美股2024年宏观策略报告：美国经济从高热度中滚动放缓，美股三大指数或将再创历史新高！

美股2024年宏观策略报告 2024年01月05日 分析师 艾德金融研究部 刘宗武（HKSFCCENo.:BSJ488） Tel：+8613760421136 E-mail:liuzongwu@eddid.com.hk 美股2024年宏观策略报告：美国经济从高热度中滚动放缓，美股三大指数或将再创历史新高！ 核心观点：2024年，我们对于美国经济及证券市场的观点依然是乐观的。我们主要通过对美国劳动力市场、房地产市场、企业债务、财政政策/货币政策等角度进行阐述与分析，承前启后，进而得出我们对2024年美股市场的观点： （1）美国经济在过热中逐步放缓，通胀降温，美联储在下半年开启降息周期，全年或将降息四次，共100个基点。温和的经济衰退有可能发生，但概率较低，而适当的衰退也有助于通胀降至美联储2%的目标。 （2）美股估值不高，纳斯达克指数PE(TTM)=41.87X，估值略高于5年均值39.51X；标普500指数PE(TTM)=24.51X，估值略低于5年均值25.19X；整体而言，估值并不算高，随着降息周期的开启，企业成本降低盈利提升，流动性亦将进一步改善，拔估值仍有一定的空间。 （3）对2024年美股市场维持乐观的态度，大类资产配置主推追踪纳指100、标普500、20年期美国长期国债指数、黄金指数及比特币的ETF等。 目录 核心观点4 劳动力市场热度逐渐下降，朝着2019年疫情前水平方向迈进4 美国房地产市场量跌、价升、低库存，未来大概率持续繁荣6 2024年美国大量企业债到期，但违约风险偏低10 财政政策发力空间有限，但美国国会预算赤字率继续提高14 各部门有强有弱，滚动放缓，2024年经济衰退概率较低15 通胀持续放缓，加息周期已经结束，2024年或降息四次18 2024年降息周期开启，三大指数或将再创历史新高20 2024年主要大类资产配置方向及逻辑21 风险提示22 分析员声明22 图表目录 图表1：失业率(%)、新增非农就业人数(千)回到疫情前水平5 图表2：平均时薪同比趋势性下行，薪资增长指数保持高位5 图表3：非农职位空缺数(千人)趋势性下降，但仍高于疫情前6 图表4：当周初次申请失业金人数与持续领取失业金人数6 图表5：11月劳动参与率62.8%，逐步回升至疫情前水平6 图表6：11月居民储蓄存款8398亿美元，超额储蓄几乎耗尽6 图表7：美国新屋、成屋销售量(万套)下降7 图表8：房地美房价指数、标准普尔20城CS房价皆创新高7 图表9：租赁住房空置率(%)/自住房空置率(%,右)持续走低8 图表10：成屋库存（万套）及可供销售月数（右）8 图表11：美国居民住房自有率从08年次贷危机后经历近十年的下行周期9 图表12：预期利率下降推动开发商积极兴建住宅（千套）9 图表13：降息预期升温，长期房贷利率从高位回落9 图表14：美国个人可支配收入逐月上升，杠杆率下降（右）10 图表15：私人住宅投资连续9个季度对GDP贡献负值转为0.26%10 图表16：美国商业破产案件数量（季度数据）11 图表17：美国企业债券发行规模（2023年载至11月）（十亿美元）11 图表18：美银美国企业债有效收益率（AAA级+高收益）12 图表19：穆迪美国企业债收益率（Aaa+Baa）12 图表20：美银美国投资级企业债期权调整利差13 图表21：美银美国高收益企业债期权调整利差13 图表22：2024年起，美国将有大量企业债到期（单位：亿美元）14 图表23：纽约联储编制的企业债市场困境指数（CMDI）14 图表24：2020年开始的疫情补贴导致美国政府债务大幅上升15 图表25：高基数与高利率导致利息支出(十亿美元)大幅增长15 图表26：月度财政支出增速(%)大部分时期高于财政收入15 图表27：美国国会预算办公室预测2024年赤字率继续提高15 图表28：在高利率环境下，个人消费支出依然强劲16 