二月继续震荡筑底，可能有反弹

2024年02月03日 策略类●证券研究报告 二月继续震荡筑底，可能有反弹 定期报告 投资要点复盘历史，影响2月走势的核心因素在于流动性、政策和外部事件。复盘2010年以来A股2月的走势，可以看到：（1）2月市场大概率偏强，14年中有10年2月上证综指上涨。（2）影响2月走势的核心因素是流动性、政策和外部事件：一是流动性的边际宽松与否对2月市场表现强弱影响较大，如2010、2011、2012、2014、2015、2019、2021年2月流动性偏宽松，上证综指上涨；而2013、2016、2018年2月流动性边际趋紧，上证综指下跌。二是政策和外部事件对2月市场走势的影响也较大，如2015年2月（“双创”）和2019年2月（中美贸易摩擦修复）偏强，2018年2月偏弱（去杠杆）。三是估值情绪处于低位有利于2月行情。今年2月延续震荡筑底，可能有反弹。比照历史经验，今年2月来看：（1）流动性上，一方面美国就业数据依然强劲，对国内宽松有一定掣肘；但另一方面，国内流动性依然可能维持宽松，节前降准后，节后仍有可能进一步降息降准。（2）政策和外部事件上，偏正面，可能催化反弹：一是政策方面，首先，地产端政策进一步放松（多个一、二线城市放宽限购），国常会和证监会连续表态稳定资本市场（以投资者为本，限制融券等）；其次，节后两会政策预期上升，大概率聚焦稳增长方向。二是外部事件上，中美摩擦和美联储不宽松的压力难进一步加大，对市场影响有限。（3）A股当前的估值和情绪已处于历史低位，对2月行情有利。春节期间及节后可能影响市场的因素偏中性。（1）分子端：一是国内社融信贷数据可能偏弱，但春节出行和消费数据可能较好；二是年报预喜率较中报下降，综合金融、社服、电力等行业盈利增速较高。（2）流动性：一是海外经济数据密集披露，美国经济可能维持强劲趋势，对流动性预期有所影响；二是从季节性效应来看，节后国内短端利率可能有所回落，但资金面可能偏紧；三是，季节性效应上，节后相对节前来看，融资可能大幅回流，外资可能持续流入，新发基金流入可能回落。 （3）风险偏好：一是美国大选持续推进，节日期间及节后中美关系仍可能有一定扰动；二是节后对两会等相关的政策预期可能上升，对风险偏好有支撑。 历年2月政策导向和高景气的行业占优。复盘2010年以来的2月行业表现，可以看到：（1）政策导向的行业占优，如2010年2月的国防军工，2011年2月的建材、家电，2013年2月的军工、医药，2016年2月的有色、煤炭、石化，2017年的建材、家电，2019年2月的电子等。（2）高景气行业表现也相对偏强。如2013、2014、2015年2月的TMT，2016、2017年2月的周期行业，2019年2月的计算机、农林牧渔，2020年2月的计算机、医药，2023年2月的TMT。2月均衡配置低估值价值和科技成长。（1）历史上2月份政策导向和高景气的行业相对占优，当前指向周期和TMT。（2）历史上市场底前低估值蓝筹占优，市场底后科技成长占优；当前仍处于筑底阶段。（3）2月建议均衡配置价值和成长：一是央国企相关的建筑、石化、银行、非银等；二是政策和产业趋势向上的通信（算力、卫星互联网等）、传媒（影视）、计算机（数据要素、鸿蒙）、消费电子；三是超跌的新能源（电池、光伏）、医药（中药、药店）、消费（社服、纺服、白酒）。 风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 相关报告上周风险偏好扰动继续，但新股交投情绪逐渐修复或可期-华金证券新股周报2024.1.28探底成功需要具备的条件2024.1.27降准改善悲观预期2024.1.24风险偏好急剧冲击下新股承压，平稳后新股相对活跃或依旧可期-华金证券新股周报2024.1.21新能源到底了吗？2024.1.20 http://www.huajinsc.cn/1/20请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 一、月度聚焦：今年2月会有行情吗？