4Q业绩大幅提升，看好公司海外业务增长

2024年01月26日 赵旭东 H70556@capital.com.tw 目标价(元)335 公司基本资讯 产业别 机械设备 A股价(2024/1/25) 288.02 上证指数(2024/1/25) 2906.11 股价12个月高/低 332.01/193.02 总发行股数(百万) 131.48 A股数(百万) 131.48 A市值(亿元) 378.68 主要股东 昌敬(22.10%) 每股净值(元) 81.25 股价/账面净值 3.54 一个月三个月一年股价涨跌(%)3.2-3.723.6 近期评等 出刊日期前日收盘评等 产品组合智能扫地机及配件96.0% 手持吸尘器及配件4.0% 机构投资者占流通A股比例 基金42.7% 股价相对大盘走势 石头科技(688169.SZ)买进（Buy） 4Q业绩大幅提升，看好公司海外业务增长 事件：公司发布2023年业绩预增预告，2023年公司归母净利润录得20亿元-22亿元，同比增长69.0%-85.9%；扣非后净利润录得18亿元-20亿元，同比增长50.3%-67.0%，其中非经常性损益主要来自于税收返还、理财收益等项目。据此计算，4Q公司归母净利润录得6.4亿元-8.4亿元，同比增长95.1%-156.1%；扣非后净利润录得5.5亿元-7.5亿元，同比增长61.8%-120.6%。 点评： 国内扫地机器市场有所回暖，公司市占率进一步提升：2020年后国内扫地机器人市场陷入增长瓶颈（图1），主要是因为单机型扫地机功能有限。随着“扫地机+自清洁基站”等技术突破，基站型扫地机对人的依赖性大大降低，更好地满足了消费者对智慧化和便利性的需求，进而推动国内 扫地机器人市场回暖。根据奥维云网资料，2023年1-11月国内扫地机器人销量同比增长4%，同时单价较高的全能基站机型渗透率同比提升27pcts至79%，零售均价的提升进一步带动扫地机器人零售额增长，2023年1-11月国内市场零售额同比增长17.15%。 公司方面，2023年公司持续完善产品矩阵，先后推出旗舰产品G20、高性价比产品P10及P10Pro等多款扫地机器人（如图3），覆盖中高端需求。其中，8月发布的P10及P10Pro凭借体验升级和高性价比获得市场高度认可，推动公司市占率显著提升（如图4），2023年全年公司国内线上零售额份额同比提升2.6pcts至23.9%，位居国内第二。 公司海外产品竞争力较强，看好线上线下协同发展：公司出海步伐领先，2022年海外收入高达34.8亿元，占总营收的53%（如图5），主要覆盖欧美线上管道，毛利率较国内更高（如图6）。我们看好公司在海外市场的发展，主要是因为： ①公司海外产品竞争力较强。海外扫地机器人市场庞大，但仍以单机为主，高单价的基站型扫地机替换空间巨大。公司出海产品涵盖旗舰产品S8、性价比产品Q系列等基站机型，价格带全面，在地板、地毯、宠物等场景得分均高于同价位产品（如表1）。得益于产品竞争力较强，公司2023年于美国亚马逊市占率约14.3%，仅次于iRobot（25%）。此外，公司2024年新旗舰S8MaxVUltra吸力可达10000PA（如表2），更为贴合海外对扫地机高吸力的需求（美国室内地毯面积占比超50%），并具备LDS导航、语音控制、机械臂等先进功能，性能较iRobot等厂商有明显优势，有望助力2024年公司市场份额继续提升。 ②公司成功树立高端品牌形象。海外消费者对品牌认可度高，而公司凭借技术变革和多媒体行销，已成功树立高端品牌形象，据魔镜Oversea统计的美亚资料显示，公司在$788以上高端市场上遥遥领先（如图7，仅统计TOP品牌）。随着2024年千美元级新产品上市，公司品牌影响力有望进一步提升。 ③公司线下管道取得重大突破。目前海外50%以上的电器类产品仍旧通过零售商等线下管道销售，国产品牌拓展线上管道相对容易，但入驻线 下实体店困难重重，绝大多数线下消费场景被iROBOT等厂商垄断。但是，公司凭借在美亚等线上管道的销量验证，以及高端的品牌形象，于2023Q4入驻target180余家精选店铺，成功实现美国线下管道的突破。公司未来将继续向线下零售管道渗透，我们看好公司海外线上线下的协同发展，预计公司海外份额将持续提升。 公司降本控费仍有空间，优惠税率政策持续增厚利润：公司产品主要由代工厂生产，自建的惠州工厂于2023年H1部分试产，预计2024年将投 产运营，届时有望帮助公司实现降本增效。费用方面，公司仍处开拓海外市场阶段，销售费用增长较快，2023年Q1-Q3销售、管理、研发费用率分别为19.68%、3.01%、7.88%，同比分别提升1.73、0.72、0.03pcts，但公司费用控制明显优于科沃斯（科沃斯同期销售、管理、研发费用率分别为32.43%、3.95%、5.74%）。此外，公司子公司北京石头创新科技有限公司于2023年7月获国家重点软体企业认定，预计2023年对公司净利润影响额约0.55亿元，2024年及以后石头科技将按照10%的税率征税，有望持续增厚利润。 盈利预测及投资建议：我们看好公司海外业务线下管道继续突破，外销收入将快速增长，同时公司国内业务有望受益于市场回暖。我们预计 2023、2024、2025年公司实现净利润20.61、24.02、27.05亿元，yoy分别为+74.15%、+16.55%、+12.59%，EPS为15.68、18.27、20.57元，当前A 股价对应PE分别为18.37、15.76、14.00倍，我们看好公司海外业绩增长，对此给予公司“买进”的投资建议。 