麦高证券年度数据出炉，业务理顺驶入快车道

证券研究报告|公司点评报告 2024年01月25日 麦高证券年度数据出炉，业务理顺驶入快车道 指南针(300803) 评级： 买入 股票代码： 300803 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 87.43/42.0 目标价格： 总市值(亿) 192.13 最新收盘价： 46.99 自由流通市值(亿) 189.89 自由流通股数(百万) 404.10 事件概述 2024年1月16日，指南针发布麦高证券（未经审计非合并）2023年财务报表。2023年，麦高证券实 现营业收入2.06亿元，同比高增245%；经纪业务净收入8791万元，同比增198%；营业利润538万元，较2021/2022年的5540/9004万元亏损实现扭亏为盈。2023年，麦高证券实现归母净利润491万元，2022年归母净利润因包含28.90亿元与债务清偿相关的营业外收入，故而年度数据不可比。 分析判断: 根据公司于2023-7-15发布的麦高证券2023年半年度未经审计非合并财务报表，并以利润表的全年数据减去上半年数据作为下半年数据，我们可以看到经历了指南针对麦高证券一年多的人才队伍建设、业务重启和IT等资源投入，2023年下半年是麦高证券营业利润和净利润扭亏的关键节点（如表1和图1所示）：在2023年下半年，麦高证券实现营业收入1.30亿元，同比+214%；营业利润2531万元，较2022H2/2023H1的6075/1993万元亏损实现扭亏。2023年下半年，麦高证券实现归母净利润2511万元，同比、环比均扭亏。 ►业务理顺、导流效果初显，经纪业务高增值得期待 从业务结构的角度，2023年，麦高证券的经纪/利息净收入/投资收益/公允价值变动收益分别为8791/3423/6952/1060万元，贡献43%/17%/34%/5%的营业收入，同比增速分别为198%/103%/450%/扭亏。 2023年上半年/下半年的经纪业务净收入3490/5300万元，同比分别增146%/246%，增速逐步扩大。2023年自营收益合计8012万元。 自2022年7月29日，指南针与网信证券管理人完成财产和营业实务的交接事宜后，公司加大人才队 伍建设、更新IT系统及技术设备，逐步修复麦高证券的各项业务，重点修复经纪业务。2022年三季度公司开始在指南针股票APP内提供麦高证券开户入口，实验性启动了指南针客户引流的工作；公司在2022年四季度开展了一定规模化的客户引流工作。公司秉持克制且实用的导流尝试，积累经验和教训，并在后续流量规划中修正、迭代，以期实现更好的导流效率。 ►拟控股34%先锋基金，独立的基金销售和资产管理板块配齐 根据指南针2023-12-25公告，公司于江苏省泰州市中级人民法院淘宝网司法拍卖网络平台，以约1.10亿元自有资金竞得联合创业集团（原网信证券的原控股股东）持有的先锋基金管理有限公司34.2076%股权。此次交易隐含先锋基金100%股权对价3.4219亿元。此前，指南针已于2023-12-11受让富海（厦门）企业管理有限公司持有的先锋基金4.99%股权。此次交易完成后，指南针拟成为先锋基金的单一第一大股东，持股39.1976%，此次交易尚需证监会核准。 先锋基金于2016年成立，注册地在深圳市，注册资本1.5亿元，经营范围包括基金募集、基金销售、 资产管理等。先锋基金目前基金产品9只（A/C合并计），资产净值合计29.99亿元，其中债券型产品资产净值28.31亿元，占比94%。 独立的基金销售和资产管理牌照是已有先例的、成熟畅通的流量变现渠道。麦高证券具有基金销售资格，但与独立三方基金销售的业务形态有所区别。通过公司多年来在金融信息服务领域的数据优势、技术优势和客户资源优势，提高金融服务的市场覆盖面，提升客户粘性，拓展和深化公司在金融领域的专业化服务 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 能力和水平。 ►定增、激励双管齐下，看好资金、人才与资本市场共振 根据指南针2023-5-16公告，公司拟定增不超过30亿元，用于增资全资子公司麦高证券和置换于 2022年7月以自筹5亿元先行增资的部分。公司股东大会于2022年6月授权董事会办理该定增相关事 宜，并于2023年5月延长授权12个月。此次定增需通过深交所审核并经证监会同意注册方可执行。 根据指南针2023-11-30公告，公司于同日授予高管、核心技术骨干和中层管理人员合计354名激励对象812.93万股（占公司总股本1.99%），行权价格59.20元/份。行权安排为18个月50%、30个月50%，有效期不超过54个月。公司在2023-12-14投资者关系活动记录表中披露此次股权激励主要面向指南针和麦高证券的经营团队。 投资建议 随着麦高证券各项业务有序重启，独立的基金销售板块配齐（尚需证监会核准），指南针逐步形成以原有金融信息服务为主体，证券服务和公募基金服务为两翼的“一体两翼”业务发展新格局，综合财富管理能力持续强化。在途的不超过30亿元定增和第三期股权激励，有望形成资金、人才与后续A股行情带来的业务规模向上共振。 尽管指南针2023年前三季度经营性现金流、营业收入等财务指标同比大幅减少，但根据公司2023- 10-31投资者关系活动记录表披露，公司基于全年工作整体优化调度考虑，全赢决策智能阿尔法版产品安 排在2023年四季度销售（如表2）。基于2019-2022年指南针的单季度利润表,营收最好的季度对全年营收的贡献比例在34%-50%（如图2），净利润最好的季度对全年净利润的贡献比例在54%-118%。 根据前述比例，我们下调此前对指南针2023年金融信息服务和金融电商服务的收入预测，从高增预期下调至与2022年基本持平。