融资旺与审批缓的再演绎

1月，城投平台注册额度小幅上升，高于上一年度均值。1）分行政层级来看，省级、地级市城投的注册规模上升明显。2）分区县资质来看，弱资质区县注册规模小幅下降。3）分省份来看，浙江、重庆的区县级平台注册规模降幅明显。 尹睿哲分析师 2024年2月6日 融资旺与审批缓的再演绎 注册情况：城投融资需求维持高位 定期报告 证券研究报告 SAC执业证书编号：S1450523120003 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 城投发债反馈：弱资质区县审批放缓 1月，DCM的反馈天数明显缩短，交易所的反馈天数有所延长。DCM反馈时间为45.9天，前值为53.5天；交易所反馈时间升至68.5天， 前值为67.7天。1）分发行方式与层级来看，公募城投公司债反馈时间明显延长。2）分省份来看，山西、陕西等地城投债券的反馈天数均有拉长。3）分区县资质看，弱资质区县平台的债券审批放缓。 终止发行：涉及规模仍处于高位 1月，终止项目规模环比小幅上升，处于较高水平。本月被终止的城 投债拟发行规模由441亿元上升至447亿元，终止项目从34个降低 为28个，但仍处于较高水平。分省份来看，多数省份存在终止项目总规模处于较高水平。 综上所述，1月的城投债券市场存在融资需求旺盛和审批缓慢的矛盾。当前地方政府债务化解政策持续推进，叠加债市“资产荒”演绎，城投平台的融资成本持续走低，1月城投债注册需求维持高位，省级、地级市城投的注册规模上升明显；但当前城投债券的审批节奏并未放松，弱资质区县城投的债券审批继续放缓，且终止项目规模环比上升，处于较高水平，多数省份存在终止项目，城投债券的监管审批节奏偏紧或将成为近期的常态。 风险提示：数据统计遗漏，数据量影响下指标波动性较大，信用事件冲击 1.注册情况：城投融资需求维持高位 1月，城投平台注册1额度小幅上升。交易所2的注册规模持续上升，DCM的注册规模明显下降， 交易所完成注册城投债的计划发行规模为2950亿元，前值为2342亿元，DCM完成注册城投 债的计划发行规模为1198亿元，前值为1684亿元。1月整体注册规模小幅上升，高于上一年度均值。 图1.不同发行场所完成注册项目的计划发行规模 城投债完成注册项目计划发行规模，亿元 交易所DCM 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 20/0120/0520/0921/0121/0521/0922/0122/0522/0923/0123/0523/0924/01 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 分行政层级来看，省级、地级市城投的注册规模上升明显。省级城投注册项目拟发行规模,由上个月的224亿元上升至335亿元，地级市城投注册项目拟发行规模由上个月的2228亿元 上升至2821亿元；而区县级城投注册项目拟发行规模由上个月的3762亿元下降至3442亿元。 图2.交易所及银行间完成注册债券规模 完成注册城投债拟发行规模，亿元 省级地级市区县级区县级城投债占比MA3，%，右轴 12,00075 10,00070 8,00065 6,00060 4,00055 2,00050 045 20/0120/0721/0121/0722/0122/0723/0123/0724/01 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 分区县资质来看，弱资质区县注册规模小幅下降。预算收入在50亿以下的区县级平台债券 注册规模为1019亿元，前值为1147亿元，三个月移动平均比重降至34.2%。 1注册数据自2023年9月报告起有所调整，系私募债的数据校正所致，因此以2023年9月及之后的报告为准。 22023年10月20日后，企业债划入交易所管理范畴（详见《企业债步入新阶段》），因此随后的交易所注册数据增加了企业债部分。 图3.交易所及银行间分不同预算收入区县级平台完成注册债券规模 对应不同预算收入区县级平台债项目注册情况 0-20亿 50-60亿 80-100亿 50亿以下占比,%,右轴 20-50亿 60-80亿 100亿以上 7,000.060 6,000.0 5,000.050 4,000.0 40 3,000.0 2,000.030 1,000.0 0.020 20/0120/0620/1121/0421/0922/0222/0722/1223/0523/10 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 分省份来看，浙江、重庆的区县级平台注册规模降幅明显。1）山东、广东等地注册规模环比涨幅明显，呈现边际改善。分行政层级来看，山东、江苏的区县级平台注册规模上升明显； 2）浙江、重庆等地注册规模降幅明显。分行政层级来看，上述情况主要受制于区县级平台注册规模的明显下降。 表1：不同省份城投债注册情况 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 表2：不同省份及行政层级城投债注册情况 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 2.城投发债反馈：弱资质区县审批放缓 1月，DCM的反馈天数明显缩短，交易所的反馈天数有所延长。分发行场所来看：1月DCM注册有效样本券41只，低于12月，而交易所样本券131只。