4 （一）影响2月走势的核心因素在于流动性、政策和外部事件4 （二）今年2月延续震荡筑底，可能有反弹5 二、月度策略：春节期间及节后可能影响市场的因素偏中性7 （一）分子端：社融信贷可能偏弱，但春节消费可能偏强7 （二）流动性：海外流动性预期反复，股市资金节后可能回流9 （三）风险偏好：地缘风险仍有扰动，节后政策预期上升12 三、2月行业配置：均衡配置低估值价值和科技成长13 （一）历年2月政策导向和高景气的行业占优13 （二）2月均衡配置低估值价值和科技成长14 四、风险提示18 图表目录 图1：2010年以来历年2月市场表现与期间内指标变化5 图2：当前宽基指数换手率历史分位数处于中性或偏低位置6 图3：当前宽基指数PE历史分位数处于偏低位置6 图4：近期地产相关政策出台频繁6 图5：当前一二三线城市地产销售数据偏弱7 图6：螺纹钢厂开工率显著下滑7 图7：今年春运期间全社会跨区域流动量明显上升8 图8：疫情后国内旅游数据逐步修复8 图9：年报预告盈利同比增长率（%，截止2024/2/2）9 图10：23Q4观影人次同比提升190%9 图11：自2023年4月以来保险公司保费同比保持在10%以上9 图12：美国新增非农就业人数在上半年增幅较大10 图13：美国平均时薪增速有所抬升10 图14：美国30年期抵押贷款固定利率有所回调10 图15：美国房价增速有所回升10 图16：2015年以来春节前后DR007及十债收益率变化情况11 图17：春节后1星期内央行公开市场操作货币净投放量偏弱11 图18：春节后2星期内央行公开市场操作货币净投放量偏弱11 图19：春节后10个交易日内MLF（一年）投放数量偏弱12 图20：春节后20个交易日内MLF（一年）投放数量偏弱12 图21：2015年以来春节前后微观资金流入情况12 图22：特朗普的反对率与支持率缺口逐渐收窄13 图23：拜登的支持率自2021年8月逐步下降13 图24：2010年2月-2023年2月期间TOP10占优行业一览14 图25：商品价格2011年2月持续上行14 图26：2011年Q1周期板块大部分行业ROE保持上行14 图27：2023Q4主动偏股型基金持仓中金融、计算机、电力设备等行业仓位下降较多15 图28：当前低估值稳定类蓝筹板块的PB-ROE排序（从高到底）16 图29：全球VR/AR市场近年规模扩展迅速17 图30：2023年11月半导体销售额同比增速高达5.3%17 图31：2023年新能源汽车产线同比出于高增状态17 图32：2023年1-11月风电新增设备容量处于高增17 图33：近年来医疗器械进口增速放缓18 图34：2013-2019年血透患者人数增长维持于6%左右18 图35：酒、饮料和精制茶制造业工业增加值增速近4月在2%以上18 图36：我国服装出口12月同比增速为2%18 一、月度聚焦：今年2月会有行情吗？ （一）影响2月走势的核心因素在于流动性、政策和外部事件 复盘历史，影响2月走势的核心因素在于流动性、政策和外部事件。复盘自2010年以来历 年2月的上证涨跌幅及期间各指标变化发现：（1）2月上证多表现较强。14年内有10次2月上 证上涨，仅4次下跌。（2）春节前市场表现偏弱不代表2月没有机会。春节前10个交易日下跌 的4年中，2022年2月上证综指是上涨的。（3）影响2月走势的核心因素是流动性、政策和外部事件，具体来看： 一是流动性的边际宽松与否对2月市场表现强弱影响较大：首先流动性偏宽松时市场表现多较强，如2010年和2011年DR007明显回调、2012年央行宣布从2012/2/14起降准、2014年央行重启正回购、2015年央行定向降准（并决定自3月1日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率）、2019和2021年DR007也明显下调；其次当流动性收紧时可能压制市场表现，如2013、2016、2018年2月DR007历史分位数（从2005年起，下同）均有不同程度上升，并且当时2月的市场表现多偏弱。 