环保公用高股息配置策略：拥抱高股息，穿越下行周期

证券研究报告|行业专题 环保公用2024年1月30日 拥抱高股息，穿越下行周期 环保公用高股息配置策略 证券分析师：郭雪 执业编号：S0120522120001 邮箱：guoxue＠tebon.com.cn 研究助理：卢璇 执业编号：S0120122050051 邮箱：luxuan＠tebon.com.cn 0 目录CONTENTS 01高股息红利资产凸显防御价值 02水电：来水改善，业绩稳步增长 03火电：容量电价出台，盈利能力稳定性提升 04燃气：城燃价差修复，顺价改革持续推进 05水务：水价具备上调空间，关注分红提升潜力 06固废：资本开支高峰已过，龙头具备提升分红潜质 07投资建议 08风险提示 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。1 01 高股息红利资产凸显防御价值 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。2 经济弱复苏背景下高股息具备良好防御属性：2023年，上证指数较年初下跌3.7%，沪深300较年初下跌11.4%，上证红利指数上涨2.7%。个股角度看， 2023年，上证红利指数50只样本股中，有38只股票实现上涨，其中14只股票涨幅超过30%，高股息资产展现良好配置价值； 高股息资产意味着业绩稳健、资本开支减少，现金流情况良好，分红稳定，估值较低，具备较强的抗风险能力。公用事业中水电、燃气，环保板块中水务和垃圾焚烧等均具备以上特征。 经济弱复苏时期，红利指数具备良好防御属性 上证指数 上证红利指数 资料来源：wind，德邦研究所 3 3500 3300 3100 2900 2700 2500 2023-01-04 2023-01-10 2023-01-16 2023-01-20 2023-02-02 2023-02-08 2023-02-14 2023-02-20 2023-02-24 2023-03-02 2023-03-08 2023-03-14 2023-03-20 2023-03-24 2023-03-30 2023-04-06 2023-04-12 2023-04-18 2023-04-24 2023-04-28 2023-05-09 2023年上证指数&上证红利指数收盘价 2023-05-15 2023-05-19 2023-05-25 2023-05-31 2023-06-06 2023-06-12 2023-06-16 2023-06-26 2023-06-30 2023-07-06 2023-07-12 2023-07-18 2023-07-24 2023-07-28 2023-08-03 2023-08-09 2023-08-15 2023-08-21 2023-08-25 2023-08-31 2023-09-06 2023-09-12 2023-09-18 2023-09-22 2023-09-28 2023-10-12 2023-10-18 2023-10-24 2023-10-30 2023-11-03 2023-11-09 2023-11-15 2023-11-21 2023-11-27 2023-12-01 2023-12-07 2023-12-13 2023-12-19 2023-12-25 2023-12-29 环保公用高股息标的总结 公用事业板块： 水电：水电项目经历长周期和高投入的建设周期后，成本中主要为固定资产折旧，稳定运营阶段现金流充沛，具备保障高分红高股息率能力， 具有显著防御价值。近期看，23H2来水改善，四季度发电量同比增长12%，水电板块盈利能力有望持续修复，具有向上弹性。我们重点推荐： 【长江电力】，建议关注【华能水电】。 火电：各火电公司历史分红水平受原料价格影响有所波动，展望2024，库存高位+煤价位于窄幅区间波动+煤电容量电价出台，火电板块盈利能力有望进一步改善，提升火电板块分红能力。重点推荐：【华能国际】【穗恒运A】；建议关注：【华电国际】。 燃气：国际气价中长期或将呈现震荡下行趋势，燃气公司综合采购成本降低；2023年国内表观需求整体处于提振态势，销气量实现恢复性增长；叠加顺价政策持续推进，助力城燃公司毛差修复，燃气行业高分红高股息价值凸显。建议关注：2023-2025年将分红底线提升至70%的 【蓝天燃气】；2023-2025年实施特别派息，且承诺分配现金红利每年增加额不低于0.15元/股的【新奥股份】。 环保板块： 水务：我国水务基础设施建设完善，当前水价下的水费支出占比远低于用水方能够承受的1.5%下限，水价具有一定的上调空间。建议关注水 务行业后续分红提升潜力。重点推荐：【中原环保】；建议关注：【洪城环境】【重庆水务】【兴蓉环境】。 固废：截至2022年我国城市垃圾焚烧能力已超80万吨/日，提前完成“十四五”规划，固废治理行业资本开支高峰期已过，进入运营期的项目可实现稳定现金回流，具备较强装备制造能力和广泛项目布局的龙头企业有望依托自身优势横向拓展，提升公司整体固废处理能力，进一步 优化资产结构、获得长久稳定收益，垃圾焚烧龙头或将迎来分红率提升。重点推荐：【旺能环境】；建议关注：【军信股份】。 资料来源：德邦研究所4 02 水电：来水改善，业绩稳步增长 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。5 2023Q4水力发电量同比增长12% 23H2来水改善+同期低基数，23Q4水电发电量同比+12.2%。2023年，长江上游乌东德水库来水总量约1029.08亿立方米，较上年同期偏枯5.46%；三峡水库来水总量约3428.46亿立方米，较上年同期偏丰0.71%。发电量看，水电发电量自23年8月以来同比持续修复，23Q4发电量为2828亿千瓦时，同比增长12.2%。 