底部不悲观，反弹来临
2024年02月06日 策略类●证券研究报告 底部不悲观，反弹来临 事件点评 投资要点悲观预期释放使得市场出现短期反弹。（1）基本面、流动性和风险偏好的悲观预期已阶段性释放。一是基本面上，1月PMI数据、地产销售和价格等偏弱的预期短期对股市的压制已反映。二是流动性上，首先，美国短期经济数据偏强、美联储表态降息没有那么早导致美联储降息预期延后，美元因此上涨，对国内股市的压制也已反映；其次，尽管央行降准后未有进一步宽松，但国债收益率持续回落，国内流动性维持宽松预期；最后，近期雪球和融资的风险得到了充分的释放，中证1000等中小盘指数下跌明显，1月融资净流出788亿，1月5日至2月5日融资净流出1677亿，1月31日至2月5日四天时间融资大幅流出995亿，风险得到了充分的释放。三是风险偏好角度，地缘风险的担忧已有所释放。美国“生物安全法案”审议、美国限制采购6家中国公司电池等使得对中美冲突的担忧得到了一定释放，后续可能出现修复。（2）年初以来A股市场已经出现较大调整，当前股市估值和情绪基本处于历史最低位附近。（3）强力政策出台扭转悲观预期：近期汇金宣布扩大增持规模、证监会暂停新增融券和严禁利用融券变相T+0、查处恶意做空、鼓励上市公司并购重组和回购股份等强力的政策措施对短期扭转悲观预期起了关键作用。短期反弹可能延续，是否探底成功仍需观察。（1）流动性维持宽松、政策预期持续偏强和估值处于历史低位使短期反弹可能延续。一是流动性上，尽管美联储不会过早降息，但美联储加息周期已结束，短期难对国内流动性宽松产生掣肘；季节效应来看节后国内短端利率可能回落；融资、外资、新发基金节后都可能回流。二是政策上，短期证监会表态强力维稳市场，同时节后两会可能出台的保增长政策预期上升。三是当前A股市场的估值、情绪已经处于历史低位，具备很高的配置价值。 （2）今年春节期间及节后的影响因素偏中性：一是国内社融信贷数据可能偏弱，但春节出行和消费数据可能较好；二是美国大选持续推进，节日期间及节后中美关系仍可能有一定扰动；三是节后对两会等相关的政策预期可能上升，对风险偏好有支撑。（3）是否探底成功仍需观察。探底成功的核心条件是强力的政策或高层表态扭转预期，当前来看不完全具备；后续两会及政治局会议的表态可能是观察的时点。 短期关注有业绩支撑的价值和成长蓝筹。（1）根据历史经验，市场底前低估值价值占优，市场底后科技成长占优。当前市场处于筑底阶段，因此反弹主要关注央企改革相关的低估值国企以及高弹性的成长蓝筹：一是超跌的高景气行业如TMT、新能源、医药等成长性行业；二是政策导向的行业指向TMT以及保增长政策相关的顺周期。（2）业绩支撑上，综合金融、社服、电力设备及公用事业、纺织服装、非银、轻工制造行业等年报预告中盈利增速相对较高。（3）短期反弹建议逢低布局：一是央国企相关的建筑、石化、银行、非银等；二是政策和产业趋势向上的通信（算力、卫星互联网等）、传媒（游戏、影视）、计算机（数据要素、鸿蒙）、消费电子等中的中大市值蓝筹股；三是超跌的新能源（电池、光伏）、医药（中药、药店）、消费（社服、纺服、白酒）。 风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 相关报告风险偏好再度急剧冲击，新股交投回温或需静待大势平稳-华金证券新股周报2024.2.4聚焦粮食安全和乡村产业提升2024.2.4二月继续震荡筑底，可能有反弹2024.2.3上周风险偏好扰动继续，但新股交投情绪逐渐修复或可期-华金证券新股周报2024.1.28探底成功需要具备的条件2024.1.27 内容目录 一、悲观预期释放使得市场出现短期反弹3 二、短期反弹可能延续，是否探底成功仍需观察5 三、风险提示7 图表目录 图1：当前我国制造业PMI仍处低位3 图2：近期融资净流出幅度较大3 图3：当前地产销售数据仍处于低位4 图4：年初至今市场调整幅度较大4 图5：当前指数换手率分位数接近此前历史最低位附近4 图6：当前指数PE分位数接近此前历史最低位附近4 图7：近期稳定投资者信心相关政策出台力度较大5 图8：四季度以来新能源汽车产销双旺6 图9：半导体销售回暖趋势确立6 图10：2023年年报预告盈利增速（截止2024/2/6）7 一、悲观预期释放使得市场出现短期反弹 悲观预期释放使得市场出现短期反弹。