经营持续改善，盈利能力同比提升

2024年01月30日华帝股份(002035.SZ) 经营持续改善，盈利能力同比提升 公司快报 证券研究报告 厨房电器Ⅲ 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价6.9元股价(2024-01-29)5.83元 事件：华帝股份公布2023年年度业绩预告。公司预计2023年实现归母净利润4.0~4.9亿元，YoY+179.5%~+242.4%。经折算，Q4单季度预计实现归母净利润0.4~1.3亿元，去年同期亏损1.4亿元；预计实现扣非归母净利润0.2~1.1亿元，去年同期亏损1.7亿元。我们认为，公司经营调整逐步显效，期待未来业绩持续改善。 公司Q4电商渠道表现较好：根据奥维云网数据，华帝油烟机/燃气灶Q4线上零售额分别YoY+2%/+19%。我们判断：1）华帝Q4电商渠道增速在所有渠道中最快；2）在下沉渠道持续拉动下，华帝线下零售渠道Q4亦实现较快增长；3）由于基数原因及海外景气恢复，公司Q4海外渠道收入实现同比增长；4）公司控制经营风险，Q4工程渠道情况延续Q3趋势。我们认为，公司层面上，华帝积极推行渠道变革、降本增效，其改革效果有望显现。 Q4盈利能力同比提升：根据公司业绩预告折算，Q4业绩预告中间值为0.9亿元，去年同期亏损1.4亿元。在假设Q4收入增速为10%的情况下，公司Q4净利率为5.0%。公司盈利能力同比大幅提升，主因2022Q4公司有大额减值损失影响。 投资建议：随着华帝新品陆续上市，盈利能力有望进一步提升。公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度，我们预期公司经营有改善。我们预计公司2023年~2024年的EPS分别为0.56/0.69元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为6.9元，对应2024年10倍动态市盈率。 风险提示：地产景气下滑，行业竞争格局恶化。 (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 5,587.9 5,818.5 6,177.4 6,613.9 7,317.3 净利润 207.3 143.1 474.0 580.9 683.8 每股收益(元) 0.24 0.17 0.56 0.69 0.81 每股净资产(元) 3.83 3.89 4.21 4.57 4.97 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 23.8 34.5 10.4 8.5 7.2 市净率(倍) 1.5 1.5 1.4 1.3 1.2 净利润率 3.7% 2.5% 7.7% 8.8% 9.3% 净资产收益率 6.4% 4.3% 13.3% 15.0% 16.2% 股息收益率 1.7% 1.7% 4.2% 5.6% 7.0% ROIC 18.3% 12.4% 45.6% 36.5% 73.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 交易数据总市值(百万元) 4,941.82 流通市值(百万元) 4,550.45 总股本(百万股) 847.65 流通股本(百万股) 780.52 12个月价格区间5.29/7.46元 华帝股份沪深300 17% 7% -3% -13% -23% 2023-012023-052023-092024-01 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -2.4 9.7 18.5 绝对收益 -6.1 2.5 -2.5 张立聪 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070005 zhanglc@essence.com.cn 李奕臻分析师 SAC执业证书编号：S1450520020001 liyz4@essence.com.cn 相关报告毛销差大幅改善，Q3业绩高 2023-10-31 增经营稳健，Q2现金流改善 2023-08-30 零售回暖，Q1收入稳健增长 2023-04-29 经营调整显效，Q3收入高速 2022-10-29 增长 表1：财务指标分析 % 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 营业收入YoY 52.2 64.6 0.0 17.0 6.9 4.4 11.5 -3.9 6.2 0.4 6.6 归母净利YoY 67.0 37.0 -64.5 -151.9 2.8 0.0 2.4 -95.8 15.9 4.3 151.6 扣非归母净利YoY 77.2 42.4 -62.2 -159.0 4.3 -1.0 -2.0 126.5 9.5 6.5 184.7 销售毛利率 42.1 43.5 38.9 38.7 39.1 43.6 40.1 34.9 39.6 42.6 42.6 销售费用率 26.3 21.4 26.3 24.0 23.1 24.2 29.4 20.7 22.2 24.0 25.4 毛利率-销售费用率 15.8 22.1 12.6 14.7 16.0 19.4 10.7 14.2 17.5 18.5 17.2 销售净利率 7.5 10.3 3.0 -4.2 7.2 9.9 2.8 -8.7 7.7 10.1 6.4 ROE 2.4 5.0 1.2 -2.1 2.4 4.8 1.1 -4.1 2.8 4.9 2.8 扣非后ROE 2.2 4.8 1.1 -2.3 2.3 4.6 1.0 -5.2 2.4 4.8 2.9 ROA 1.3 2.7 0.6 -1.1 1.3 2.5 0.6 -2.0 1.4 2.6 1.5 111.4 87.8 116.4 96.3 112.9 95.4 91.3 118.2 126.2 90.2 111.3 -5.1 7.7 15.6 11.9 -2.6 7.0 -6.4 25.7 2.8 20.9 23.0 -72.4 70.3 866.7 0.0 -39.3 70.9 -344.9 0.0 41.0 225.6 407.3 销售商品提供劳务收到的现金/收入 经营活动现金净流量 /收入 经营活动现金净流量 /经营净收益经营现金流净额占比 -39.3 69.5 -114.8 -96.1 -7.5 81.8 24.8 78.1 -8.3 163.0 -241.5 投资现金流净额占比 129.1 67.3 214.8 190.7 98.5 19.7 66.8 32.0 103.7 15.8 345.5 筹资现金流净额占比 10.2 -36.8 0.0 5.4 9.0 -1.5 8.5 -10.2 4.7 -78.7 -4.0 资料来源：Wind，国投证券研究中心 图1.