我国水电发电量当月同比（%） 我国水电发电量当月值 1,600 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 水电产量当月同比水电月度发电量（亿千瓦时） 水电盈利稳健，现金流良好 水电具备现金奶牛属性：2018-2022年，水电板块经营活动现金流量净额/营业收入比重均超40%； 水电公司稳健盈利：从近五年水电板块净利率看，净利率整体在20%以上，2021-2022年受到来水偏枯等影响略有下滑；20-22年大型水电机组投产带来存量机组增发效益，预计2023年大水电公司盈利能力将提升。 水电现金流情况良好 水电板块净利率较高 60 50 40 30 20 10 0 20182019202020212022 35 30 25 20 15 10 5 0 20182019202020212022 水电经营活动现金流量净额/营业收入（%）水电板块销售净利率（%） 水电主要公司分红情况 水电主要公司近年来分红比例（%）及分红政策梳理 20182019202020212022五年均值分红政策 2022年6月发布22-24年分红规划：每年现金分红原则上不低于母公司当年实现可供股东分配利润的百分之五十，对2016年至2020年每年度的 利润分配按每股不低于0.65元进行现金分红；对2021年至2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。 长江电力66.1669.4460.5370.5794.2972.2 公司章程规定：每年现金分红原则上不低于母公司当年实现可供股东分配利润的百分之五十。对2016年至2020年每年度的利润分配按每股不低于0.65元进行现金分红；对2021至2025年每年度的利润分配按不低于当年实现净利润的70%进行现金分红。 水电年际分红比例较稳定。水电从 近五年均值看，长江电力最高，为72.2%，且近五年均保持60%以上分 红，长江电力2022年6月发布分红规划，其中指出对2021-2025年分红比 例不低于70%； 韶能股份和桂冠电力近五年均值超65%，韶能股份承诺近三年累计分配利润不低于最近三年实现的年均可分配利润的30%。而桂冠电力则承诺盈利情况下，单一年份分红比 例不低于30%。 韶能股份53.5167.3525.22195.260.0068.27 在公司盈利、无重大投资项目且现金能够满足公司持续经营的前提下，最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%。 公司在当年盈利、累计未分配利润为正，且现金流满足公司正常经营和长期发展的前提下，应以现金方式分配股利。公司每年以现金方式分配 川投能源36.9950.7952.9657.150.7649.72的利润原则上每10股不低于4元（含税）； 公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可 分配利润的百分之三十。并根据具体发展阶段和资本开支计划，分别设定了20%/40%/80%的差异化分红政策。 桂冠电力63.5670.8568.1887.4549.1367.83在当年实现盈利的情况下，每年以现金方式分配的利润不少于公司当年 实现的可用于分配的净利润的30% 华能水电46.649.4259.5752.4246.3150.86每年以现金方式分配的利润不少于当年可实现的可供分配利润的50% 公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%，且2021-2023年公司拟每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年实现的合并报表可分配利润的50%。 公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30% 国投电力 34.99 35 35.36 50.01 50.25 41.12 资料来源：各公司公告，各公司章程，wind，德邦研究所 黔源电力 24.91 34.73 24.78 26.05 30.96 28.29 公司章程：公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%。并根据具体发展阶段和资本开支计划，分别设定了20%/40%/80%的差异化分红政策。 8 水电行业股息率梳理 主要水电公司近年来股息率（%）情况 证券代码 证券简称 分类 股息率（%） 五年平均股息率（%） 2018/12/31 2019/12/31 2020/12/31 2021/12/31 2022/12/31 600025.SH 华能水电 水力发电 10.32 7.80 3.59 2.58 2.65 5.39 600900.SH 长江电力 水力发电 4.28 3.70 3.65 3.59 4.06 3.86 600236.SH 桂冠电力 水力发电 4.45 3.89 4.26 2.34 3.47 3.68 600674.SH 川投能源 水力发电 3.46 3.45 3.78 3.20 3.27 3.43 600886.SH 国投电力 水力发电 2.80 2.67 3.24 1.43 2.54 2.53 000791.SZ 甘肃能源 水力发电 2.96 2.72 2.91 0.58 1.14 2.06 000601.SZ 韶能股份 水力发电 4.03 4.51 0.75 0.98 0.00 2.05 002039.SZ 黔源电力 水力发电 2.31 2.26 2.34 0.95 1.97 1.96 000722.SZ 湖南发展 水力发电 0.83 0.74 1.43 1.13 0.00 0.83 资料来源：wind，德邦研究所 注：各年股息率基于当年末收盘价计算，平均股息率计算基于各公司2018-2022年股息率数值9 03 火电：容量电价出台，盈利能力提升 请务必阅读正文之后的信息披露及法律声明。10 煤电容量电价机制出台，煤电盈利稳定性提升 11月10日，国家发展改革委、国家能源局联合印发《关于建立煤电容量电价机制的通知》，决定自2024年1月1日起建立煤电容量电价机制，对煤电实行两部制电价政策。 合理确定容量电价