（1）基本面、流动性和风险偏好的悲观预期已阶段性释放。一是基本面来看，1月国内制造业PMI、高频的一二三线城市地产销售数据和价格等预期短期对股市的压制已反映。二是流动性来看：首先海外方面，1月美联储议息会议维持当前利率不变，但美国短期经济数据偏强、美联储表态降息没有那么早导致美联储降息预期延后，受此影响美元指数上涨，对国内股市的压制也已充分反映；其次国内宏观流动性来看，尽管央行降准后未有进一步宽松，但国债收益率持续回落，国内流动性维持宽松预期；最后微观资金角度，近期雪球和融资的风险得到了充分的释放，中证1000等中小盘指数下跌明显，1月融资净流出788 亿，1月5日至2月5日融资净流出1677亿，1月31日至2月5日四天时间融资大幅流出995亿，风险得到了充分的释放。三是风险偏好角度，地缘风险有所缓和：美国“生物安全法案”审议、美国限制采购6家中国公司电池等使得对中美冲突的担忧得到了一定释放，后续可能出现修复。（2）年初以来A股市场已经出现较大调整，当前股市估值和情绪基本处于历史最低位附近。一是年初以来市场调整幅度较大：统计2024/1/1-2024/2/5区间内A股市场重要指数涨跌幅发现均出现大幅调整，上证50、沪深300、上证指数、创业板指、中小100、科创50、北证50涨跌幅分别为-3.0%、-6.7%、-9.2%、-17.4%、-18.4%、-20.6%、-31.3%，基本已经调整到到位。二是当前市场估值情绪基本处于历史最低位附近，上证综指、上证50和创业板指的PE历史分位数（2005年起，下同）和换手率历史分位数均接近此前历史大底的水平。（3）强力政策出台扭转悲观预期：近期汇金宣布扩大增持规模、证监会暂停新增融券和严禁利用融券变相T+0、查处恶意做空、鼓励上市公司并购重组和回购股份等强力的政策措施对短期扭转悲观预期起了关键作用。 图1：当前我国制造业PMI仍处低位图2：近期融资净流出幅度较大 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind 图3：当前地产销售数据仍处于低位图4：年初至今市场调整幅度较大 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind 图5：当前指数换手率分位数接近此前历史最低位附近图6：当前指数PE分位数接近此前历史最低位附近 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind 图7：近期稳定投资者信心相关政策出台力度较大 资料来源：华金证券研究所，证监会官网，东方财富网，第一财经 二、短期反弹可能延续，是否探底成功仍需观察 短期反弹可能延续，是否探底成功仍需观察。（1）流动性维持宽松、政策预期持续偏强和估值处于历史低位使短期反弹可能延续。在我们近期的定期报告《二月继续震荡筑底，可能有反弹》中所述，影响2月走势的核心因素在于流动性、政策和外部事件，而对比来看2月市场也有一定机会。一是流动性上：尽管美联储不会过早降息，但美联储加息周期已结束，短期难对国内流动性宽松产生掣肘；季节效应来看节后国内短端利率可能回落；融资、外资、新发基金节后都可能回流。二是政策上，短期证监会表态强力维稳市场，同时节后两会可能出台的保增长政策预期上升。三是如前所述，当前A股市场的估值、情绪已经处于历史低位，具备很高的配置价值。（2）今年春节期间及节后的影响因素偏中性：一是国内社融信贷数据可能偏弱，但春节出行和消费数据可能较好；二是美国大选持续推进，节日期间及节后中美关系仍可能有一定扰动；三是节后对两会等相关的政策预期可能上升，对风险偏好有支撑。