收入与净利润增长率 80% 60% 40% 20% 2020Q1 2020Q2 0% -20% -40% -60% 营业收入增长率净利润增长率 80% 60% 40% 20% 0% 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 -20% -40% -60% -80% 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 资料来源：Wind，国投证券研究中心 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 5,587.9 5,818.5 6,177.4 6,613.9 7,317.3 成长性 减:营业成本 3,309.5 3,519.3 3,708.4 3,952.6 4,370.1 营业收入增长率 28.1% 4.1% 6.2% 7.1% 10.6% 营业税费 32.0 39.5 45.6 48.8 54.0 营业利润增长率 -50.3% -35.7% 283.0% 2.9% 17.7% 销售费用 1,354.6 1,417.1 1,372.7 1,535.8 1,699.2 净利润增长率 -49.2% -31.0% 231.3% 22.6% 17.7% 管理费用 226.6 253.4 292.4 329.6 364.6 EBITDA增长率 5.9% -9.4% 39.5% -7.5% 5.8% 研发费用 243.6 258.9 236.6 253.3 280.3 EBIT增长率 5.6% -15.5% 47.8% -8.5% 6.5% 财务费用 7.4 -9.9 -8.6 -15.6 -18.9 NOPLAT增长率 -46.5% -34.9% 225.1% 21.1% 17.7% 资产减值损失 -22.7 -25.7 -42.6 -20.0 - 投资资本增长率 -4.0% -11.7% 51.1% -41.7% 61.0% 加:公允价值变动收益 2.2 18.8 - - - 净资产增长率 3.2% 2.0% 7.9% 8.3% 8.6% 投资和汇兑收益 31.5 28.9 32.4 32.4 32.4 营业利润 229.1 147.4 564.6 580.7 683.8 利润率 加:营业外净收支 1.4 -1.5 1.2 1.2 1.2 毛利率 40.8% 39.5% 40.0% 40.2% 40.3% 利润总额 230.6 145.9 565.9 582.0 685.0 营业利润率 4.1% 2.5% 9.1% 8.8% 9.3% 减:所得税 15.5 -6.4 91.0 - - 净利润率 3.7% 2.5% 7.7% 8.8% 9.3% 净利润 207.3 143.1 474.0 580.9 683.8 EBITDA/营业收入 9.5% 8.3% 10.9% 9.4% 9.0% EBIT/营业收入 8.6% 6.9% 9.7% 8.3% 7.9% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 54 75 73 65 56 货币资金 905.6 1,632.5 1,260.9 2,190.9 1,979.2 流动营业资本周转天数 -9 -27 -16 -14 -12 交易性金融资产 1,123.0 611.8 611.8 611.8 611.8 流动资产周转天数 288 289 293 291 297 应收帐款 1,234.7 1,235.6 1,134.0 1,437.5 1,482.0 应收帐款周转天数 64 76 69 70 72 应收票据 425.9 377.0 1,275.7 171.9 1,351.1 存货周转天数 51 52 52 52 52 预付帐款 22.9 30.6 25.7 29.1 35.3 总资产周转天数 399 409 404 389 382 存货 917.8 771.1 1,024.6 875.3 1,229.4 投资资本周转天数 76 68 75 67 58 其他流动资产 28.6 29.3 22.2 26.7 26.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 6.4% 4.3% 13.3% 15.0% 16.2% 长期股权投资 10.6 3.4 3.4 3.4 3.4 ROA 3.3% 2.3% 6.6% 8.2% 8.1% 投资性房地产 - - - - - ROIC 18.3% 12.4% 45.6% 36.5% 73.7% 固定资产 1,146.7 1,281.4 1,228.9 1,173.4 1,115.5 费用率 在建工程 54.7 61.2 48.9 39.1 31.3 销售费用率 24.2% 24.4% 22.2% 23.2% 23.2% 无形资产 199.4 193.6 184.6 175.7 166.7 管理费用率 4.1% 4.4% 4.7% 5.0% 5.0% 其他非流动资产 462.5 471.9 357.9 377.1 379.4 研发费用率 4.4