二是政策和外部事件对2月市场走势的影响也较大：首先，若政策和外部事件均偏积极则可能提振市场表现，如2015年“双创”实施、2019年美联储暂停加息且中美经贸磋商持续推进缓和两国贸易摩擦，均有所提振市场信心；其次若政策收紧、或外部冲击偏负面时则会对市场形成扰动，如2013年国务院公布“国五条”实施细则收紧地产政策、2018年2月去杠杆、2020年新冠疫情的爆发，期间A股表现均不振。 三是估值和情绪处于低位有利于2月行情：如2012、2014、2019年，2月起始时换手率及 PE历史分位数均处于不到20%的极低位置，期间上证表现较强。 四是基本面的表现对2月股市影响有限：首先2月仍处于业绩真空期，且宏观数据来看地产、制造业等相关数据还未披露，难对行情产生扰动；其次通过观察历史数据发现基本面数据的表现与上证综指的涨跌幅变化多不一致，如2014年PMI、商品房销售、社零、工业企业盈利增速均在下滑，而2月上证综指小幅收涨（1.1%），抑或2016年商品房销售和工业企业盈利都有所修复，但上证表现仍偏弱。 图1：2010年以来历年2月市场表现与期间内指标变化 资料来源：华金证券研究所，wind（注：★表示春节在2月；数据均取1-2月进行比较，若1月无数据则取前一年12月数据；历史分位数均从2005年算起） （二）今年2月延续震荡筑底，可能有反弹 今年2月延续震荡筑底，可能有反弹。比照历史经验，今年2月来看：（1）流动性上，海外流动性降息预期延后，但国内流动性大概率维持稳中偏松。一方面美国就业数据依然强劲，1月失业率维持3.7%，但新增非农就业人数高增至35.3万人，大幅超出市场预期的17.3万，均削弱了市场对于美联储短期内将降息的预期，海外流动性的降息预期延后可能对国内宽松有一定掣肘。但另一方面，国内经济增长压力仍较大的背景下，流动性依然可能维持宽松，在1月央行实施降准后，维持稳健货币政策的基调不变，后续仍可能围绕配合财政政策进行适度宽松，LPR或存款准备金率年后调降仍有一定概率。（2）政策和外部事件上，偏正面，可能催化反弹。一是政策角度：首先地产端政策进一步放松，多个一、二线城市放宽限购政策，保增长政策预期上升；其次近期国常会和证监会连续表态稳定资本市场，证监会主席提出建设以投资者为本的资本市场，而后全面暂停限售股出借，并将转融券市场化约定申报由实时可用调整为次日可用，对融券效率进行限制，均向市场传递了一定积极信号。二是外部事件上，中美之间的摩擦和美联储不宽松的压力难进一步加大，今年为中美建交45周年，近期又逢中美两军保持沟通协调、外长王毅泰国会晤沙利文等，当前看两国地缘关系不易进一步恶化，后续边际改善可期。（3）A股当前的估值和情绪已处于历史低位，对2月行情有利：当前上证综指、上证50、沪深300和创业板指的换手率历史分位数（2005年起，下同）分别为64.80%、62.10%、56.20%、31.30%，表现均中 性或偏低，而PE历史分位数分别为15.30%、16.00%、12.20%、0.01%，表现均偏低，较低的估值和情绪位置可能对今年2月的行情有利。 图2：当前宽基指数换手率历史分位数处于中性或偏低位置图3：当前宽基指数PE历史分位数处于偏低位置 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind 图4：近期地产相关政策出台频繁 资料来源：华金证券研究所，中房网 二、月度策略：春节期间及节后可能影响市场的因素偏中性 （一）分子端：社融信贷可能偏弱，但春节消费可能偏强 社融信贷数据可能低于预期。（1）首先信贷方面：一是从居民贷角度，短贷表现可能优于中长贷，其中短贷可能受节日效应影响规模有所回升，而中长贷多挂钩于房贷，从当前的地产端高频数据（一二三线商品房销售增速、螺纹钢厂开工率等）来看居民购房意愿仍维持低位，仍需强力的政策出台提振信