（3）是否探底成功仍需观察。在我们此前报告《探底成功需要具备的条件》中所述，探底成功的核心条件是强力的政策或高层表态扭转预期，当前来看并不具备充分探底的条件，但后续两会及政治局会议的表态可能是观察的时点。 短期关注有业绩支撑的价值和成长蓝筹。（1）根据我们《探底成功需要具备的必要条件》中复盘的历史经验，市场底前低估值价值占优，市场底后科技成长占优。当前市场处于筑底阶段，因此反弹主要关注央企改革相关的低估值国企以及高弹性的成长蓝筹：一是超跌的高景气行业如TMT、新能源、医药等成长性行业，当前计算机、电子、医药、电新行业近3月已下跌近31.6%、28.9%、23.3%、22.2%，历史经验表明高景气行业在市场筑底回升后有望大幅回调；二是政策导向的行业指向TMT以及保增长政策相关的顺周期。（2）基本面角度：一是当前AI迭代催化大模型落地、数据要素相关政策指导意见出台、工业互联网面向先进制造业“智改数转网联”升级共同推升计算机行业的景气度；二是海外AIPC、MR/VR进展快速，国内鸿蒙手机操作系统市占率不断提高、半导体周期上行下催化消费电子行业景气上行；三是在活跃资本市场政策鼓励下相关政策陆续落地，以及证监会明确表示“将支持头部证券公司通过并购重组等方式做优做强”下关注券商并购主题机会；四是国内保增长政策下，各省持续加大消费补贴，海外去库进程加快外需回暖下关注家电、纺织、轻工等行业；五是岁末年初传统消费旺季下的季节效应显现，关注食品饮料、家电等大消费行业；六是医药行业反腐出清格局改善，政策支持下2023年创新药医保谈判成功高达92%，创新药加速出海下有望催化医药行业。 图8：四季度以来新能源汽车产销双旺图9：半导体销售回暖趋势确立 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind （3）年报角度，顺周期行业占优。截止2024/2/6日，分行业看，综合金融、社服、电力设备及公用事业、纺织服装、非银、轻工制造行业年报预告中盈利增速较高，分别为419.1%、361.4%、153.0%、95.0%、68.7%、44.6%。具体来看，一是综合金融与非银行业受益四季度政策支持头部证券公司通过并购重组做优做强，以及多家银行宣布下调存款利率下储蓄险产品吸引力提升提高行业盈利；二是社服行业受益服务与消费支撑回暖，2023年全国餐饮收入同比提升20.4%，电影票房收入同比提升82.6%，服务、消费等领域回暖有望提升盈利预期；三是电力设备及公用事业，受益国内特高压迎来密集核准招标期，以及欧盟5840亿欧元全面升级检修计划的开展，电网储能需求侧回暖有望继续提升盈利；四是轻工行业受益国内家具和服装出口需求回暖改善，而海外去库接近尾声，补库需求或正在开启，有利于国内家具和服装产品出口保持相对良好的景气度。（4）短期反弹建议逢低布局：一是央国企相关的建筑、石化、银行、非银等；二是政策和产业趋势向上的通信（算力、卫星互联网等）、传媒（游戏、影视）、计算机（数据要素、鸿蒙）、消费电子等中的中大市值蓝筹股；三是超跌的新能源（电池、光伏）、医药（中药、药店）、消费 （社服、纺服、白酒）。 图10：2023年年报预告盈利增速（截止2024/2/6） 资料来源：华金证券研究所，wind 三、风险提示 1.历史经验未来不一定适用：文中相关复盘具有历史局限性，不同时期的市场条件、行业趋势和全球经济环境的变化会对投资产生不同的影响，过去的表现仅供参考。 2.政策超预期变化：经济政策受宏观环境、突发事件、国际关系的影响可能超预期或者不及预期，从而影响当下分析框架下的投资决策。 3.经济修复不及预期：受外部干扰、贸易争端、自然灾害或其他不可预测的因素，经济修复进程可能有所波动，从而影响当下分析框架下的投资决策。 分析师声明 邓利军声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方
