贵金属月报：降息预期短期落空，短线继续调整
降息预期短期落空短线继续调整 观点逻辑 1月的FOMC会议上，联邦公开市场委员会将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.50%不变，并继续按照此前的计划实施缩表，符合市场主流预期，但鲍威尔讲话整体偏鹰，1月美国非农数据远超预期，美国劳动力市场依然偏强，就业韧性和工资粘性仍然存在，美联储3月降息概率进一步降低，贵金属短线迎来调整。但长线看，美国经济通胀延续降温的趋势，驱动实际利率下行，利好贵金属，但美国经济进入深度衰退的概率较小。地缘政治方面因素使得未来全球仍面临一定政治、经济的不稳定性，地缘政治风险或对金价形成支撑。再加上全球央行购金规模整体扩大，白银基本面存在一定供需缺口，贵金属价格在后续支撑。短线贵金属或继续回 宏调整理，长线看多，操作上可逢低布局，谨慎操作，注意止盈止损。 观 金主要关注 融 组原油、美联储议息会议、非农数据 操作建议 逢低布局，长线看多贵金属 风险提示 金价上涨风险主要是美债利率下行；美联储提前降息；下跌风险主要是通胀超预期回升；美国通胀反弹。 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 贵金属月报 2024年2月5日 李东凯（F3002777,Z0012332） ldk@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼(200120) 联系人：刘露（F03108898）liul@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼(200120) 一、投资策略 推荐策略：长线看多贵金属，谨慎操作，注意止盈止损。 观点：从1月FOMC声明看，此轮美联储加息周期彻底结束，但1月声明增加了后续降息的条件，鲍威尔表示今年3月降息不是基本情况，鲍威尔讲话整体偏鹰，再加上之后公布的美国１月非农数据远超预期，美国劳动力市场依然偏强，就业韧性和工资粘性仍然存在，美联储3月不降息的概率进一步加大，短线贵金属继续回调整理，市场对美联储宽松交易的预期或继续调整。长线看，美国经济通胀延续降温趋势，实际利率仍有下行空间，利好贵金属。地地缘政治方面因素使得未来全球仍面临一定政治、经济的不稳定性，地缘政治风险或对金价形成支撑。24年美债违约风险总体可控，金融流动性风险整体不大。再加上全球央行购金规模整体扩大，白银基本面存在一定供需缺口，贵金属价格在2024年有进一步支撑。长线看多，谨慎操作，注意止盈止损。 图1：沪金主力走势 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部表1：黄金与美元等资产的相关系数 COMEX金 最近三个 最近半 最近一 月 年 年 美元指数 -0.81 -0.52 -0.91 美国十年期TIPS -0.75 -0.64 -0.11 美国十年期国债收益率 -0.81 -0.62 -0.29 标普500VIX -0.49 0.00 -0.82 WTI原油 -0.44 0.07 -0.59 通胀预期 -0.63 -0.20 -0.51 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 图2：金价与10年期国债实际收益率图3：金价与美元指数 图4：金价与标普500指数图5：金价与WTI原油价格 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 二、行情回顾 本月（1/1-1/31）COMEX黄金、白银均下跌。其中，COMEX金下跌0.68%，收于2057.7美元 /盎司，最高2088.1美元/盎司，最低2004美元/盎司；COMEX银下跌4.02%，收于23.06美元/ 盎司，最高24.34美元/盎司，最低22.04美元/盎司。 表2：贵金属月度行情变化 资料来数数据来源：Wind，中财期货投资咨询总部 三、经济通胀降温趋势不变 美国经济短期有韧性，美债名义利率不会快速下行，保持在偏高的位置。