总体来看，DCM平均反馈次数为 2.3次，前值为2.7次，交易所反馈为5.4次，前值为6.1次；从不同发行场所的城投债平均反馈天数来看，DCM反馈时间为45.9天，前值为53.5天；交易所反馈时间升至68.5天，前值为67.7天。 图4.不同发行场所，平均反馈次数图5.不同发行场所城投发债历经反馈平均天数 城投债上会或注册前反馈次数 DCM反馈次数 交易所反馈次数 7 6 5 4 3 2 1 0 20/0120/0620/1121/0421/0922/0222/0722/1223/0523/10 城投债上会或注册前反馈经历天数 DCM反馈时间天数 交易所反馈时间天数 90交易所反馈天数年度均值，右轴 80 70 60 50 40 30 20 20/0520/1021/0321/0822/0122/0622/1123/0423/09 100 80 60 40 20 0 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 分发行方式与层级来看，公募城投公司债反馈时间明显延长。地级市和区县级公募城投公司债反馈时间明显延长，地级市的私募城投公司债反馈时间明显缩短，区县级的私募城投公司债反馈时间小幅延长。 表3：本月公募、私募城投债反馈情况 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 分省份来看，山西、陕西等地城投债券的反馈天数均有拉长。从读数来看，安徽、天津、河北地区审批节奏加快，河南、安徽、福建地区审批速度持续改善；而山西、陕西的反馈天数均有拉长，陕西、浙江地区延续了审批放缓的趋势。分行政层级来看，安徽的地级市和区县 平台、四川和河南的区县级平台的反馈天数延续缩短趋势；而江西和江苏的区县级平台审批节奏明显放缓。 表4：不同省份城投公司债反馈情况 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 表5：与去年均值相比，不同省份城投公司债审批节奏 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 分区县资质看，弱资质区县平台的债券审批放缓。1月，一般预算收入在50亿元以下的区县平台反馈天数为66.7天，前值为59.2天，环比上升，且绝对读数高于前两年的反馈时间均 值；一般预算收入在50-100亿元的区县平台债券审批速度同样是边际放缓。 表6：对应不同财政收入，区县级城投公司债融资反馈情况 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 3.终止发行：涉及规模仍处于高位 1月，终止项目规模环比小幅上升，处于较高水平。本月被终止的城投债拟发行规模由441亿元上升至447亿元，终止项目从34个降低为28个，但仍处于较高水平。区县级城投债终止规模的三个月移动平均占比下降至72%，当前终止项目规模处于高位。 图6.交易所终止发行债券规模 终止发行城投债拟发行规模，亿元 省级地级市区县级区县级城投债占比MA3，%，右轴 800 700 600 500 400 300 200 100 0 20/0420/0820/1221/0421/0821/1222/0422/0822/1223/0423/0823/12 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 100 90 80 70 60 50 40 30 20 图7.交易所终止发行项目数量 终止发行城投债拟发行项目数量 省级地级市区县级区县级城投债占比MA3，%，右轴 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 20/0420/0820/1221/0421/0821/1222/0422/0822/1223/0423/0823/12 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 100 90 80 70 60 50 40 30 图8.地方预算收入50亿以下项目易被终止发行 对应不同预算收入区县级平台债项目终止情况 0-20亿 50-60亿 80-100亿 50亿以下占比,%,右轴 20-50亿 60-80亿 100亿以上 35.0 100 30.0 80 25.0 20.060 15.040 10.0 20 5.0 0.0 20/01 20/06 20/11 21/04 21/09 22/02 22/07 22/1223/05 0 23/10 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 分省份来看，多数省份存在终止项目，总规模处于较高水平。河南、江西、江苏的城投平台终止项目规模较大，江苏、浙江的城投平台终止项目数量多。 表7：对应不同区域终止发行情况 资料来源：企业预警通，国投证券研究中心 综上所述，1月的城投债券市场存在融资需求旺盛和审批缓慢的矛盾。当前地方政府债务化解政策持续推进，叠加债市“资产荒”演绎，城投平台的融资成本持续走低，1月城投债注册需求维持高位，省级、地级市城投的注册规模上升明显；但当前城投债券的审批节奏并未放松，弱资质区县城投的债券审批继续放缓，且终止项目规模环比上升，处于较高水平，多数省份存在终止项目，城投债券的监管审批节奏偏紧或将成为近期的常态。 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有