新力量New Force总第4460期

新力量NewForce 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第44602024年1月26日星期五 研究观点 【大市分析】 港股仍有进一步上拉机会 【公司研究】 药明生物(2269，买入）：23年新增综合项目数132个，Q4新增项目数出现大幅反弹 【公司评论】 名创优品（MNSO.N/9896.HK）：目标2028年全球门店数翻倍，未来五年收入复合增速 不低于20% 评级变化 公司 代码 评级 目标价(港元） 2023年EPS(港元) 2024年EPS(港元) 新 旧 新 旧 变动 新 旧 变动 新 旧 变动 药明生物 2269 买入 买入 36.30 36.30 0% 0.790 0.990 -20% 1.140 1.140 0% 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼 咨询热线：400-882-1055 服务邮箱：Service@firstshanghai.com网址：www.mystockhk.com 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 首席策略师叶尚志 852-25321549 Linus.yip@firstshanghai.com.hk 【大市分析】 港股仍有进一步上拉机会 1月25日，港股继续上拉走了一波三连升，恒指再涨了有逾300点，终于站回到 了16000点心理整数关以上，正如我们指出，估计有进入逼空行情发展阶段的机 会了，将有望引发一波逼空的技术性升势，把恒指进一步上拉至17000点水平。 事实上，港股正处于政策市当中，源于股市确实已经过份低残不合理了，情况也 已影响到调结构的大格局运行发展。继房产房住不炒方向确定了之后，股市将成为今后3年甚至以上、调结构大格局的接替蓄水池，尤其是现时大盘股的总体估值那么低，如果要引导资金逐步往股市流的话，相信目前会是一个比较好的、顺着大格局来前进的时点，也是必须要做的，但首要是要重塑市场对股市的信心。因此，我们相信这次股市托底的决心和能力，而先把股市推高推回到合理位置水平是目前要做的，另外也可以把盘面上的过于空头思维调整一下。当市场恢复理性后，相信就是这一波股市托底行动成功的标记。目前，港股的空头仍然未见有撤离迹象，总体沽空金额仍录得有逾280亿元，占总体成交量比例有逾21％继续超标，在这情况下，相信仍要逼空仍要上拉。 港股连升第三日继续上拉，并且以接近全日最高位16254点来收盘，仍处上攻势 头，加上进一步站回到20日线16112点以上，虽然现时多空博奕依然激烈，但多头的攻击性还是来得比较强的。指数股继续普涨修正但开始有点分化，其中，具有低估值高派息特质的中特估品种继续领涨，石油相关股更加是明显跑出，中海油(00883)涨了4.79％率先创历史新高，而中石化(00386)和中石油(00857)也分别涨了有7.25％和8％。 恒指收盘报16212点，上升312点或1.96％。国指收盘报5469点，上升116点或2.16％。恒生科指收盘报3311点，上升30点或0.9％。另外，港股主板成交量有1320亿多元，而沽空金额有281.2亿元，沽空比例21.29％继续超标。至于升跌股数比例是1117：572，日内涨幅超过12％的股票有47只，而日内跌幅超过10％的股票有33只。港股通第二日出现净流入，在周四录得有逾18亿元的净流入额度。 【公司研究】 但玉翠 85225321539 tracy.dan@firstshanghai.com.hk高小迪 852-25321960 药明生物(2269，买入）：23年新增综合项目数132个，Q4新增项目数出现大幅反弹 23年新增综合项目数132个 xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk23年新增项目数132个，其中Q1受生物技术融资放缓影响只新增8个项目，Q2 有所复苏新增46个项目，Q3新增15个项目，Q4出现强劲复苏新增71个项目， 行业CDMO 股价30港元 目标价36.3港元 (+21.1%) 市值1277亿港元 已发行股本42.58亿股 52周高/低71.1/25.85港元每股净现值9.6港元 23年公司非新冠新增项目数达到历史新高。其中北美贡献约55%的新增项目，中国区新增项目数占比大幅反弹至25%，欧洲和全球其他地区分别占14%和6%。23年的新增项目中有18个项目是临床或cmo阶段转入的分子，临床III期&CMO共赢得9个分子，超过之前5个的预期，公司将24年新增项目数目标由80提升至 110个。 23年总项目数698个 23年总项目数698个，其中临床前339个，临床I期203个，临床II期81个， 临床III期项目51个，商业化项目24个。值得注意的是23年临床前至临床I期只有61个项目转化，展示在医药融资低迷环境中转化率较低，需要持续关注积压 的临床前项目未来转化情况。公司的微生物平台迅速发展，23年已有25个项目、 股价表现 43个分子（分子形式主要有酶、重组蛋白、VLP-病毒样颗粒和其他），预计24年可增长至35个项目、60个分子。另外公司的XDC业务已经成为全球第一（按综合项目数计），22年全球市场份额9.8%（按销售收入计），目前XDC项目数有110个，其中43个是进行中IND后的生物偶联项目，药明合联50%的利润计入药明生物股东应占利润。 产能进展 公司23年的产能为27.6万升，预计26年产能达到58万升。爱尔兰工厂的5.4 万升产能预计2024年起将有大量商业化生产需求和实现盈亏平衡，2025年产能接近满产。产能的快速提升基于管线药物的商业化生产需求，预计管线中有每年有望贡献2亿+美元的商业化生产收入的项目7个，每年贡献1-2亿美元的商业化收 入的项目10个，每年贡献0.5-1亿美元的商业化收入的项目8个，以上项目的CMO收入预计超过20亿美元。在生产端公司凭借WuXiUITM更高的收获蛋白浓度和一次性生物反应器更低的生产成本取得竞争优势。 