图表29：23年11月零售销售环比0.3%，远高于预期的-0.1%16 图表30：密歇根大学信心指数22年中见底后波动中向上16 图表31：服务业PMI连续扩张11个月，制造业PMI萎缩13个月16 图表32：由于利率传导有滞后效应，近三十年在加息周期加束后均导致不同程度的衰退17 图表33：纽约联储预测未来12个月衰退的概率有所提升17 图表34：美国金融状况稳定与金融压力缓解17 图表35：PCE及核心PCE持续下滑压力减轻，超预期降温18 图表36：耐用品订单同比升6.7%超预期，或是关键影响因素18 图表37：密歇根大学调查短期及长期通胀预期皆有下降18 图表38：金融市场通胀预期从高位2.52%回落至1.77%18 图表39：12月议息会议19名美联储官员对未来联邦基金目标利率的预测19 图表40：纳斯达克指数PE(TTM)=41.87X，估值略高于5年均值39.51X20 图表41：标普500指数PE(TTM)=24.51X，估值略低于5年均值25.19X21 核心观点 2023年是精彩纷呈的一年，全球各经济体在激进加息周期的制约下，叠加地缘冲突/银行暴雷等黑天鹅事件的负面影响，经济持续动荡，增速放缓。然而，美国经济表现强劲，超出大多数市场参与者2023年初的预期，美国股市亦表现优秀，纳指、标普500指数分别录得43.42%、24.23%的年度涨幅，在全球大类资产涨幅榜中排名第三及第五。 2024年，我们对于美国经济及证券市场的观点依然是乐观的。我们主要通过对美国劳动力市场、房地产市场、企业债务、财政政策/货币政策等角度进行阐述与分析，承前启后，进而得出我们对2024年美股市场的观点： （1）美国经济在过热中逐步放缓，通胀降温，美联储在下半年开启降息周期，全年或将降息四次，共100个基点。温和的经济衰退有可能发生，但概率较低，而适当的衰退也有助于通胀降至美联储2%的目标。 （2）美股估值不高，纳斯达克指数PE(TTM)=41.87X，估值略高于5年均值39.51X；标普500指数PE(TTM)=24.51X，估值略低于5年均值25.19X；整体而言，估值并不算高，随着降息周期的开启，企业成本降低盈利提升，流动性亦将进一步改善，拔估值仍有一定的空间。 （3）对2024年美股市场维持乐观的态度，大类资产配置主推追踪纳指100、标普500、20年期美国长期国债指数、黄金指数及比特币的ETF等。 劳动力市场热度逐渐下降，朝着2019年疫情前水平方向迈进 11月美国失业率环比降至3.7%，非农业部门新增就业人数为19.9万，高于市场预期的18.5万人，较10月有所上升，对比2019年月均新增非农就业人数16.3万，依然处于较高位置。11月失业率由3.9%下降至3.7%，低于预期值3.9%；平均时薪同比增速4.0%，与10月持平，趋势向下形态已经形成，但亚特兰大联储薪资增长指数依然远高于疫情前水平。 图表1：失业率(%)、新增非农就业人数(千)回到疫情前水平图表2：平均时薪同比趋势性下行，薪资增长指数保持高位 来源：美国劳工部、EddidFinancial来源：美国劳工部、Wind、EddidFinancial 10月非农职位空缺873.3万人，空缺率5.3%，高于疫情前4.5%左右的水平，就业市场依然偏紧。美国周度初请失业金人数过去一年主要徘徊在20-25万区间，进入下半年则是朝着下限方向移动；截至12月9日当周续请失业金人数186.5万人，预期188万人；近几个月续请失业金人数呈上升趋势，被解僱的美国人较难找到新工作。一边是职位缺口大，就业市场偏紧，一边是续请失业金人数上升，可是能是由于供需双方匹配度不高。 2020年以来美国政府通过‘直升机撒钱’的方式进行“全民疫情补贴”，曾于2020年4月美国个人储蓄存款总额超过5.9万亿美元，2021年3月超过5.7万亿美元，但2023年11月已大幅减少至0.8万亿美元，已经低于疫情前1.2万亿美元水平。