但短期经济韧性不改长期下行压力，美国居民储蓄率、个人可支配收入、企业整体利润下滑，房地产市场逐步降温的趋势会限制占比最多的中低收入者资产增长，影响美国2024年需求增长。美国23年四季度实际GDP初值年化季环比低于前值，但明显高于市场预期值，最新公布的耐用品订单不及预期、初请和续请失业金人数超预期走强则显示美国经济逐步降温仍是一个趋势。 美国劳动力市场逐渐降温，但当前就业市场仍偏紧，24年1月美国新增非农35.3万人，高于Wind预期的17.3万人及前值33.3万人。1月失业率（U3）保持在3.7%，低于市场预期的3.8%。1月时薪环比增0.6%，高于前值0.4%和市场预期的0.3%；非农时薪同比增4.5%，高于预期的4.1%和前值的4.3%。美国劳动力市场依然偏强，就业韧性和工资粘性仍然存在，美联储3月降息概率进一步降低。市场对美联储宽松交易的调整或继续，美债利率短期仍有上行压力，黄金短线或仍需调整，但短期调整仍然不改中长期价格中枢上移的方向。此外，12月美国CPI反弹，但核心PCE维持偏弱态势，也说明美国通胀降温仍是趋势。 图6：美国PMI图7：美国失业率和劳动力参与率 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 从个人收入看，实际个人可支配收入和扣除转移支付收入的实际个人可支配收入均当前进入下行空间，特别是扣除转移支付收入的实际个人可支配收入明显下滑，个人消费支出同比仍然处于高于疫前的水平，但总体也处于下行趋势。受通胀拖累影响，美国总资产和金融资产在2022年下降，预估2023年美国总资产和金融资产将继续下降。同时从2023年6月开始，居民储蓄率不断下降，这会影响到未来美国人的消费能力，进而影响未来美国经济的增长。 美国房地产市场的降温也反映了美国经济长期下行的趋势。美国占比一成左右的富人拥有更高比例的金融资产，而占比九成的中低收入者拥有更多诸如房地产的非金融资产。房价的下降会直接缩减大部分美国居民手上的资产价值，进而影响2024年的需求增速。当前新建住房销量同比位于回落趋势中，美国全国地产经纪商协会称，2023年仅卖出了409万套房屋，这是自1995年以来的最低水平，均反映了房地产市场的降温。 图8：美国新增非农图9：新屋与成屋销售 图10：美国零售和非农时薪图11：美国:标准普尔/CS房价指数 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 四、美联储货币政策分析 4年1月的FOMC会议上，联邦公开市场委员会将联邦基金利率目标区间维持在5.25%- 5.50%不变，并继续按照此前的计划实施缩表，符合市场主流预期。但需注意的是，1月FOMC 声明表述较12月相比发生了明显变化。首先此次声明剔除了额外加息的表述，说明此轮美联 储加息周期彻底结束，其次是1月声明增加了后续降息的条件，从降息表述上看，24年1月 声明比12月声明来得偏鹰。另外关注到的是1月声明较12月，删除了对银行体系稳健的表述 以及金融条件收紧对实体经济的压力，暗示美联储或将高利率维持更长时间，市场对美联储3 月降息的预期或进一步减弱。 鲍威尔表示今年3月降息不是基本情况，过早或过多降息对降通胀有负面影响，短期利率下行会有导致二次通胀风险的可能，这会导致更高的货币政策代价——最终需要采取更紧缩的政策才能使通胀回到2%的水平，同时过晚或过少降息会削弱经济和就业，因此鲍威尔对降息时点的表态是较谨慎的。此外，在缩表节奏的放缓问题上，鲍威尔表示在3月FOMC会议上进行讨论，而市场此前对减缓缩表是有预期的。综上几点看，此次鲍威尔讲话整体偏鹰。 1月FOMC声明中整体偏鹰，更多强调当前降息和放缓缩表操作的时机还未到，这主要是考虑到美国核心服务价格依然偏高现实下的通胀反弹的风险。市场对美联储的降息预期降温。在降息路径的判断上，年内首次降息最早或于二季度开启。 图12：金银比价图13：通胀预期与伦敦金 图14：美国TIPS：10年与金价图15：净多头 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 五、基本面分析 2008年后全球央行黄金储备明显上升，近期全球央行也大举买进黄金。