叠加麦高证券的财报，下调此前对指南针2023-2025年营收预测19.36/25.67/31.75亿元至14.08/19.49/23.28亿元；下调2023-2025年EPS预测1.15/1.71/2.23元至 0.85/0.97/1.15元，对应2023年1月24日46.99元/股收盘价，2023-2025年PE分别为55.2/48.2/40.8倍。考虑到指南针难得的流量渠道和成长性，维持公司“买入”评级。 风险提示 1）金融信息服务方面，中高端产品推广不及预期风险；新产品新功能研发不及预期风险；2）麦高证券和先锋基金的业务开展进程不及预期风险；3）行业竞争加剧导致市场份额下滑风险；4）定增落地时间存在不确定性。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 932 1,255 1,408 1,949 2,328 YoY（%） 34.6% 34.6% 12.2% 38.4% 19.5% 归母净利润(百万元) 176 338 348 399 471 YoY（%） 97.5% 92.1% 2.8% 14.5% 18.1% 毛利率（%） 88.1% 89.3% 68.7% 62.6% 61.8% 每股收益（元） 0.43 0.83 0.85 0.97 1.15 ROE 13.7% 19.9% 17.0% 16.3% 16.1% 市盈率 109.04 56.78 55.20 48.20 40.80 资料来源：Wind数据库，华西证券研究所 分析师：罗惠洲分析师：刘泽晶 邮箱：luohz@hx168.com.cn邮箱：liuzj1@hx168.com.cnSACNO：S1120520070004SACNO：S1120520020002 表1麦高证券的年度及半年经营数据（部分） 资料来源：2024-1-16公司公告《麦高证券有限公司2023年未经审计非合并财务报表》，2023-7-15公司公告《麦高证券有 限公司2023年半年度未经审计非合并财务报表》，2023-1-13公司公告《网信证券有限责任公司2022年度未经审计非合并财务报表》，华西证券研究所 因2022年下半年包含28.90亿元与债务清偿相关的营业外收入，故而数据不可比。 图1以半年维度看麦高证券的经营数据（2022-2023年） 资料来源：2024-1-16公司公告《麦高证券有限公司2023年未经审计非合并财务报表》，2023-7-15公司公告《麦高证券有限公司 2023年半年度未经审计非合并财务报表》，2023-1-13公司公告《网信证券有限责任公司2022年度未经审计非合并财务报表》，华西证券研究所 2022年下半年，麦高证券的净利润因受债务清偿相关影响，故而不可比，该数据点在纵轴坐标以外 表2指南针的产品销售安排规律 产品分类 产品名称 往年销售周期安排 低端 全赢博弈版 根据阶段性的免费版客户的数量累计和体验情况，全年各月常态化销售。 中端 全赢博弈擒龙版 根据博弈版用户数量累积和体验情况，每年二季度至四季度安排3次左右集中销售。 高端 全赢博弈私享家版 根据中端版本用户数量累积和体验情况，通常每年上半年集中销售一次。 2022年新研 发产品 全赢决策智能阿尔法 版 拟安排在2023年第四季度启动销售。 资料来源：2023-5-23和2023-10-31公司公告《投资者关系活动记录表》，华西证券研究所整理 图2指南针的单季度营业总收入及最佳季度营业总收入占全年占比（2019-2023年第三季度，单位：亿元） 资料来源：Wind数据库，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 1,255 1,408 1,949 2,328 净利润 338 348 399 471 YoY(%) 34.6% 12.2% 38.4% 19.5% 折旧和摊销 40 29 29 29 营业成本 135 441 729 889 营运资金变动 95 461 411 223 营业税金及附加 9 7 10 12 经营活动现金流 386 817 809 688 销售费用 549 493 682 815 资本开支 -53 -129 -129 -130 管理费用 188 96 133 151 投资 -681 256 0 0 财务费用 -5 -51 -84 -107 投资活动现金流 -745 148 -100 -95 研发费用 125 169 195 233 股权募资 65 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 325 -150 0 0 投资收益 19 21 29 35 筹资活动现金流 122 -150 0 0 营业利润 274 283 324 383 现金净流量 -237 815 709 594 营业外收支 1 0 -1 -1 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 275 282 323 382 成长能力 所得税 -64 -66 -75 -89 营业收入增长率 34.6% 12.2% 38.4% 19.5% 净利润 338 348 399 471 净利润增长率 92.1% 2.8% 14.5% 18.1% 归属于母公司净利润 338 348 399 471 盈利能力 YoY(%) 92.1% 2.8% 14.5% 18.1% 毛利率 89.3% 68.7% 62.6% 61.8% 每股收益 0.83 0.85 0.97 1.15 净利润率 27.0% 24.7% 20.5% 20.2% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA 7.9% 7.0% 6.9% 7.2% 货币资金 1,219 2,034 2,743 3,337 净资产收益率ROE 19.9% 17.0% 16.3% 16.1% 预付款项 6 21 35 42 偿债能力 存货 1 4 6 7 流动比率 1.24 1.31 1.37 1.46 其他流动资产 1,168 922 954 97