23年亏幅收窄，盈利稳步修复

2024年1月31日 公司研究 23年亏幅收窄，盈利稳步修复 ——华夏航空（002928.SZ）2023年业绩预告点评 要点 ◆事件：公司发布2023年业绩预告。公司预计2023年实现归母净亏损9.3-12.0亿元，较上年亏损（19.7亿元）减少7.7-10.4亿元；扣非归母净亏损为9.3-12.0亿元，较上年亏损（19.9亿元）减少7.9-10.6亿元。其中，预计Q4归母净亏损为2.3-5.0亿元，环比Q3（盈利0.55亿元）由盈转亏。 ◆支线航空市场逐渐恢复，公司生产经营回升向好。根据航班管家，2023年国内客运航班量较2019年增长5.2%；而支线机场客运航班仅恢复至2019年的 97.4%，并且各机场分化严重、恢复水平差异大，超过一半(54.1%，85座)的支线机场航班量并未恢复至2019年水平，其中29座恢复率不足5成。考虑到支 线机场航班恢复较慢的客观情况，公司2023生产经营数据仍有不错的表现，具 体来看，2023年公司可用座公里（ASK）同比增长93.1%，较2019年增长5.3%公司2023年综合客座率为75.4%，同比增加11.6pct，较2019年减少5.3pct截至2024年1月底，公司机队规模为72架，较2019年底增长46.9%。 ◆油价正面贡献有限，汇率波动延缓盈利修复节奏。2023年布伦特原油均价约82美元/桶，同比下降17%；国内航空煤油出厂均价约6,778元/吨，同比下降 9.8%，但仍处于历史相对高位。汇率方面，2023年人民币兑美元汇率出现较大波动，第二季度贬值幅度约5.2%，第四季度小幅升值（1.4%）。 ◆支线航空补贴办法修订，补贴力度或有提升。2024年财政部、民航局对2013 年印发的《支线航空补贴管理暂行方法》进行了修订，新方法的变化及亮点包括，补贴范围更聚焦偏远及特殊地区支线机场，放宽跨省区航段航距限制；补贴方式更加优化，加大对支线飞机航线补贴力度（补贴核定指标由旅客人数变为飞行小时）；建立补贴标准动态调节机制，最高以小时变动成本50%为限等。简单测算补贴方式变化对单班补贴金额的影响：旧办法中，考虑支线飞机（典型ARJ21为90座）执飞第三类支线（对应最高补贴标准）单班补贴最高不超过6500元； 新办法下，使用支线飞机执飞非高原及高高原机场的航线，补贴金额为1万元/小时(以上为粗略测算，实际计算需结合单航段每家航司年补贴金额上限、及小时变动成本50%上限等)。 ◆投资建议：23年民航出行需求逐渐恢复，公司经营业绩改善明显；但受支线航空市场恢复较慢及其他客观因素影响，公司运营数据及盈利能力恢复相对较慢。随着支线航空市场继续恢复/增长及其他不利因素逐步消除，公司盈利有望重回增长轨道。考虑到支线航空恢复较慢，我们下调公司23-25年净利润预测分别为-10.2亿元、+0.68亿元、7.2亿元（原为-7.2亿元、+8.0亿元、+11.5亿元）维持公司“增持”评级。 ◆风险提示：宏观经济下行影响航空需求下行；人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨；海外航线供需恢复节奏低于预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,965 2,643 5,154 7,020 8,891 营业收入增长率 -16.21% -33.34% 94.99% 36.20% 26.66% 净利润（百万元） -113 -1,974 -1,021 68 717 净利润增长率 -117.91% - - - 950.44% EPS（元） -0.11 -1.54 -0.80 0.05 0.56 ROE（归属母公司)（摊薄） -3.11% -48.71% -33.13% 2.17% 18.62% P/E - - - 104 10 P/B 1.6 1.8 2.3 2.3 1.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-01-31 增持（维持） 当前价：5.56元 作者分析师：程新星 执业证书编号：S0930518120002021-52523841 chengxx@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)12.78 总市值(亿元)：71.07 一年最低/最高(元)：5.54/13.07近3月换手率：85.32% 股价相对走势 10% -5% -21% -36% -51% 01/2304/2307/2311/23 华夏航空沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -17.30 -12.13 -32.62 绝对 -22.35 -22.13 -55.27 资料来源：Wind 相关研报 12月航空客运需求环比增长，春运客流有望创 历史新高——航空机场行业2023年12月经营数据点评（2024-01-16） 元旦出行需求回暖，春运有望继续恢复——交通运输行业周报20240101（2024-01-02） 方兴未艾，万象更新——交通运输行业2024年投资策略（2023-11-07） 支线蓝海市场，龙头再铸辉煌——华夏航空 （002928.SZ）投资价值分析报告（2023-09-20） 华夏航空（002928.SZ） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 3,965 2,643 5,154 7,020 8,891 总资产 16,207 17,496 17,491 18,664 20,561 营业成本 3,786 3,898 5,461 6,657 7,807 货币资金 1,391 1,789 2,062 2,808 3,556 折旧和摊销 140 973 1,015 1,026 1,041 交易性金融资产 0 0 0 0 0 税金及附加 13 14 13 18 22 应收账款 1,126 843 804 1,186 1,538 销售费用 240 