目标价36.3港元，买入评级 公司于12月7日开始回购，至今已回购4486万股，约占总股本的1.1%。药明生 物借助CRDMO驱动公司业务持续增长，我们预计生物技术融资放缓及CMO收入递延导致公司23年调整后净利润下滑约5%，但考虑到投资收益亏损、汇兑收益下降，药明合联上市费用等，我们将23年净利润大幅下调至下降25%。我们调整了公司模型，以DCF为公司估值，由于公司波动加大，我们将折现率提升至11%,永续增长率3%，维持公司目标价36.3港元，较昨日收市价有21.1%的上升空间。 图表1:盈利摘要 百万人民币 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 10,290 15,269 16,878 19,245 24,808 增长 83.3% 48.4% 10.5% 14.0% 28.9% 净利润 3,509 4,550 3,421 4,943 6,409 增长 107.3% 29.7% -24.8% 44.5% 29.6% 净利润率 34.1% 29.8% 20.3% 25.7% 25.8% 每股盈利(人民币元） 0.81 1.06 0.79 1.14 1.47 市盈率@30港元 34.0 26.0 35.0 24.2 18.7 每股派息 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 派息率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 资料来源：第一上海,公司资料 金煊lexy.jin@firstshanghai.com.hk85225321539 行业多元化零售商 美股20.33美元/ 【公司评论】 名创优品（MNSO.N/9896.HK）：目标2028年全球门店数翻倍，未来五年收入复合增速不低于20% 自有品牌综合零售龙头 名创优品成立于2013年，是中国自有品牌综合零售龙头，旗下主要包括 MINISO、TOPTOY两大品牌。其中MINISO主要向消费者提供高性价比的创 意生活家居用品，产品涵盖11个主要品类，包括生活家居、小型电子产品、 股价 港股41.35港元 纺织品、包袋配饰、美妆工具、玩具、彩妆、个人护理、零食、香水、文具和礼品。2020年公司通过TOPTOY品牌切入潮流玩具赛道，通过大量的IP 美股64.24亿美元/ 市值 港股522.66亿港元 美股3.16亿股/ 合作和部分自研IP推出各种潮流玩具产品，其主要品类包括盲盒、积木、手办、拼装模型、玩偶、一番赏、雕塑和其他潮流玩具。2023Q3（截至2023930 季度），名创优品实现收入37.9亿元，同比增长36.7%，经调整净利润6.4亿元，同比增长53.8%。 目标：2028年全球门店数翻倍，未来五年收入复合增速不低于20% 1月18日，名创优品在广州举办了投资者日活动，并发布了未来五年的战略 总股本 港股12.64亿股 美股29.92/13.32美元 地图。公司将“打造超级品牌，成为全球第一的IP设计零售集团”作为愿景，并确立了三大经营目标：1）2024-2028年每年净增门店900-1,100家， 2028年全球门店数量较2023年末接近翻倍。2）2024-2028年集团收入复 52周高/低港股59.850/27.64港合增速不低于20%。3）2028年IP产品销售占比超过50%。公司未来五年战 元 每股净资产 35 30 25 20 15 10 5 0 股价表现美股 70 60 50 40 30 20 10 0 港股 美股3.79美元/ 港股7.41港元 略目标的实现，将依赖于其四大竞争优势：中国供应链、全球IP、全球设计、 全球渠道。在中国供应链方面，公司与超过1,400家供应商建立了互惠互利的长期合作关系。从全球IP的角度来看，公司与80多个全球顶级IP进行了深度合作，并计划在未来继续扩大公司的IP合作版图。在设计方面，公司拥有4个全球设计中心，为公司的产品注入创新和特色。全球渠道方面，公司在全球拥有超过6,200家门店，具备强大的零售运营能力。此外，公司也在与Temu、TikTok、SHEIN等平台寻求合作，并计划在未来进一步布局全球线上业务。 中国市场：发展极具韧性，开店空间广阔 疫情三年，公司在中国的发展极具韧性。过去4年间（2019Q3-2023Q3）， 名创优品在中国的店铺数净增长1,418家，截至2023年9月30日，名创优品在中国已拥有线下门店3,802家，2023Q1-Q3同店也已经恢复至2019年同期93.2%。展望未来，公司将通过开大店，关小店，开好店，关差店、精细化门店管理、更加聚焦于产品创新等方式推动业绩高质量发展。在开店方面，名创优品也仍有巨大的增长空间。参考大创（DAISO）在日本每百万人拥有33家店铺，而在中国，名创优品每百万人仅拥有3家店铺，是大创的1/11。考虑到中国人口约为日本的11倍，人均GDP约为日本的1/3，按人口和GDP计算，名创优品在中国的开店空间将超过1万家。如果按渗透率进行推算，目前中国有8,067家购物中心，名创优品购物中心渗透率仅为38%，商业街渗透率为53%，交通枢纽渗透率为16%，由此可见名创优品在国内的开店空间仍十分广阔。 海外代理市场：存量市场+增量市场发展潜力巨大 对标星巴克、屈臣氏等零售品牌，名创优品在海外存量市场拥有巨大开店潜 力。根据代理市场开店数据，截至2023年9月30日，公司在欧洲拥有门店 201家（FlyingTiger812家/HEMA733家）、泰国74家（屈臣氏691家/星 巴克465家）、菲律宾152家（屈臣氏1,003家/星巴克418家）、墨西哥 221家（星巴克791家）、除墨西哥外拉美其他国家293家（星巴克334家 /Dollarcity510家）。从增量市场的角度来看，欧洲十国的购物中心数量达到了2,550家，日本有749家，而韩国则有143家，反映出名创优品在这些增量区域将拥有广阔的拓店空间。 直营市场：美国市场为重要驱动力 名创优品的直营市场在2023Q1-Q3的销售规