行6BP，4-5y品种收益率普遍上行，中短端表现优于长端。 图表2当前各品种信用债利差及收益率比价一览（截至2024年2月9日） 期限 等级 信用利差(BP) 历史分位数 信用债 城投债 地产债 钢铁债 煤炭债 银行二级资本债 银行永续债 券商次级债 保险次级债 ABS 信用债 城投债 地产债 钢铁债 煤炭债 银行二级资本债 银行永续债 券商次级债 保险次级债 ABS 1Y AAA 34 40 47 40 35 40 48 38 - 55 21% 29% 51% 19% 23% 19% 35% 64% - 8% AA+ 44 46 59 54 44 41 50 40 45 70 15% 22% 27% 28% 9% 15% 28% 31% 10% 2% AA 49 53 84 55 49 46 56 49 50 88 9% 15% 2% 1% 3% 6% 6% 15% 7% 1% 2Y AAA 22 27 34 28 22 27 31 31 - 42 6% 12% 28% 3% 7% 7% 12% 1% - 0% AA+ 33 35 48 48 33 28 33 36 32 59 2% 8% 10% 20% 0% 7% 11% 15% 1% 0% AA 42 43 81 48 42 35 43 50 38 81 1% 4% 1% 0% 0% 3% 0% 4% 0% 0% 3Y AAA 25 30 35 31 25 32 37 39 - 49 6% 10% 22% 1% 6% 5% 2% 3% - 0% AA+ 37 38 52 57 37 33 39 44 38 77 1% 5% 6% 25% 0%