179 232 316 382 应收票据 0 27 0 0 0 管理费用 244 240 247 337 400 其他应收款（合计） 980 1,046 773 702 889 研发费用 21 21 13 18 22 存货 140 172 120 133 156 财务费用 352 837 777 378 371 其他流动资产 152 120 120 120 120 投资收益 0 -6 2 2 2 流动资产合计 3,927 4,127 4,043 5,149 6,494 营业利润 -131 -2,341 -1,203 80 844 其他权益工具 0 0 0 0 0 利润总额 -127 -2,345 -1,201 80 844 长期股权投资 0 0 0 0 0 所得税 -15 -370 -180 12 127 固定资产+使用权资产 9,204 10,645 10,778 10,880 11,122 净利润 -113 -1,974 -1,021 68 717 在建工程 1,965 1,200 1,128 1,071 1,305 少数股东损益 0 0 0 0 0 无形资产 182 187 181 175 169 归属母公司净利润 -113 -1,974 -1,021 68 717 商誉 0 0 0 0 0 EPS(元) -0.11 -1.54 -0.80 0.05 0.56 其他非流动资产 - 8 8 8 8 非流动资产合计 12,280 13,369 13,448 13,515 14,067 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总负债 12,589 13,443 14,408 15,514 16,707 经营活动现金流 915 317 1,244 1,084 1,664 短期借款 2,523 2,187 3,019 4,156 5,165 净利润 -113 -1,974 -1,021 68 717 应付账款 455 542 601 533 625 折旧摊销 140 973 1,015 1,026 1,041 应付票据 0 5 16 9 14 净营运资金增加 270 -787 505 1,148 1,204 预收账款 0 0 0 0 0 其他 617 2,105 745 -1,159 -1,298 其他流动负债 5 2 2 2 2 投资活动产生现金流 -1,823 -307 -939 -1,093 -1,589 流动负债合计 4,694 4,707 5,538 6,633 7,831 净资本支出 -1,808 -352 -300 -300 -800 长期借款 1,630 1,543 1,543 1,543 1,543 长期投资变化 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他资产变化 -15 45 -639 -793 -789 其他非流动负债 56 60 60 60 60 融资活动现金流 791 274 -32 756 674 非流动负债合计 7,894 8,736 8,870 8,881 8,876 股本变化 0 265 0 0 0 股东权益 3,618 4,052 3,083 3,150 3,854 债务净变化 2,540 -136 689 1,137 1,057 股本 1,014 1,278 1,278 1,278 1,278 无息负债变化 2,476 990 276 -31 136 公积金 1,322 3,467 3,467 3,474 3,546 净现金流 -117 308 272 746 749 未分配利润 1,331 -643 -1,664 -1,603 -971 归属母公司权益 3,618 4,052 3,083 3,150 3,854 少数股东权益 0 0 0 0 0 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 4.5% -47.5% -5.9% 5.2% 12.2% 销售费用率 6.05% 6.76% 4.50% 4.50% 4.30% EBITDA率 12.2% -41.5% 10.9% 21.0% 25.6% 管理费用率 6.14% 9.10% 4.80% 4.80% 4.50% EBIT率 6.1% -51.0% -8.7% 6.4% 13.9% 财务费用率 8.87% 31.67% 15.07% 5.39% 4.17% 税前净利润率 -3.2% -88.7% -23.3% 1.1% 9.5% 研发费用率 0.54% 0.78% 0.25% 0.25% 0.25% 归母净利润率 -2.8% -74.7% -19.8% 1.0% 8.1% 所得税率 12% 16% 15% 15% 15% ROA -0.7% -11.3% -5.8% 0.4% 3.5% ROE（摊薄） -3.1% -48.7% -33.1% 2.2% 18.6% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营性ROIC 2.3% -12.9% -4.2% 3.6% 8.6% 每股红利 0.00 0.00 0.00 0.01 0.11 每股经营现金流 0.90 0.25 0.97 0.85 1.30 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股净资产 3.57 3.17 2.41 2.46 3.02 资产负债率 78% 77% 82% 83% 81% 每股销售收入 3.91 2.07 4.03 5.49 6.96 流动比率 0.84 0.88 0.73 0.78 0.83 速动比率 0.81 0.84 0.71 0.76 0.81 估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 归母权益/有息债务 0.67 0.77 0.52 0.44 0.47 PE - - - 104 10 有形资产/有息债务 2