随着美元在全球外汇占比的下降，黄金配置占比有望提升。未来随着地缘政治风险不确定性的增加，各国可能会增加对黄金的配置需求，从而对金价形成长期的支撑。 库存方面，白银库存整体偏低，这使得它的供应略紧，在边际反弹时较黄金表现或相对更强。历史数据看，金银比80一般看做多空分水岭，80以上的比值呈现较为明显的下修趋势。黄金避险属性更强，白银工业属性更强（对经济周期更敏感），白银的波动也更大。当前金银比处于历史偏高区间，根据历史经验，当制造业需求好转时，白银表现将强于黄金，金银比下降。光伏方面，银在光伏工业领域的占比显著增加，8月17日，国家能源局发布国家能源局发布1-7月份全国电力工业统计数据。1-7月光伏新增装机97.16GW，同比增加59.43GW。去年全年新增装机为87.42GW，由此可见今年1-7月新增装机已经超去年全年。因此白银后续的展望是，既受益于美联储货币政策预期转向，同时受益于后续工业需求的恢复，白银还有较大涨幅。 图16：全球黄金储备（季，吨）图17：全球外汇美元占比 图18：白银库存图19：SLV白银基金长线持仓 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 中财期货有限公司 地址：上海市浦东新区陆家嘴华能联合大厦23楼 总机：021-68866666传真：021-68865555全国客服：4008880958网站：http://www.zcqh.com 浙江分公司 杭州市体育场路458号中财金融广角二楼电话：0571-56080568 江苏分公司 南京市建邺区江东中路311号中泰国际大厦5栋703-704室电话：025-58836800 中原分公司 河南省郑州市郑东新区金水东路80号3号楼11层1108室电话：0371-60979630 成都分公司 四川省成都市锦江区东华正街40号8楼C室电话：028-62132733 上海陆家嘴环路营业部 中国(上海)自由贸易试验区陆家嘴环路958号23楼2301室电话：021-68866819 上海襄阳南路营业部 上海市徐汇区襄阳南路365号B栋205室电话：021-68866659 北京海淀营业部 北京市海淀区莲花苑5号楼11层1117、1119-1121室电话：010-63942832 深圳营业部 深圳市福田区彩田南路中深花园A座1209 电话：0755-82881599 天津营业部 天津市和平区马场道114号中财金融广角二楼电话：022-58228156 重庆营业部 重庆市江北区聚贤街25号3幢名义层15层1501室电话：023-67634197 沈阳营业部 沈阳市和平区三好街100-4号华强广场A座905室电话：024-31872007 武汉营业部 武汉市硚口区沿河大道236-237号A栋10层电话：027-85666911 西安营业部 西安市碑林区和平路22号中财金融大厦304、307 电话：029-87938499 杭州营业部 杭州市体育场路458号2楼206、208室电话：0571-56080563 扬州营业部 地址：扬州市广陵区运河西路588-119号壹位商业广场 电话0514-87866997 济南营业部 山东省济南市历下区姚家街道经十路11111号万象城写字楼SOHO办公楼2-1008、2-1009、2-1010 电话：0531-83196200 无锡营业部 无锡市经开区金融三街嘉业财富中心3-1105 电话：0510-81665833 郑州营业部 河南省郑州市金水区未来大道69号未来大厦601、602室电话：0371-65611075 山西分公司 山西太原市综改示范区太原学府园区晋阳街159号1幢10 层1003室 电话：0351-7091383 长沙营业部 湖南长沙市天心区芙蓉中路三段426号中财大厦508-510室电话：0731-82787001 南昌营业部 江西省南昌市青云谱区解放西路49号明珠广场H栋602室电话：0791-88457727 合肥营业部 安徽省合肥市庐阳区长江中路538号中财大厦601室电话：0551-62836053 唐山营业部 唐山市路南区万达广场购物中心区2单元B