风险提示：价格竞争激烈、国内扫地机器人市场回暖不及预期、部分器件供货紧张、海外管道拓展不及预期、贸易战风险 年度截止12月31日 2021 2022 2023F 2024F 2025F 纯利(Netprofit) RMB百万元 1402 1183 2061 2402 2705 同比增减 ％ 2.41 -15.62 74.15 16.55 12.59 每股盈余(EPS) RMB元 21.03 12.66 15.68 18.27 20.57 同比增减 ％ -1.87 -39.80 23.82 16.55 12.59 A股市盈率(P/E) X 13.70 22.75 18.37 15.76 14.00 股利(DPS) RMB元 2.1 1.27 1.57 2.56 3.09 股息率(Yield) ％ 0.74 0.44 0.54 0.89 1.07 【投资评等说明】 评等 定义 强力买进（StrongBuy） 潜在上涨空间≥ 35% 买进（Buy）15%≤潜在上涨空间<35% 区间操作（TradingBuy）5%≤潜在上涨空间<15% 无法由基本面给予投资评等 中立（Neutral） 预期近期股价将处于盘整建议降低持股 图1：2016-2022年11月国内扫地机器人销量（单位：万台，%）图2：国内扫地机器人市场产品结构对比（单位：元，%） 资料来源：奥维云网，群益金鼎证券 图3：公司国内在架产品图4：2019-2023年公司和科沃斯国内线上市场市占率对比（单位：%） 资料来源：公司官网，奥维云网，群益金鼎证券 图5：2019-2022年公司营收地域结构（单位：亿元，%）图6：2019-2022年公司毛利率变化（单位：%） 资料来源：公司公告，群益金鼎证券 表1：2023年美国电商平台在售扫地机器人评分对比 产品 石头 S8+/AS8 iROBOT Roombaj7+ 石头 s7MaxV sharkRV2310AE eufyRoboVacG20 发行年份 2023 2021 2022 2023 2022 产品类型 全能型基站 自清洁基站 自清洁基站 自清洁基站 单机 价格（美元） 1299 1000 459 499 279 场景评分：地板 8.0 7.4 7.7 7.1 7.1 低绒地毯 7.5 6.7 7.0 7.1 6.2 高绒地毯 7.2 6.6 6.5 6.4 6.1 宠物 5.8 5.3 5.3 4.8 4.3 资料来源：rtings.com，美国亚马逊，群益金鼎证券 表2：2024年海外扫地机器人机型对比 公司 石头科技 科沃斯 追觅 云鲸 iRobot 型号 S8MaxVS8MaxQRevoQRevoUltraUltraMaxVPro X2PRO X30 Utra FreoXUtra Comboj9+ 上架时间 2024.42024.42024.42024.4 — 2024.4 2024.3 2023.9 售价（美元） $1,800$1,600$1,120$999 $1,150 $1,241 $1,499 $867 产品类型 全基站全基站全基站全基站 全基站 全基站 全基站 全基站 导航方式 LDSLDSLDSLDS 半国态雷射雷达 LDS LDS 视觉导航 吸力 10000Pa8000Pa7000Pa7000Pa 8700Pa 8300Pa 8200Pa — 热洗拖布 √√√√ √ √ × × 边角清洁 动态机械动态机械臂机械臂机械臂 臂 沿边扭动 机械臂 沿边扭动 — 视频通话 √ × √ — √ × × × 内置语音控制 √ × √ × √ × × √ 接入GoogleHome √ √ √ — × × × × 资料来源：美国亚马逊，CES2024，公司官网，群益金鼎证券；注：“—”表示未明确， 图7：2022年8月-2023年9月美亚扫地机器人TOP品牌各价格段销售额（单位：万美元） 资料来源：魔镜Oversea，群益金鼎证券 附一：合幷损益表 百万元 2020 2021 2022 2023F 2024F 营业收入 5837 6629 8591 10636 12456 经营成本 3029 3363 3888 4936 6129 营业税金及附加 26 33 66 71 82 销售费用 938 1318 1700 2035 2242 管理费用 119 141 229 277 282 财务费用 -52 -106 -130 -1 -7 资产减值损失 0 0 -120 -20 -72 投资收益 191 33 41 88 54 营业利润 1598 1344 2329 2727 3035 营业外收入 0 6 4 3 4 营业外支出 0 1 0 1 0 利润总额 1598 1349 2332 2730 3039 所得税 196 166 271 328 334 少数股东损益 0 0 0 0 0 归属于母公司所有者的净利润 1402 1183 2061 2402 2705 附二：合幷资产负债表 百万元 2020 2021 2022 2023F 2024F 货币资金 1321 1804 3854 5007 7333 应收帐款 125 328 229 252 277 存货 596 694 1040 1249 1498 流动资产合计 6520 7286 8160 9629 11362 长期投资净额 12 21 21 26 31 固定资产合计 102 1315 1381 1588 1827 在建工程 1147 0 50 200 240 无形资产 3287 3547 5499 6323 7272 资产总计 9807 10833 13658 15952 18634 流动负债合计 1298 1204 2408 2769 3185 长期负债合计 17 72 86 103 124 负债合计 1315 1276 2494 2873 3309 少数股东权益 1 1 1 1 3 股东权益合计 8492 9556 11163 13078 15323 负债和股东权益总计 9807 10833 13658 15952 18634 附三：合幷现金流量表 会计年度（百万元） 2020 2021 2022 2023F 2024F 经营活动产生的现金流量净额 1519 1120