在超额储蓄渐渐耗尽的情况下，为维持消费支出，美国居民11月劳动参与率为62.8%，超过预期值62.7%，达到疫情爆发后的最高点，也回到了疫情前水平。 图表3：非农职位空缺数(千人)趋势性下降，但仍高于疫情前图表4：当周初次申请失业金人数与持续领取失业金人数 来源：美国劳工部、EddidFinancial来源：美国劳工部、EddidFinancial 图表5：11月劳动参与率62.8%，逐步回升至疫情前水平图表6：11月居民储蓄存款8398亿美元，超额储蓄几乎耗尽 来源：美国劳工部、EddidFinancial来源：美国经济分析局、EddidFinancial 美国房地产市场量跌、价升、低库存，未来大概率持续繁荣 房地产行业无论是满足自住或是投资需求一般都会通过抵押贷款的方式完成购买，当使用高杠杆时就会受到利率的影响，成为利率敏感型行业。自2020上半年新冠疫情爆发后，美联储紧急将联邦基金利率降至0-0.25%，30年期抵押贷款利率也随之下降，加之通过财政向居民派发‘疫情补贴’等原因，这导致新屋（即 一手房）、成屋（即二手房）成交量及成交价同步快速上升。2021年美国经济逐渐从疫情中走出来并出现过热的情形，美联储自2022年3月启动加息以来，导致房贷利率大幅攀升，购房者的借贷成本提高，购房能力受到压制。据统计数据显示，占美国住宅交易比例超过85%的成屋销售量从2021年的年化609万套下降至2023年11月的年化382万套，跌幅约37.3%；新屋销售量同步下降，但降幅较成屋更小，从2021年的年化83万套下降至2023年11月的年化59万套，跌幅约28.9%。 虽然房地产的销售量连续下跌，但房价却在2022年的三、四季度短暂回调之后反弹，创出了历史新高。经分析，我们认为房价上升的原因主要有三方面： (1)房地产供给过低，特别是二手房的供给，成屋的库存从2007年高点约400万套下降至2023年11月的113万套，可供销售月数仅3.5个月，皆处于历史较低水平。 (2)利率锁定效应也是原因之一，由于在疫情前或疫情期间（本轮加息周期之前）买房、手持低利率的按揭贷款业主不愿意将手中的房屋卖出，导致二手房市场供给短缺。 (3)租赁房屋空置率、自住房屋空置率在08年金融危机后不断下降，2023年三季度空置率分别为6.6%、0.8%，皆处于历史底部区域，这将刺激房地产投资，本质上还是需求强劲。 图表7：美国新屋、成屋销售量(万套)下降图表8：房地美房价指数、标准普尔20城CS房价皆创新高 来源：Wind、EddidFinancial来源：Wind、EddidFinancial 图表9：租赁住房空置率(%)/自住房空置率(%,右)持续走低图表10：成屋库存（万套）及可供销售月数（右） 来源：Wind、EddidFinancial来源：Wind、EddidFinancial 随着美国经济滚动放缓，通胀连续下降，美联储明年降息预期不断升温，房贷利率从高位回落，这有助于刺激房地产开发及销售企稳。过去三个月，30年期抵押贷款固定利率已从10月26日--2000年底以来的历史高点7.79%降至12月底的6.67%，降幅超过110BP。 由于房价的趋势性上涨，房贷实际利率也有所回落，历史经验表明实际利率与房屋销售量有更强的负相关性。房贷利率下降将有助于供给释放，锁定低利率的业主可能考虑置换更大、配套更好、地理位置更优的房子，开始放盘卖房，二手房资源将被逐渐盘活，房地产市场流动性或将出现改善。（注：实际房贷利率经由计算而来，实际房贷利率=美国30年期抵押贷款利率-标普CS房价指数环比增速。） 从供给端看，美国房地产的“低库存+高房价”将刺激开发商加快建造新屋。疫情之后，劳动力短缺，供应链遭遇瓶颈，大量建造工期延期，而在供给恢复之后开发商‘快马加鞭’赶进度，希望在房价较高时期出租或出售以获得更高的回报。2022年房价短暂回调，新屋开工及获批营建许可证皆有所下降，但随着房价的回升，新屋开工套数连升3个月至11月份的